IPO超募紅線松動(dòng)大致有三條路徑

近日坊間關(guān)于如何放松超募紅線的說(shuō)法不時(shí)傳出，比如允許超募20%將成慣例等。

盡管具體如何松動(dòng)尚無(wú)定論，但諸多跡象已經(jīng)透露，由老股轉(zhuǎn)讓“后遺癥”倒逼的超募紅線松動(dòng)已漸行漸近。隨著新股發(fā)審工作重新啟動(dòng)的日益臨近，留給政策微調(diào)的時(shí)間已經(jīng)不多，那么首次公開發(fā)行（IPO）超募紅線到底如何放松呢？

證券時(shí)報(bào)記者通過(guò)與投行、業(yè)內(nèi)專家交流溝通，梳理出IPO超募紅線松動(dòng)的三條路徑。

路徑一：

允許超募20%

新股超募問(wèn)題由來(lái)已久。奧賽康事件后，老股轉(zhuǎn)讓“后遺癥”倒逼業(yè)內(nèi)發(fā)出新股超募紅線應(yīng)該松動(dòng)的呼聲。

那么到底如何改進(jìn)？奧賽康事件后被放行的綠盟科技新股發(fā)行案例被解讀認(rèn)為有一定的參考價(jià)值。

綠盟科技公告每股41元的發(fā)行價(jià)格，以及新股發(fā)售規(guī)模960萬(wàn)股，據(jù)此計(jì)算的募集資金凈額（扣除費(fèi)用）約3.5億元，超出募投項(xiàng)目資金需求量約6000萬(wàn)元，超募比例20%左右。另外，此次發(fā)行中轉(zhuǎn)售老股1155萬(wàn)股，新股與老股的比例為1比1.2。而除了綠盟科技之外，同一天公布發(fā)行價(jià)格的其他新股未出現(xiàn)明顯的超募，老股轉(zhuǎn)讓超新股的比例也不突出。

對(duì)于這一說(shuō)法，今年1月在深交所主辦刊物《證券市場(chǎng)導(dǎo)報(bào)》上發(fā)表報(bào)告稱“IPO超募與公司投資效率負(fù)相關(guān)”的武漢大學(xué)經(jīng)濟(jì)與管理學(xué)院會(huì)計(jì)系教授謝獲寶認(rèn)為， “10%左右、不超過(guò)20%，在這一區(qū)間靈活性地允許超募應(yīng)該都是可以接受的。”

他認(rèn)為，由于環(huán)境的不確定性，要準(zhǔn)確估計(jì)計(jì)劃需求的資金本身是非常困難的，因此一定范圍內(nèi)的適量超募也無(wú)可厚非，關(guān)鍵是上市公司對(duì)于超募資金的使用方向和使用效率要符合投資者的利益，真正做到優(yōu)化資源配置。

而證券時(shí)報(bào)記者從投行人士處獲得信息顯示，允許超募20%的說(shuō)法目前獲得認(rèn)同相對(duì)較高，應(yīng)該有一定的可能性。不過(guò)，記者從監(jiān)管人士了解到的則是“暫時(shí)還沒(méi)有明確說(shuō)法”。

路徑二：

與鎖定期鉤掛

新股超募主要還是源于新股定價(jià)問(wèn)題，在目前核準(zhǔn)制的前提下，發(fā)行人、中介等各方合力高價(jià)發(fā)行的動(dòng)力十分充足。

此前有業(yè)內(nèi)人士建議，在新股詢價(jià)環(huán)節(jié)引入保證金制度，即新股網(wǎng)下配售機(jī)構(gòu)在詢價(jià)時(shí)就按照自己報(bào)價(jià)乘以申報(bào)數(shù)量得出資金總額，然后繳納一定比例的保證金，用資金成本來(lái)約束機(jī)構(gòu)謹(jǐn)慎參與，從而達(dá)到合理報(bào)價(jià)，一定程度降低新股價(jià)格中樞的目的。

這顯然是從報(bào)價(jià)機(jī)構(gòu)層面來(lái)實(shí)現(xiàn)新股定價(jià)合理，從而發(fā)揮抑制三高發(fā)行的作用。

要想抑制三高發(fā)行，還有一個(gè)重要的參與主體就是發(fā)行人本身，要在源頭抑制發(fā)行人自身的高價(jià)發(fā)行沖動(dòng)。那么，在直接窗口指導(dǎo)不被各方認(rèn)可的前提下，如何做到對(duì)發(fā)行人的約束？

有觀點(diǎn)建議，將超募比例與大股東鎖定期掛鉤，即超募資金比例越大，大股東就需要在現(xiàn)有法律規(guī)定的鎖定期上延長(zhǎng)越多，其他各位發(fā)起人股東同比例參照?qǐng)?zhí)行。

這一做法的目的就是通過(guò)將是否超募、超募多少的選擇權(quán)交還給發(fā)行人手中，發(fā)行人選擇大幅度超募完全可以，那么就必須按照一定標(biāo)準(zhǔn)延長(zhǎng)鎖定期，其他相應(yīng)的發(fā)起人股東也需要參照?qǐng)?zhí)行；如果發(fā)行人與其他發(fā)起人股東不能就延長(zhǎng)鎖定期達(dá)成一致，那么就必須通過(guò)降低發(fā)行價(jià)格等方式降低超募規(guī)模，從而實(shí)現(xiàn)了超募規(guī)模、發(fā)行人、鎖定期三個(gè)指標(biāo)博弈的平衡。

對(duì)此，謝獲寶表示，將超募規(guī)模與大股東鎖定期掛鉤的做法，是通過(guò)利益捆綁求得博弈的平衡，是否對(duì)抑制超募有一定作用值得探討。

不過(guò)，有投行人士則認(rèn)為，這也不是一個(gè)市場(chǎng)化的博弈安排，僅僅是對(duì)發(fā)行人的單向約束，屬于權(quán)宜之計(jì)。“關(guān)鍵還是要報(bào)價(jià)理性，否則為了抑制超募又要大量剔除有效報(bào)價(jià)，導(dǎo)致低價(jià)，這對(duì)投資者掙錢不公平。”上述投行人士表示，從政策制定來(lái)說(shuō)，監(jiān)管層可以定這么一個(gè)掛鉤指標(biāo)，但個(gè)人認(rèn)為還不如窗口指導(dǎo)靈活。

路徑三：短期窗口指導(dǎo)

長(zhǎng)期市場(chǎng)調(diào)節(jié)

還有一種不同的觀點(diǎn)是“按兵不動(dòng)”，即現(xiàn)階段不對(duì)發(fā)行政策做改動(dòng)，而是采取短期窗口指導(dǎo)實(shí)現(xiàn)抑制三高，長(zhǎng)期則通過(guò)加大新股供應(yīng)，通過(guò)市場(chǎng)調(diào)節(jié)實(shí)現(xiàn)改革目標(biāo)。

持該觀點(diǎn)的人士認(rèn)為，當(dāng)前新股發(fā)行三高依然高企的主要原因還是供求問(wèn)題，在核準(zhǔn)制前提下，新股上市成為稀缺資源，加之市場(chǎng)流動(dòng)性相對(duì)充裕，新股只要上市就被爆炒，新股的賺錢效應(yīng)發(fā)酵放大，吸引更多的資金追捧新股發(fā)行，由此進(jìn)一步助推了新股三高發(fā)行的形成。

至于老股轉(zhuǎn)讓規(guī)模過(guò)大、最高報(bào)價(jià)剔除比例過(guò)高、次新股遭遇爆炒等現(xiàn)象，都是新股供求問(wèn)題衍生出來(lái)的后遺癥。

有投行人士認(rèn)為，要想解決當(dāng)前所謂的超募問(wèn)題，可以不用特別推出新政策，只要供給增加，超募現(xiàn)象隨之就會(huì)削減。不過(guò)，暫時(shí)不推出新政策不代表“無(wú)為而治”，而是需要注意策略的短期和長(zhǎng)期相結(jié)合——短時(shí)期內(nèi)通過(guò)適當(dāng)?shù)拇翱谥笇?dǎo)抑制高價(jià)發(fā)行，同時(shí)加大新股炒作的監(jiān)管力度，掐住了高價(jià)發(fā)行和次新股炒作的兩大環(huán)節(jié)，新股賺錢效應(yīng)減弱，長(zhǎng)期再通過(guò)加大新股供給。

有學(xué)者也認(rèn)為政策頻繁變動(dòng)并不好，新股發(fā)行改革應(yīng)該盡可能采取市場(chǎng)調(diào)節(jié)的手段，但是在短時(shí)期市場(chǎng)調(diào)節(jié)作用難以充分發(fā)揮的前提下，采取適度的政策配合無(wú)疑更有利于調(diào)節(jié)作用的發(fā)揮。