優先股新方案解除投資人后顧之憂

上周五滬深股市行情驚天大逆襲。正當滬指大盤跌破2000點之際，證監會關于《優先股試點管理辦法》（下稱《辦法》）閃亮登場，大盤隨即以上漲2.7%創今年以來最大漲幅來積極回應。新的《優先股試點管理辦法》之所以被投資者視為利好，是因為相比征求意見稿，《辦法》有多處修改：其最大的看點在于嚴格限制可轉換優先股。為進一步保護個人投資者權益，《辦法》采納了投資者的意見，刪除了關于可轉換優先股的有關條款，并新增規定“上市公司不得發行可轉換為普通股的優先股”。

去年12月，證監會發布了《優先股試點管理辦法(征求意見稿)》，就優先股發行公開向社會征求意見，當時的“征求意見稿”明確規定，優先股在發行結束之日起的三十六個月后可轉換為普通股。如此一來，困擾滬深股市經年的大股東存量大小非減持難題不但沒有解決，新發的優先股還很有可能成為A股市場的新大小非之虞。試想，新發行優先股三十六個月后就可轉換為普通股，這能不讓投資人感覺是新的變相市場大擴容么？優先股鎖定三年后便可上市流通，這無疑又增加了一個無窮大的新市場，市場如何承受得了？這就難怪市場要把優先股發行作為新的圈錢手段的利空來解讀了。

所以，這次刪除了關于可轉換優先股的有關條款宣布的新《辦法》，無疑解除了投資者的后顧之憂。事實上，國際通行的對于普通股而言的優先股，主要指在利潤分紅及剩余財產分配的權利方面優先于普通股，是不能上市流通的。在美國，優先股始于上世紀90年代，發行優先股的好處有：優先股融資屬于權益資本融資，會對大型公司融資形成一定的刺激作用，有利于推進分紅機制，不能在二級市場上市，可以降低二級市場的擴容壓力。國際上很多投資者熱衷于投資優先股，無論是“股神”巴菲特購買通用股票還是美國政府出資購買銀行股份，都采用了購買優先股的方式。這說明優先股具有不可替代的優勢和作用。擁有優先股票的股東比持有普通股票的股東分配在先，而且享受固定數額的股息。比較起來，此次修改后的《辦法》不僅離國際優先股的慣例又靠近了一步，同時也為投資者開辟了新的投資渠道。

不過，雖然這次新《辦法》的相關規定起到了緩解二級市場擴容壓力的作用，但對優先股的作用也不能估計得過高。就美國市場規模的變化而言，優先股的規模可謂非常有限，并不可能從根本上改變市場走勢。而從一些細節看，21日發布的《辦法》還有一些地方需要繼續完善。

首先，仍然給例外留出了一定余地。《辦法》規定，考慮到商業銀行資本監管的特殊要求，商業銀行可根據資本監管規定，非公開發行觸發事件發生時強制轉換為普通股的優先股。下一步，證監會還將與銀監會聯合發文，對優先股強制轉換為普通股涉及的有關事項，提出具體的監管要求。換句話說：從保護個人投資者權益角度出發，《辦法》規定上市公司不得公開發行可轉換為普通股的優先股，屆時為了滿足“觸發事件”的屬性要求，估計銀行發行優先股將會采取“減記條款”。即有的特殊行業，在非公開發行的優先股若干年后，出于特殊需求，經過監管部門批準后，或可以轉換成普通股？

其次，新股發行時未能把存量轉為優先股。修改后的《辦法》未將新上市公司存量轉化為優先股，也即大股東限售股轉優先股。而如果有這樣的股票轉化設計，不僅可以大大緩解滬深股市的上市壓力，還可激勵大股東長期持股。大股東如果長期持有優先股，就會想方設法去提升公司業績，進而靠多分紅獲利而不是靠減持套現獲利。由于優先股不上市流通，即使新股發行節奏加快，也不會增加市場的存量減持壓力；對于上市公司而言，優先股相當于發行無期限債券，公司可獲得長期低成本資金而不負債，資產質量的提高有利于其長期發展。另外，對于一些具備高成長特性的上市公司而言，對優先股的承諾分紅比例或小于其成長性，則又將構成支撐股價上漲的利好因素。

總之，如果說這次修改后的《辦法》嚴格按國際上優先股不能轉為普通股的慣例是一大進步，那么如果能同時在新股發行時把存量轉為優先股將是更大的進步。

（作者系資深市場評論人）