機構觀點：人民幣重拾升勢待到四季度

□華融證券 郝大明

今年以來，人民幣呈現一波快速貶值行情。我們判斷，年初以來的人民幣貶值，部分與2013年特別是2013年四季度人民幣升值過快有關，更多的與上半年國內房地產市場不確定性增加和經濟增長放緩等因素有關。今年前三季度，人民幣匯率可能比較穩定，四季度人民幣有望重拾升勢。

短期人民幣貶值部分與去年升值幅度較大有關。2013年5月，我們曾經根據人民幣升值彈性，預測2013年人民幣理論升值2.74%左右，匯率均衡水平位于6.12附近。結果，2013年底人民幣中間價收于6.0969，2013年人民幣累計升值3.093%，實際升值幅度超過理論升值幅度。現在來看，2013年的人民幣升值，部分是對2012年經濟增長的事后反應，部分是對2013年經濟增長的反應，部分是對2014年中國經濟增長的提前反應。

短期人民幣貶值更多地與中國經濟增長的不確定性因素有關。年初以來，商品房銷售下滑、個別銀行暫停房地產夾層融資、杭州等部分樓盤降價促銷等，這些事件發生，一定程度上預警今年房地產市場不確定性因素的增加。受房地產市場不確定性因素增加的影響，房地產開發投資、房地產相關債務償還、經濟增長速度等都會受到較大影響，上半年我國經濟發展面臨的不確定性增加，人民幣貶值壓力客觀存在。并且，海外市場對中國房地產市場和地方政府性債務不確定性的預測，要比國內嚴重得多，這是2013年人民幣市場價升值幅度小而今年前2個月貶值幅度大的重要原因。

接下來的半年多時間，人民幣匯率面臨著上有各種不確定性壓頂、下有基本面托底的上下兩難局面，預計三季度人民幣匯率將保持穩定。

首先，上有美國經濟向好和中國經濟不確定性因素增加壓頂。觀察人民幣匯率趨勢的一個簡單視角，是中美兩國經濟增長情況的比較。在美國中國經濟增長形成強弱明顯對比的情況下，自2012年四季度以來的持續5個季度的人民幣升值或暫告一段落。

其次，下有基本面有利因素托底。盡管存在各種不確定性因素影響，經濟增長速度可能有所放緩，但單季GDP增速低于7%的可能性不大，在國際上仍屬于數一數二的增長速度，因此，人民幣匯率下有基本面托底。

總體來看，2014年人民幣理論升值幅度較小。2014年中國新型工業化、城鎮化將繼續推進，經濟有望保持中高速增長，GDP增長率將明顯高于美國，人民幣將保持升值趨勢。以2014中國GDP增長7.5%、美國GDP增長2.7%、人民幣升值彈性4.000進行預測，2014年人民幣理論升值約0.9%，人民幣均衡匯率水平位于6.04附近。

短期來看，受房地產市場不確定性增加和經濟增長放緩等因素影響，2014年前三季度人民幣升值將明顯放緩，匯率或將保持穩定。下半年，隨著房地產市場趨于穩定，中國經濟增長趨勢性好轉，四季度人民幣或將重拾升勢。