人民幣持續(xù)貶值：誰將受益？誰在虧損？

今年一季度，人民幣匯率幾乎以一個(gè)斷崖式的下跌宣告了其未來雙向波動(dòng)幅度將會(huì)加劇的事實(shí)，也因此引發(fā)了市場強(qiáng)烈的關(guān)注。由此，各種圍繞著匯率波動(dòng)發(fā)生的財(cái)富故事正在上演

⊙記者 張苧月 金蘋蘋 ○編輯 于勇

“在一萬人中只有一人懂得通貨問題，而我們每天都碰到它。”薩繆爾森在其名著《經(jīng)濟(jì)學(xué)》有關(guān)貨幣的章節(jié)中，作了相關(guān)引用，貨幣的復(fù)雜性及重要性由此可見一斑。匯率問題亦概莫能外。

今年一季度，人民幣匯率幾乎以一個(gè)斷崖式的下跌宣告了其未來雙向波動(dòng)幅度將會(huì)加劇的事實(shí)，也因此引發(fā)了市場強(qiáng)烈的關(guān)注。

面對(duì)此情此景，誰將受益？誰在虧損？各種圍繞著匯率波動(dòng)發(fā)生的財(cái)富故事正在上演……

外貿(mào)業(yè)：一半是海水一半是火焰

“人民幣匯率終于跌了，按理說這對(duì)我們外貿(mào)業(yè)而言是個(gè)利好，但我覺得這個(gè)利好似乎并不明顯。”徐鶯是浙江紹興一家外貿(mào)企業(yè)的老板，此前，面對(duì)不斷升值的人民幣匯率，“我總是希望它不要再升值了，但是最近人民幣匯率真的貶值了，我卻覺得因?yàn)檎鹗幉ǚ募觿。瑓R率問題的影響反而變大了。”

從“升升不息”到“跌跌不休”，人民幣兌美元匯率在今年第一季度走出了另一種步調(diào)，也讓外貿(mào)從業(yè)者們始料未及。

統(tǒng)計(jì)顯示，今年一季度人民幣兌美元即期匯率從去年末的6.0539滑落至6.2180，下跌1641個(gè)基點(diǎn)，貶值幅度達(dá)到2.64%，幾乎“吞”掉了2013年人民幣即期匯率2.9%的升值幅度。面對(duì)如此巨大的貶值幅度，原本利潤微薄的外貿(mào)行業(yè)似乎得到了一絲喘息的機(jī)會(huì)，但劇烈的波動(dòng)幅度，卻讓他們對(duì)未來的不確定性平添了幾分擔(dān)憂。

徐鶯告訴記者，此前匯率因素在外貿(mào)業(yè)的成本中所占比例大約在1%左右，“這就是說，很多利潤只有5%左右甚至更少的企業(yè)，一旦人民幣匯率波動(dòng)劇烈，賺的錢要因?yàn)閰R率風(fēng)險(xiǎn)而損失掉相當(dāng)一部分。”

今年3月份，中國人民銀行發(fā)布公告，自3月17日起，銀行間即期外匯市場人民幣對(duì)美元交易價(jià)浮動(dòng)幅度由1%擴(kuò)大至2%，銀行的現(xiàn)匯買賣差價(jià)與當(dāng)日中間價(jià)之差由2%擴(kuò)大到3%。

“我們都關(guān)注到了央行的這一規(guī)定。說實(shí)話，大家都挺擔(dān)心的。”徐鶯的擔(dān)憂來自于人民幣對(duì)美元交易價(jià)的浮動(dòng)幅度由1%擴(kuò)大至2%，“這樣一來，圍繞著中間價(jià)上下波動(dòng)，實(shí)際上匯率對(duì)于外貿(mào)行業(yè)利潤影響所占的比例更高了，達(dá)到了2%至3%。這意味著很多微利的外貿(mào)企業(yè)，很可能因?yàn)閰R率的劇烈變化面臨接到了訂單，最終卻賺不到錢甚至是虧損的事實(shí)。”

不僅如此，客戶的市場嗅覺也十分靈敏。徐鶯告訴記者，原來在人民幣不斷升值的過程中，外貿(mào)企業(yè)一直以此為理由要求漲價(jià)，而今年第一季度由于人民幣兌美元匯率一直“跌跌不休”，“現(xiàn)在輪到客戶以人民幣貶值為由要求我們降低報(bào)價(jià)了。”因此，隨著匯率波動(dòng)幅度的加大，市場對(duì)外貿(mào)企業(yè)報(bào)價(jià)能力的要求也進(jìn)一步提高了。

“對(duì)于業(yè)務(wù)規(guī)模較小的外貿(mào)企業(yè)來說，因?yàn)闆]做銀行的遠(yuǎn)期結(jié)售匯業(yè)務(wù)，因此人民幣貶值的情況下，那些結(jié)匯的企業(yè)還能多賺點(diǎn)利潤；但是我們因?yàn)樵阢y行做了套保業(yè)務(wù)，近期人民幣貶值對(duì)于我們其實(shí)影響不大。”陳世煜是浙江高歌紡織的負(fù)責(zé)人，面對(duì)人民幣匯率在今年第一季度的急跌，他坦言對(duì)自身利潤的影響并不大。

由于所接客戶的訂單相對(duì)數(shù)額較大，很多都是幾百萬美元甚至更大額的單子，而且客戶的付款時(shí)間都比較晚，因此提前在銀行做遠(yuǎn)期結(jié)售匯是陳世煜鎖定利潤的唯一辦法。“不過，做這個(gè)業(yè)務(wù)很考驗(yàn)我們對(duì)于未來人民幣匯率走勢的判斷，之前有人基于升值的預(yù)期在年初和銀行簽訂了3個(gè)月的鎖定匯率，現(xiàn)在就面臨虧損的風(fēng)險(xiǎn)。”陳世煜告訴記者，目前他與銀行簽訂的遠(yuǎn)期協(xié)議中，以6.1左右的匯率結(jié)算，“但如果人民幣匯率未來繼續(xù)貶值的話，我們以后可能也要對(duì)約定的匯率進(jìn)行調(diào)整，以避免虧損。”

值得關(guān)注的是，在和銀行簽訂遠(yuǎn)期結(jié)售匯協(xié)議的企業(yè)客戶中，幾乎都是年銷售額相對(duì)較大的企業(yè)，更多的小型甚至微型外貿(mào)企業(yè)，則因?yàn)榫C合考量成本等多重因素，而主動(dòng)放棄了這一利潤鎖定的“利器”。

“大部分小外貿(mào)公司都是聽天由命吧。”韓松也是浙江一家外貿(mào)紡織公司的負(fù)責(zé)人，在他的朋友圈里，在銀行做套保業(yè)務(wù)的人少之又少，“業(yè)務(wù)規(guī)模本來就不大，也就不費(fèi)那個(gè)事兒了。”

事實(shí)上，不論規(guī)模大小，抑或做何種業(yè)務(wù)，人民幣貶值給外貿(mào)業(yè)帶來的“紅利效應(yīng)”仍相當(dāng)有限，并不能幫助企業(yè)解決因?yàn)槿丝诩t利消失等因素而遭遇的綜合成本上升的實(shí)際困境。

至于匯率問題給企業(yè)經(jīng)營帶來的影響，徐鶯、陳世煜們的答案驚人的一致：外貿(mào)企業(yè)更希望未來人民幣匯率能有一個(gè)清晰明朗的趨勢，“這樣才有利于企業(yè)的經(jīng)營穩(wěn)定。”

市民：“越晚換匯越實(shí)惠”難奏效

近日，就有不少留學(xué)生家長在朋友圈大呼道：“跟不上人民幣貶值的節(jié)奏，晚兩個(gè)月?lián)Q匯，費(fèi)用多出近千元。”王女士的兒子今年8月將去美國舊金山就讀研究生課程，一直關(guān)注人民幣兌美元匯價(jià)的她，想趁著人民幣匯價(jià)升至高位時(shí)，適當(dāng)為兒子換匯?？闪钏龥]想到的是，短短兩個(gè)月內(nèi)，人民幣竟開啟了貶值攻勢，這讓一直在期盼新高點(diǎn)的她倍感無奈。

“今年春節(jié)前后，人民幣兌美元匯率大概在6.110附近，我認(rèn)為那是不錯(cuò)的換匯時(shí)點(diǎn)。不過，一些銀行理財(cái)師告訴我，1月并非換匯的最佳時(shí)機(jī)，今年內(nèi)人民幣兌美元匯率有望升至6.0附近，讓我再等等。可是步入3月，人民幣非升反貶。若按照換匯2萬美元的原計(jì)劃執(zhí)行，留學(xué)成本要比前兩個(gè)月高出近一千元人民幣。”王女士稱。

另一位留學(xué)生家長李先生也稱，人民幣對(duì)美元從以前的單邊升值，變成現(xiàn)在的雙向波動(dòng)，這讓他在換匯時(shí)有些摸不著頭腦。“向美國匯款是我的常規(guī)動(dòng)作，以前要兌換美元，都是本著一個(gè)原則，就是‘越晚越好’，臨到用時(shí)才辦理。不過，最近一個(gè)月，人民幣對(duì)美元一直貶值，我心里就嘀咕了，什么時(shí)候兌換美元好呢？”

上證報(bào)記者了解到，近日，有不少市民前去銀行咨詢換匯和購匯建議。因其擔(dān)心人民幣未來走勢的不確定性，部分市民已采取分批換匯的策略。同時(shí)，據(jù)交通銀行某柜員告訴記者，一個(gè)有趣的現(xiàn)象是，雖然人民幣在貶值，但4月初換匯的市民卻比2月份多。“或許是買漲不買跌的心態(tài)，換匯者看到美元漲了，害怕漲勢延續(xù)，便小幅囤積一些美元。即使我們告知他們，人民幣仍有望向上浮動(dòng)，他們還是會(huì)選擇當(dāng)下少量換匯，以防自己日后吃虧。”該柜員指出。

除了留學(xué)生心系人民幣匯率外，出境游者也密切注視著匯價(jià)的變動(dòng)。目前，出境游玩的市民多帶有“旅游式購物”的意圖。奢侈品、化妝品、當(dāng)?shù)靥禺a(chǎn)，大部分出境游的市民在回境內(nèi)時(shí)，箱包里總會(huì)有幾樣“境外商品”。因此，何時(shí)買最合適，怎樣降低購物成本，也成為他們關(guān)注的焦點(diǎn)。

紐約的第五大道，巴黎的香榭麗舍街；米蘭的黃金四角區(qū)，香港的海港城。對(duì)于購物迷來說，買得爽快比看風(fēng)景要更有趣。“每當(dāng)人民幣匯價(jià)升值時(shí)，出境游的魅力格外彰顯。以香港來說，近年來，隨著人民幣兌港幣匯率下破0.8，內(nèi)地游客的購物熱情也隨之上升。”在滬某旅行社營銷經(jīng)理向記者表示。

該經(jīng)理繼續(xù)補(bǔ)充道，別小看了這細(xì)小的百分點(diǎn)的差別，這或會(huì)影響到消費(fèi)者的購物判斷。“人們?cè)诠浪闵唐返膮R價(jià)時(shí)，常采用‘忽略式’算法。拿一瓶美國的礦泉水舉例，單價(jià)為2美元。當(dāng)人民幣兌美元匯價(jià)在6.10左右時(shí)，人們一般就其價(jià)格估算稱12元。不過，當(dāng)匯價(jià)在6.50左右時(shí)，人們則或?qū)r(jià)格往上估，估計(jì)或到14元。小件商品既是如此，別說是那些高價(jià)物品了。”

但是，該經(jīng)理認(rèn)為，目前人民幣的波動(dòng)不足以引起消費(fèi)者消費(fèi)心理的大變化。由于人民幣兌美元的匯價(jià)并未出現(xiàn)大幅貶值，旅游成本差異不會(huì)太明顯。此外，廣州啟德教育留學(xué)機(jī)構(gòu)人員也表示了相同的看法，以一年五萬美元的留學(xué)成本計(jì)算，人民幣匯價(jià)當(dāng)前的波動(dòng)不會(huì)帶來成本的大幅上升。只是在換匯時(shí)，“越晚換匯越實(shí)惠”的規(guī)律似乎被打破。

對(duì)沖基金：冷靜對(duì)待

從2014年3月17日起，中國人民銀行宣布將每日人民幣對(duì)美元匯率波幅由正負(fù)1%擴(kuò)大至正負(fù)2%。這是自2005年7月人民幣匯率形成機(jī)制改革以來，中國央行第三次擴(kuò)大人民幣匯率波幅。

而當(dāng)央行宣布該政策的當(dāng)天，外匯交易員們是恐慌，是驚喜，還是平靜對(duì)待呢？當(dāng)持有人民幣躺著賺錢的日子一去不復(fù)返，對(duì)沖基金是否會(huì)領(lǐng)跑離場？當(dāng)大量人民幣衍生產(chǎn)品命牽一線，人民幣炒家們又該何去何從?

過去幾年，在利差因素的吸引下，大量對(duì)沖基金交易的目標(biāo)就是持續(xù)升值的人民幣。鑒于美國金融危機(jī)后不斷加大的利差，以及中國啟動(dòng)人民幣匯改后導(dǎo)致的人民幣單邊升值行情，形成了巨大的匯差收益?？此茻o風(fēng)險(xiǎn)的收益令套利資金趨之若鶩，對(duì)沖基金“愛上人民幣”，一場場財(cái)富賭局在外匯市場精彩地上演著。

“市場盼著人民幣對(duì)美元匯率破六時(shí)，‘央媽’決定與套利者進(jìn)行博弈，敲擊熱錢。央行這次干得不錯(cuò)！”一名對(duì)沖基金交易員向記者表示。

實(shí)際上，央行本輪擴(kuò)大人民幣匯率日內(nèi)波幅，其目標(biāo)在于有意引導(dǎo)人民幣貶值，以阻擊套利資金大幅涌入，同時(shí)打破市場上長期難以破除的單邊升值預(yù)期，為貨幣政策爭取更大的空間。雖說央行本輪的政策觸及對(duì)沖基金的套利神經(jīng)，但是，對(duì)沖基金的反映比原本想象的要淡定。小幅擔(dān)憂后，他們則是更為冷靜的分析戰(zhàn)局，尋找應(yīng)對(duì)措施。

中國宏觀對(duì)沖研究院院長付鵬告訴記者，對(duì)于純投機(jī)的交易者來說，之前最為流行套利模式就是直接采用“目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合約”進(jìn)行單邊的人民幣升值的押注。

“目標(biāo)可贖回遠(yuǎn)期合約”，即一款押注人民幣單邊升值套利的金融衍生品，具體套利模式是，在一個(gè)約定的合約存續(xù)期內(nèi)，投資者與對(duì)沖基金設(shè)定一個(gè)略低于當(dāng)前人民幣匯率的“執(zhí)行價(jià)”與一個(gè)遠(yuǎn)低于當(dāng)前人民幣匯率的“保護(hù)價(jià)”，只要每月結(jié)算日當(dāng)天的人民幣匯率高于執(zhí)行價(jià)，投資者就能按低于市場的匯價(jià)買入人民幣，收取匯兌收益。若某天人民幣匯率低于這個(gè)保護(hù)價(jià)，投資者將被迫按這款衍生品名義投資金額的“2倍”，與對(duì)沖基金按照?qǐng)?zhí)行價(jià)進(jìn)行交割結(jié)算，相應(yīng)的匯兌虧損額成倍增加。

“但是，目前人民幣從單邊升值開始變成了雙向波動(dòng)幅度加大，因此，在這種背景下，波動(dòng)率的增加導(dǎo)致原有押注單邊升值的套利條款下的盈虧概率不再具有吸引力。當(dāng)人民幣持續(xù)升值，意味著有巨大的收益，而當(dāng)人民幣大幅度貶值，則意味著巨大的虧損。這對(duì)于套利者來說，不算是一個(gè)好消息。”付鵬說。

不過，擔(dān)憂之后的冷靜分析也讓對(duì)沖基金找到了新的出路。新的人民幣衍生產(chǎn)品條款可以因時(shí)而變，以押注人民幣的單邊波動(dòng)率或日內(nèi)波動(dòng)幅度擴(kuò)大。具體而言，即設(shè)定低于當(dāng)前人民幣匯率的執(zhí)行價(jià)。但是，投資者每月要按執(zhí)行價(jià)買入人民幣獲利，需要滿足“每個(gè)月內(nèi)，人民幣匯率日單邊波動(dòng)幅度超過0.5%的天數(shù)，不得超過10個(gè)交易日”；反之，對(duì)沖基金則按約定匯價(jià)(高于當(dāng)天人民幣匯率的數(shù)十個(gè)基點(diǎn))向投資者出售一定額度的人民幣，令后者蒙受匯兌損失。

不難發(fā)現(xiàn)，此類衍生產(chǎn)品的根本是：人民幣日單邊波幅超過0.5%的天數(shù)越多，對(duì)沖基金與投資者的對(duì)賭勝算越大。若對(duì)近期人民幣日波動(dòng)幅度進(jìn)行測算，可發(fā)現(xiàn)2月底人民幣的貶值潮期間，有多個(gè)交易日出現(xiàn)人民幣日波幅超過0.5%。

“對(duì)沖基金還可選擇更高的利差收益來覆蓋匯率的風(fēng)險(xiǎn)，例如銜接國內(nèi)的票據(jù)市場。因此，或許市場過度解讀了對(duì)沖基金的憂慮。”付鵬表示。