長油“后事”：影響重新上市的三大財務操作

《證券市場周刊•紅周刊》作者田剛

與大多數退市公司在退市時已經淪為“空殼”、留下一堆債務和數不盡的官司不同，長油主體仍然在持續經營過程當中。盡管審計師事務所基于該公司巨額虧損和資不抵債的現狀，從而對公司能否保持可持續經營狀態持保留意見，但是長油目前所擁有的運力仍然是具備價值的，甚至在某些業務領域還是不可或缺，其主營業務履行能力所依附的主要資產也依然存在。

關于這點，從長油的官方網站也可見一斑。長油官網信息一直保持著更新狀態，從內容來看，在今年5月7日，即公司股票在退市整理版已運行了數日之后，該公司通過了中國交通運輸部海事局審核組針對公司安全管理體系進行的年度審核。目前的長油依舊存在價值，就算從財務的角度來看沒有盈利的價值，也還至少尚存戰略角度的業務價值，這是游資瘋狂在跌停板掃貨的原因所在，也是持有該公司股票的投資者惟一的希望所在。

客觀地看，長油的巨虧并非孤立存在，而是建立在整個航運業極度低迷的市場環境下，中國遠洋、中海集運等公司通過一系列資產處置從而避免了退市的厄運，惟獨長油回天乏術。如果長油想從根本上扭轉業績，則只能寄希望于下一輪航運業的火爆周期來臨。但是當前除了美國經濟稍微復蘇之外，全球經濟依然持續低迷，航運業景氣周期拐點未到。所以，倒不如退回來，討論一下長油在2013年的部分財務操作，將會給未來帶來哪些影響。

固定資產減值“洗大澡”

造成長油在2013年發生了59億余元的巨額虧損，并直接將該公司推向資不抵債和退市深淵的兩大原因之一便是巨額的固定資產減值準備計提。根據2013年報披露的數據顯示，長油針對公司自有的VLCC船舶計提了固定資產減值損失21.4億元。

針對資產進行減值測試，這是很正常的，以存貨、應收賬款為代表的流動性較強的資產，通常會以資產的可變現價值作為計提減值的依據；而以固定資產、無形資產、商譽等長期資產計提減值，則更多地會去考量資產在未來創造凈現金流的能力。

奇怪之處便在于此，長油在2013年針對船舶資產計提了減值，也就意味著該公司否定了此類資產未來的創造現金流的能力。與此形成對照的是，長油2013年的經營性凈現金流量大幅扭虧，從2012年的-1.85億一舉提升到2013年的8.45億，其業務以及業務所依附的船舶資產的創造現金能力大幅提升。這本身就與巨額資產減值計提之間存在些許矛盾，也就難怪有投資者質疑長油存在“人造”虧損、惡意退市了。

當然，我們更關注于這一資產減值計提，對于未來的長油會產生多大影響。

長油針對其自有的VLCC船舶計提折舊年限為22年，殘值則參照廢鋼價格，這一數據的詳細情況在年報中并未予以披露，為了簡化測算，我們假定該公司船舶的期末殘值為零；而從船舶類資產已經計提折舊金額和賬面原值的比例推算，VLCC船舶平均的成新率大概為八成新，簡單來算平均的剩余折舊年限為17年。

固定資產減值準備一旦計提便不能夠被轉回，但是這也同時會導致以后年度此類資產折舊計提金額的減少，也就是說，長油計提的21.4億元固定資產減值損失，會導致以后年度每年的折舊費用減少1.2億元左右。

船還是那些船，該運什么依舊去運什么，只不過每年被扣減利潤的成本項目減少了1.2億元，毛利額陡增了1.2億元，這豈不是給長油的業務盈利能力“洗個大澡”？長油計提減值對應的VLCC船舶全部是用于遠洋油品運輸的，這項業務在2013年發生的全部成本為57.35億元，其中包含折舊費用成本6.34億元，則由于2013年計提的資產減值，導致以后年度折舊費用將下降20%左右，為該公司賬面盈利能力的提升貢獻不小。　　

令人存疑的壞賬損失

當然，1.2億元的成本降低，還不足以彌補長油“堅定不移”的虧損，而導致該公司2013年度巨額虧損的另一大原因，則給長油一舉改觀其資不抵債狀態埋藏了些許希望。根據年報披露，長油針對預付出去的、下一年度的船舶租金計提了億元的壞賬損失，公司計提減值的原因解釋為：“由于公司及新加坡公司連續虧損，部分財務指標進一步惡化，2013年年報公告后公司股票將從上海證券交易所退市，境外船東公司要求提前終止期租協議的可能性增大，如提前終止協議將導致公司產生較大損失。”

從這段闡述可以看出，長油計提此項巨額資產減值的依據，完全來源于自身的“推斷”，而沒有任何協議性的材料作為依據，這里面有兩點非常耐人尋味：

一是長油的此筆往來款是預付賬款，即長油至少已經履行了2014年所應負有的付款義務，在這樣的條件下，如果由于境外船東的原因而終止租期合同，就是出租方違約，那么憑什么要由承租人承擔損失、扣減長油已付的下一年度租金？即便是境外船東行使了不安抗辯權（不安抗辯權是指當事人互負債務，有先后履行順序的，先履行的一方有確切證據表明另一方喪失履行債務能力時，在對方沒有恢復履行能力或者沒有提供擔保之前，有權中止合同履行的權利)，雙方也至少應當互不虧欠，為什么要“訛詐”長油一筆巨額的船租？這明顯是不符合道理的事情。

更何況，長油在年報中也披露“經與船東公司協商，未發生實質性違約”，那么長油憑什么認定“境外船東公司要求提前終止期租協議的可能性增大？”這也就難怪審計師會對此出具保留意見了，巨額賬面損失的確認的確有證據不足之嫌。

當然，我們還是更加關注此事項的事后影響。

由于針對往來款計提壞賬準備，在滿足條件下是可以被轉回的，如果境外船東在2014年沒有提前終止期租協議，則長油此前的預付賬款仍然有效，就應當轉回這筆已計提的資產減值，體現在財務數據當中就是2014年高達20億元的盈利，則足以使長油的賬面利潤數據改天換地了，甚至能夠將該公司的凈資產一舉拉回至正數。

退一步講，即便境外船東真的提前終止期租協議，長油已付的預付賬款付諸東流，從長期來看也未必是壞事，至少以后年度不需要再承擔這筆巨額的租賃費用成本了；而成本的下降自然有利于盈利能力的提升。因為從公司公開資料來看，長油可能存在部分運力閑置的可能性，在長油的年報中有兩點細節可以支持這一假設：

1、長油2013年的運力規模為798萬載重噸，相比2012年的735萬載重噸同比增幅為8.57%；而同年該公司的實際貨運周轉量為4503億噸千米，同比上年的4183億噸千米增幅為7.65%。運力的增幅大于實際業務量增幅，說明存在部分運力是處于閑置狀態。

2、在闡述2013年燃油成本下降時，長油稱是采用船舶“低速航行”節約的燃油成本，這也就意味著該公司并沒有充分發揮出船舶的運力能力，如果將船舶恢復到正常航行，完全可以用更少的船舶數量，完成更多的實際運量。

基于上面兩點，可以推測長油的租賃協議被終止后，減少的船舶并非是不可或缺的，由此導致收入的降低并不會很顯著，那么這項負擔極重的租賃合同被終止，就絕非壞事了，有助于長油提高以后年度的盈利能力。

令人遐想的債務重組

上面所述的兩項財務操作點，對于困境中的長油而言其實都是治標不治本的，若想從根本上挽回長油的盈利能力，除了企盼BDI指數大幅攀升之外，還足以令投資者遐想的便是債務重組。也正是債務重組，將長油的兄弟公司ST鳳凰從退市的懸崖邊緣拉了回來。

根據2013年報顯示，長油短期借款余額為34.71億元，長期借款余額更是高達57.48億元，合計就是90億余元的銀行貸款，公司為此付出的利息支出金額一年就高達6.07億元；以長油目前的財務實力，顯然是無法正常償還這些貸款的，公司于今年4月29日發布的《關于貸款逾期的公告》便是證明，從4月24日到4月28日短短4天內新增的逾期貸款本息就高達7457萬元，債務償還能力幾近喪失。

從表面上看，2013年末的長油資產負債率為114.54%，理論上公司所擁有的資產能夠覆蓋9成左右的債務，也即如果債權人申請將公司破產、將所持資產變現用于償還債務，可以拿回9成的債權價值。其實則不然，長油目前所擁有的資產中，以固定資產占據了絕大部分比重，達80%，而這些固定資產中又以運輸船舶為主。這部分船舶資產在航運業極度低迷的市場環境下，通過公開拍賣是極難變現的；即便出現了買家，價格也肯定會被大打折扣，導致所欠債務的償還率急劇下降，債權人也將損失慘重。

因此，破產并非是最好的選擇，進行債務重組則更符合債權人的利益。如果實施債務重組，方式無非包括債務展期、本息（部分）豁免以及債（部分）轉股等，第一種方式對于長油的財務狀況并沒有實質性影響，若采取后兩種債務重組方式，則都會給長油帶來巨額的債務重組收益，并大幅降低以后年度公司所承擔的利息成本。

耐人尋味的是，在我國的企業破產歷史上，還從來沒有一家銀行貸款高達數十億級別的企業以破產告終的案例。的確，破產對于股東而言基本意味著血本無歸，但是債權銀行就能夠“傷得起”嗎？長油的負債規模足夠大，大到股東和債權銀行雙方的利益訴求是一致的，拯救公司免于破產倒閉成為實現“雙贏”、至少是“雙雙減虧”的先決條件，這也就使長油在進行債務重組時擁有了談判的籌碼，進而成為拯救長油于危難之際最大的希望所在。■