期貨創新 場內場外都要“硬”

近年來，期貨創新業務步伐加快，風險管理子公司的倉單服務、合作套保、定價服務、基差交易等創新業務陸續放開，一些期貨公司先行先試“嘗到了甜頭”，卻也碰到了“難處”。

中國證券報記者調研多家期貨公司發現，倉單業務遭遇“融資難”，合作套保業務受會計準則、稅收制度難開展，場外OTC市場尚無統一清算體系，相關法律文本及制度不健全，期權等重要風險對沖工具遲遲不推……風險管理業務的創新大框架落地，但實施細則仍不明朗，使得多數期貨公司在創新業務方面謹小慎微，怕觸紅線。

“場外市場的發展，要依靠場內市場、法制體系、誠信體系等‘基礎建設’的完善，對于場內創新方面，建議可在交易所適度引入有效競爭機制。”一位期貨公司高層人士表示，期貨創新業務不能由期貨公司等任何“一極”單方面推動，國內交易所之間適度引入競爭將使其對規則、品種更加精耕細作，提供更多個性化服務，為推動期貨創新“添火加薪”。

送期貨下鄉期貨創新OTC先行

“賣糧難”問題一直困擾農民，農民收割后，由于沒有大型倉庫儲存糧食，同時需要新的資金來解決種子、化肥等原料以進行下一年的耕種，加之國家大規模的收儲通常要等到農發行給企業放貸之后，時間跨度比較長，農民等不及，因此往往被迫在收割后立即拋售糧食。

在這樣的背景下，農民最擔心的是價格賣低了、賣虧了。為了服務三農，“送期貨下鄉”，新湖期貨與大連商品交易所合作于去年設計了一個類似期權的產品。

“我們跟農民說是農業保險，流程是和東北的農村合作社合作，收購了1000噸玉米，價格高于正常的收儲價，并約定如果未來價格漲了，我們還把差價補給他們。這就是說，如果未來糧食價格跌了，農民等于賣在了最高價，而價格漲了，他們也能掙到上漲部分的利潤。對這個產品，農民都很歡迎。”新湖期貨副董事長李北新說。

李北新還是新湖期貨旗下的風險管理子公司——上海新湖瑞豐金融服務有限公司的負責人。他告訴中國證券報記者，這個項目相當于把糧價波動的風險轉移到了風險管理子公司身上，為了對沖價格波動風險，新湖瑞豐和境外機構合作本打算在海外期權市場進行套保，但境外的玉米價格和國內玉米價格波動并不一致，無法實行套保，于是，在境外機構指導下，他們在國內玉米期貨市場進行對沖，效果雖然比不上直接用期權對沖的效果，但整個項目做完之后，也取得了很好效果，得到了相關各方的肯定和支持。

業內人士表示，實際上，這個項目本身操作起來并不復雜，但它具有很重要的創新意義——它打開了一個利用衍生品工具來服務三農的創新視野， 也符合國家利用金融服務實體經濟的精神，可以利用很多衍生出的金融工具來服務三農，也可以把更多的金融機構納入實體經濟中去。

李北新指出，今后保險公司可以設計類似農業保險的期權產品服務農民，讓農民得到實惠，不再擔心糧價波動、不再擔心天氣影響，而轉移到保險公司的風險則可以通過期貨公司的風險管理子公司進行風險對沖，期貨風險管理子公司則在收取保險公司一定權利金的基礎上為其進行風險管理。

在實踐中，李北新還有不少“點子”。比如，對于接受現貨企業實物質押融資的銀行而言，無法實時監控抵押物的價值變動，這時期貨風險管理子公司便可“施展拳腳”，將現貨企業和銀行聯系起來，建立一個透明的風險管理平臺：一方面為現貨企業進行期貨套保，使銀行可對已套保的企業增加抵押融資額度或降低保證金；另一方面，為銀行實時監控抵押物價值波動并向銀行報告，便于銀行及時決定是否提高融資企業的保證金，此外，如有必要將抵押物進行處置，銀行不必再走復雜的拍賣程序，而可將現貨處置交予有現貨處理渠道和能力的風險管理子公司來處理。

萬達期貨總經理叢龍云表示：“我們的風險管理子公司成立一年多來，經過一段時間的摸索，定位越來越清晰，我們圍繞打造大宗商品風險管理服務商這一核心定位開展金融服務和風險管理業務，主要業務范圍涵蓋倉單服務、合作套保、遠期定價、基差交易。其中場外定價是我們的強項，目前已經組建了專業的團隊。”（下轉A06版）

基礎滯后創新仍處初級階段

“風險管理子公司在場外衍生品市場發展空間很大，目前場外市場建設還是比較滯后，空間巨大但還處于初級階段。”光大期貨研究所所長葉燕武說，新“國九條”提出要發展多層次資本市場，但對于衍生品市場還沒有明確的設計細則出臺，場外的衍生品市場要發展必須滿足基本條件，場內要有配套的對沖工具、品種，等到場內期權鋪設開始后，場外市場才能建設起來。

葉燕武表示，未來期貨公司最核心的創新便是風險管理子公司的創新，目前風險管理子公司作為期貨市場服務實體產業的平臺，核心定位是風險管理中介和資本中介，方向是為無法直接參與衍生品市場的企業開展大宗商品風險管理服務，部分風險管理子公司已發展成為為企業提供大宗商品場外期權產品的服務商，其服務實體經濟的功能已經有所體現。

去年，上海海通資源管理有限公司在上海自貿區完成注冊、開展業務。作為海通期貨風險管理子公司，目前的定位也是創新平臺。

海通期貨總經理徐凌告訴中國證券報記者，子公司業務將分三步走，第一步是做好現有四項試點業務，建立熟悉現貨市場的專業團隊，對接客戶和銀行資金渠道，把現有客戶做大；第二步，利用風險管理子公司，對接創新業務，比如期權做市商、OTC市場場外產品設計、交易，充分發揮創新平臺作用，做期貨公司做不了的業務；第三步，為國際化先行先試，對接海外市場、客戶，利用子公司平臺做境外業務。

“現在還是求穩，不是很快。”徐凌表示，很多業務還是在摸索階段，如果走快了，帶來風險是很多公司不愿看到的，走慢一點可能更穩一點，但創新有難度，主要是人才和風險，怎么去尋求平衡點，即便有專業團隊，在業務發展規模和風險控制方面，如何去管控和平衡很重要。另外，在制度層面上，會計、稅收制度需要進一步明確，如果期貨公司完全按照貿易企業去做，利潤空間很小。

去年成立的浙江永安資本管理有限公司，定位于風險管理服務，公司主要涉及倉單服務、定價服務、合作套保、基差交易等四項試點業務。但據了解，目前公司僅倉單服務、基差交易兩項業務比較成熟，定價服務、合作套保則因相關限制而難以展開。比如合作套保業務，期貨賬戶是設在產業客戶還是期貨子公司，如果設在子公司的賬戶上，賺了錢需要繳稅，而客戶結算時又需要繳一部分稅，等于重復收稅，但如果賬戶設在產業客戶那里，子公司又難操作。

“期貨本身風險對沖成本高，亟須推出場內期權，沒有場內期權，期貨創新業務方面會十分謹慎。”浙江永安資本管理有限公司總經理劉勝喜表示。

另外，資金制約也是目前風險管理子公司面臨的最迫切的難題。接受中國證券報記者采訪的多位期貨公司負責人表示，由于種種原因，目前風險管理子公司要獲得銀行尤其是國有銀行的融資并非易事，希望銀行方面給予更大的支持。

除此之外，李北新也提到亟待解決的問題還有：場內市場品種有限，尤其是期權沒有推出，無法完全覆蓋場外市場風險；會計準則、稅收制度的限制以及賬戶等細節問題，如合作套保業務；風險管理方面，場外市場缺乏統一清算體系、誠信體系和統一的法律協議文本（如國外的伊斯塔協議）。

場外騰飛尚待場內東風

業內人士表示，隨著業務范圍的不斷拓展，部分風險管理子公司的業績有望占到期貨公司利潤的15-20%，預計未來子公司的經營利潤會成為期貨公司重要收入來源之一，風險管理子公司也會成為期貨公司轉型升級的一個重要方向。

但風險管理業務尚有“風險”。李北新表示，從監管層面來講，風險管理子公司都得定位為風險管理，大政策已經出臺，細則方面期望國企方面在會計準則、記賬方式等方面的限制放開，鼓勵國有企業利用期貨進行風險管理。

他認為，目前風險管理子公司的創新，一部分包括傳統業務的創新，如子公司已有的倉單質押、合作套保、基差交易、套利等傳統業務，要挖掘如何和企業相結合，可以幫企業去采購，管理采購價格風險，或者為企業提供定價服務。另一部分創新應該是利用金融工具定價、做場外期權等OTC業務，這是未來真正的創新競爭力所在。

申銀萬國智富投資有限公司董事總經理閆淦智對中國證券報記者表示，場外市場包括利率、匯率和大宗商品市場，其中利率占比70%，大宗商品主要由金屬和能源組成。初步而言，國內構建場外市場只是一個目標，對利率和匯率而言，國內大宗商品定價體系相對而言比較成熟，因此場外市場創新目前主要圍繞大宗商品展開。目前在中國期貨業協會主導下，業內正在參考國外的伊斯塔協議進行協議框架擬定；有的機構在嘗試建立場外統一清算平臺，如北京某券商系期貨公司在嘗試利率類場外產品，如利率互換。

劉勝喜表示，場內是提供對沖工具的平臺，是標準化產品的交易平臺，而場外是和現貨需求相結合的差異化產品的交易平臺，是把金融工具和實體經濟結合起來的橋梁，要進一步豐富場內的品種和工具。他建議，要加快《期貨法》落地、加速期權工具的上市、鼓勵期貨公司上市、發債，為期貨公司直接融資提供支持，促進銀行等金融機構與期貨公司及風險管理子公司對接。

此外，有業內人士建議，場外創新的發展，還需要場內不斷創新，可以讓交易所適度引入有效競爭機制，使其對規則、品種更加精耕細作，激活品種活躍度，提供更多個性化服務，使場內期貨交易所品種價格更貼近現貨波動，這對于現貨的參與者、組織者都很有裨益。