福鞍重工資金壓力持續：資產負債率連續三年超60%

日前，遼寧福鞍重工股份有限公司(下稱“福鞍重工”)預披露了其招股說明書。公司此次IPO擬發行新股不超過2500萬股，占發行后總股本的比例不低于25%，擬于上交所上市。

公司主要從事大型鑄鋼件的研發、生產和銷售，服務于發電設備、重型機械等重大技術裝備制造業。福鞍重工此次首發，擬募集資金超過3.50億元，將用于重大技術裝備高端鑄鋼件制造項目，水輪機組關鍵鑄鋼件精加工項目和超臨界火電缸體、閥體及軌道交通轉向架加工項目，余額將用于補充公司的流動資金。

福鞍重工此次首發由國信證券保薦。截至招股說明書簽署日，福鞍控股持有公司6095.625萬股股份，占公司發行前總股本的81.28%，為公司控股股東。該公司主要從事企業項目投資、管理、咨詢；資產管理；機械設備、電子產品、金屬材料、建筑裝飾材料、化工產品銷售，并無實質性經營業務。有媒體因此質疑此舉為“大股東設立皮包業務公司謀控股”。

實際上，福鞍重工內部債務問題已陷困頓且程度連年加劇。公司應收賬款周轉率一項，2011年、2012年和2013年分別為3.14次、2.40次和2.20次，呈逐年下降的趨勢。同時，公司三年負債金額總計對應分別為5.31億元、5.81億元和6.20億元，報告期內連續遞增。

公司與日俱增的資金壓力一同制約了生產設備的更新換代。招股書顯示，自報告初期2011年開始，五個主體車間中已有三個出現產能利用率超過100%的情況。超負額產能運轉又使公司設備價值加速回落。公司的電弧爐、LF精煉爐、VD/VOD精煉爐等外購熔煉設備原值1653.59萬元，現凈值697.77萬元，折舊率達57.80%。

除此之外，福鞍重工為其配套的大型鑄鋼件生產企業的主要客戶相對集中，2011—2013年，發行人前五大客戶銷售收入占公司全部營業收入的比例分別為62.08%、55.89%和60.08%。本次公開發行股票后，公司總資產與凈資產將大幅度增加，對公司組織結構和管理體系提出了更高要求，上述問題更亟待解決。

時代周報記者日前就上述問題聯系福鞍重工，截至發稿之日，仍未獲得答復。

應收賬款周轉率下滑

報告期內，福鞍重工各期末應收賬款金額較大，占流動資產的比重逐年提高。招股書顯示，公司2011—2013年年底，應收賬款額度分別為1.37億元、1.70億元、1.74億元，呈逐年上升的趨勢，占流動資產的比例分別為35.69%、39.51%、35.58%。

較大金額的應收賬款占用了公司較多的資金，若到期不能及時收回，則公司將承擔較大的資金成本并存在資金周轉困難的風險。時代周報記者查閱招股書發現，福鞍重工的應收賬款周轉率一項，三年期末對應分別為3.14次、2.40次、2.20次，呈逐年下降的趨勢。若應收賬款發生損失，將對財務財務狀況產生不利影響。

公司應收賬款回收難度還因銷售中間商一環加大。招股書顯示，雖然發行人主要客戶包括哈爾濱電氣集團、東方電氣集團、美國通用電氣公司等國內、國際知名的企業，但也存在如北京善水等銷售中間商。該類中間商只有在收到其下游客戶的設備款項之后，才能支付發行人采購款，因此，若中間鏈條過長或下游客戶付款不及時，發行人將面臨應收賬款賬齡拖長、回收難度加大的風險。

此外，公司融資渠道較為單一，以短期借款、長期借款等間接融資形式為主。招股書顯示，2011年、2012年、2013年底，公司負債金額總計分別為5.31億元、5.81億元和6.20億元，報告期內連續遞增。申報期各期末母公司資產負債率分別為62.68% 、61.11%和62.99%，在60%以上的水平上居高不下。隨著我國信貸政策變動及利率市場化進程的推進，公司可能存在貸款融資渠道收窄，貸款成本提高的風險。截至2013年12月，公司凈資產3.47億，按扣除非經常性損益后歸屬于公司普通股股東的凈利潤計算，2013年加權平均凈資產收益率為14.45%。由于本次發行完成后公司凈資產將在短時間內大幅增長，而募集資金投資項目有一定建設周期，項目產生效益尚需一段時間。公司表示：“預計本次發行后，本公司凈資產收益率與過去年度相比將有一定幅度下降。”

車間產能利用率超100%

根據公司生產工藝的特點，公司的生產環節主要由五個主體車間構成，分別為：熔煉車間、鑄造車間、清砂車間、精整車間和機加工車間，各車間歷年的額定工時和實際工時之比為各生產環節的產能利用率。

時代周報記者查閱招股書發現，自報告初期2011年開始，五個主體車間中已有三個出現產能利用率超過100%的情況。其中尤以精整車間的程度最為嚴重，其2011年、2012年、2013年的產能利用率對應分別為111.95%、124.15%、127.25%，在超負額的基礎上持續提升。清砂車間的產能利用率也從報告初期的104.95%增至2013年116.22%的水平。

對于相當一部分生產環節的產能利用率超過100%的情況，公司解釋稱：“主要原因是由于生產場地和關鍵工藝生產加工設備的限制，制約公司生產能力的進一步提高。為滿足生產需要，公司通過支付加班費，在合理范圍內適量延長工作時間。”

然而，超負額產能運轉同時使公司設備價值加速回落。招股書顯示，公司的電弧爐、LF精煉爐、VD/VOD精煉爐等外購熔煉設備原值1653.59萬元，現凈值697.77萬元，折舊率達57.80%。此外，福鞍重工的多種其他熔煉、精煉設備，熱處理設備，起重、運載設備，樹脂砂生產設備，其凈值也已跌至原價的半數或以下水平。

該公司募集資金投入項目在資金進入之后仍需要18個月的建設期，在此期間，福鞍重工的生產設備將面臨近一步折舊，由此而產生的產能耗損不僅對公司的生產經營產生影響，更面臨投資回報周期長、設備青黃不接問題。

公司制造費用主要為設備折舊、能源消耗、車間管理人員工資等。時代周報記者查閱招股書發現，該三項費用，報告期內分別為6,288.16萬元、5,662.37萬元和5,102.27萬元，占營業成本的比重分別為22.18%、19.99%和18.29%。福鞍重工以產能超負額利用形式催化業績同時，公司外購設備已出現大規模、高比例折舊。招股書顯示，2011—2013年度，公司營業收入分別為3.93億元、3.91億元和4.03億元，此報告期間福鞍重工的營收年均復合增長率為1.21%。這一增長所仰仗的高產能如再受折舊考驗，或首發募資出現障礙，將對企業生產環節產生嚴重影響，直接連帶業績下滑。

主力客戶集中

公司的主要產品為發電設備、工程機械及軌道交通配套大型鑄鋼件，其中又以火電設備鑄件、水電設備鑄件營業收入居前，報告期內兩者合計收入占比維持在50%以上。

目前，國內火電設備和水電設備市場集中度較高，哈爾濱電氣集團、東方電氣集團、上海電氣集團在國內火力、水力發電設備市場占據了主要的市場份額，實力雄厚。

根據《2010年中國電器工業年鑒》統計數據，在大型水電設備市場，2009年哈爾濱電機廠有限責任公司和東方電機有限公司實現利潤總額合計占行業主要生產企業可統計利潤總額的83.60%。在火電設備市場，2009年全國發電設備企業累計生產汽輪機8,448萬KW，其中三大發電設備集團下轄的哈爾濱汽輪機、東方汽輪機、上海汽輪機分別生產2,083KW、2,719KW和2,421KW，占總產量的85.50%。發電設備較高的市場集中度，決定了為其配套的大型鑄鋼件生產企業的主要客戶相對集中，申報期各期，2011—2013年，發行人前五大客戶銷售收入占公司全部營業收入的比例分別為62.08%、55.89%和60.08%。其中，公司的第一大客戶分別為2011年、2012年的哈爾濱電氣集團公司和2013年美國通用電氣集團，其對應營業收入總額占公司全部營業收入的比例分別為25.04%、24.20%和20.26%。

對此，福鞍重工坦承：“客戶集中度較高給公司的經營帶來一定風險，若主要客戶因經營狀況發生變化導致其對公司產品的需求量下降，則會對公司未來的生產經營產生一定負面影響。”另外，本次公開發行股票后，公司總資產與凈資產將大幅度增加，對公司組織結構和管理體系提出了更高的要求。隨著公司業務經營規模的擴大，如何建立更加有效的投資決策體系，進一步完善內部控制體系，引進和培養技術人才、市場營銷人才、管理人才等將成為公司面臨的重要課題。

隨著募集資金的到位和募集資金投資項目的實施，公司的業務、機構和人員等將進一步擴張，公司將在制度建設、組織設置、運營管理、資金管理和內部控制等方面面臨更大的挑戰。公司經營規模的快速增長，也給公司短期內建立和完善適應企業發展需要的管理體系、制度及約束機制帶來一定的風險。