普路通“抱病”再闖IPO 兩大硬傷未愈

曾折戟IPO的普路通正向資本市場發起二次沖刺。但上證報記者查閱招股材料發現，公司前次被否的硬傷并未消除，或再成IPO絆腳石。不僅如此，公司前五大客戶占比高達7成，在墊資模式下經營風險極大。

售匯收益依賴硬傷仍存

普路通主要為客戶提供一體化供應鏈管理。招股書顯示，公司擬發行不超過1850萬股，募資約4.6億元用于醫療器械類供應鏈管理、電子信息類供應鏈管理兩個項目。

這并非公司首次沖刺上市。2010年末，普路通IPO上會遭否。據證監會反饋，“病灶”直指普路通的炒匯收益。據披露，2007年至2010年上半年，公司來自組合售匯的收益占當期利潤的比例分別為40.57%、15.40%、51.63%和60.20%。扣除組合售匯業務收益，利潤總額僅分別為1341.96萬元、1957.36萬元、1506.36萬元和861.03萬元，出現明顯下降。

對此，證監會指出，上述數據顯示組合售匯收益是公司的主要盈利來源之一，但由于組合售匯業務收益受人民幣存款利率、外幣貸款利率等因素影響，因此具有不確定性，這將直接導致公司的持續盈利能力存在重大不確定性。

令人訝異的是，普路通“二進宮”竟不為所動。據披露，2011年至2013年，公司的組合售匯產品實現的收益分別為2270.09萬元、2237.12萬元和2508.83萬元，占公司利潤總額比例分別為38.84%、40.69%和41.00%。

顯而易見，普路通目前的業績重要來源仍是售匯收益。

然而，這并非長久之策。一位同行企業高管對上證報記者坦言，“目前，在人民幣匯率雙向波動成常態的背景下，通過組合售匯產品來實現可觀的收益已變得越來越困難。”

有意思的是，2010年，普路通的競爭對手東方嘉盛同樣被證監會否決，理由與普路通類似。除了炒匯風險外，報告期內，公司前五大客戶收入占收入總額的比例分別為70.76%、52.90%、73.12%、71.42%，且服務協議采用一年一簽的形式。證監會認為，公司未來能否持續穩定獲得合同具有不確定性，該事項對公司持續盈利能力構成重大不利影響。

有保薦人對記者說：“二次上會的公司一般都會針對上次被否的癥結進行調整，這家公司完全無視問題，真不知道是抱著僥幸心理還是在挑戰監管底線。”

大客戶依賴放大風險

其實，對于大客戶的過度依賴，正是普路通的另一硬傷。

據招股材料披露，2011年至2013年，公司前五大客戶合計銷售收入占營收比例分別為67.10%、69.35%、71.33%，呈現上升趨勢。公司坦承，若上述客戶與公司的合作關系發生變化，則公司的生產經營將受到較大影響。

事實上，這也是普路通的老毛病。首次上會的預披露材料顯示，2007年至2010年上半年，公司來自前五大客戶的營收占當期營收的比重分別高達64.42%、63.14%、73.59%和78.07%。

盡管普路通稱，前五大客戶集中與公司從事的專注于電子信息行業的供應鏈管理服務業務的特點緊密相關。但對照同行怡亞通，后者的主營收入大部分也來自IT行業，但其2011年至2013年前五大客戶營收占總營收比例分別為26%、17%、14%，呈下降趨勢。

值得注意的是，普路通的商業模式又將依賴大客戶的風險進一步放大。據招股材料披露，普路通通過為客戶提供應鏈解決方案，涉及物流、信息流，資金流等服務，但由于存在向供應商支付貨款采購貨物后向客戶賒銷貨物的行為，因此公司的業務存在墊資行為。

上述同行公司高管對記者表示，“在這個競爭較為激烈的行業中，服務型公司普遍存在話語權較小的窘境，故公司都會替客戶墊資，但若客戶出現經營問題，將放大原有風險，業內的對策是涉足多個行業或不斷開拓客戶，以減少對客戶的依賴。”

普路通的同行香港利豐就曾因大客戶問題飽受質疑。幾年前，由于美國玩具商KB Toys向當地政府申請破產保護，作為代理商的香港利豐面臨被玩具供貨商追討欠款的尷尬境地。

普路通已嘗過苦果。公司披露，報告期內，由于客戶嘉捷申請破產清算導致對其應收賬款全額計提了壞賬準備，共計約3600萬元。

另一個異常現象是，普路通的毛利率在可比公司中墊底。結合新老招股材料可見，2007年至2013年，公司的毛利率僅維持在2%至3.5%；同期，怡亞通毛利率維持在10%至14%。“普路通的毛利率水平低，表明公司的供應鏈服務深度不夠，議價能力偏弱，基本是在走量。”業內人士如是說。