桂浩明：滬港通并不會(huì)完全消除AH股價(jià)差

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不少投資者把即將開(kāi)通的滬港通當(dāng)作一次難得的套利機(jī)會(huì)。他們注意到那些在滬港兩地同時(shí)上市的公司，其A股價(jià)格與H股價(jià)格存在較大差異，特別是那些藍(lán)籌股公司，往往A股價(jià)格明顯大大低于H股，于是就開(kāi)始追逐這些A股，以期隨著兩地市場(chǎng)的互通，相關(guān)股票的價(jià)差能縮小，從而實(shí)現(xiàn)收益。這樣的想法與做法，當(dāng)然是有一定道理的。近期滬深股市的上漲行情，在某種程度上也的確與滬港通啟動(dòng)日期的逼近有很大關(guān)系。最近，更是有觀點(diǎn)指出，在滬港通開(kāi)通以后，A、H股價(jià)格將接軌，長(zhǎng)期存在于兩者之間的價(jià)差會(huì)被徹底消除。

真的是這樣嗎？這個(gè)問(wèn)題，不能不好好琢磨一番。

開(kāi)設(shè)滬港通的最大意義，在于使境內(nèi)資本市場(chǎng)進(jìn)一步向境外開(kāi)放，促進(jìn)資金合理跨境流動(dòng)，進(jìn)一步發(fā)揮優(yōu)化配置資源的功能。在金融開(kāi)放的大環(huán)境下，上市公司在多地同時(shí)掛牌交易的情況并不少見(jiàn)，各國(guó)各地區(qū)的證券交易所之間實(shí)現(xiàn)互聯(lián)，讓對(duì)方交易所的客戶(hù)也能買(mǎi)賣(mài)在本所掛牌的股票已成為一種趨勢(shì)。滬港通就是在這種背景下誕生的。當(dāng)然，在具體運(yùn)行過(guò)程中，滬港兩地投資者的投資理念與操作風(fēng)格，也會(huì)有更多的機(jī)會(huì)交流碰撞，并且產(chǎn)生某種融合。相應(yīng)的，對(duì)于同一上市公司分別在兩地掛牌交易的股票價(jià)差，也會(huì)在資金雙向流動(dòng)的大背景下有所縮小。但是，如果以為兩者價(jià)差會(huì)完全消除，變得絕對(duì)一致，恐怕有些一廂情愿了。

從理論上講，一家上市公司的股票價(jià)格，不管它在幾個(gè)地方掛牌，由于交易品種的內(nèi)在價(jià)值是相同的，其交易的價(jià)格也該相同。但是，實(shí)際情況卻遠(yuǎn)非那么簡(jiǎn)單。由于在不同交易場(chǎng)所交易，各地的市場(chǎng)環(huán)境、投資者偏好、交易成本以及使用的結(jié)算貨幣等，都有差異，這就導(dǎo)致實(shí)際交易價(jià)格可能并不一致。而且，即便是在各個(gè)交易所充分融合的條件下，也同樣會(huì)因?yàn)榇嬖谕顿Y者對(duì)交易品種的熟悉程度不同和交易過(guò)程中的參照對(duì)象所存在的差異，而形成不同的估值判斷，從而使得同一公司在不同交易所的交易價(jià)格出現(xiàn)落差。這種情況并不僅僅存在于A、H股之間，在海外市場(chǎng)上也有。同一公司的港股和美國(guó)存托憑證之間，通常都有一定的價(jià)差，那里的投資者也沒(méi)有對(duì)此大驚小怪，以致想方設(shè)法要去填平它。

從另外一個(gè)角度講，滬港通開(kāi)通以后，A、H股之間過(guò)大的價(jià)差，自然會(huì)吸引套利者，從而通過(guò)賣(mài)高買(mǎi)低予以消除。但是，客觀上由于兩地市場(chǎng)受到不同宏觀面與資金面的制約，在走勢(shì)上也不會(huì)絕對(duì)同步，相關(guān)股票的漲跌自然也會(huì)存在某些差異，這反過(guò)來(lái)又可能會(huì)放大A、H股之間的價(jià)差。因此，對(duì)于套利者來(lái)說(shuō)，除了關(guān)注滬港兩地的價(jià)差，還需要考慮兩地股票不同的走勢(shì)，如果強(qiáng)弱差距較大的話，簡(jiǎn)單地賣(mài)高買(mǎi)低，就不會(huì)達(dá)到收益最大化的效果。另一個(gè)需要注意的因素是，對(duì)于某家公司的A、H股來(lái)說(shuō)，其自由流通的股票數(shù)量是不一樣的，這顯然會(huì)成為影響其價(jià)格走向高度一致的內(nèi)在障礙。在滬深市場(chǎng)上，B股早就對(duì)A股投資者開(kāi)放，現(xiàn)在買(mǎi)賣(mài)B股和買(mǎi)賣(mài)A股同樣方便，但是客觀上B股價(jià)格普遍要低于A股很多。這還是在同一個(gè)市場(chǎng)上所出現(xiàn)的情形，其內(nèi)在原因值得我們好好思考。

因此，對(duì)于同一家公司的股票來(lái)說(shuō)，不管是A、B股之間，還是A、H股之間，出現(xiàn)過(guò)大的價(jià)差固然是很不正常的，但也不可能價(jià)格絕對(duì)一致。當(dāng)年B股向境內(nèi)投資者開(kāi)放，沒(méi)有能夠抹平A、B股之間的價(jià)差；同樣道理，如今設(shè)立滬港通，其意義與力度雖然都大大超過(guò)了前者，但是也不會(huì)完全消除A、H股之間的差異。承認(rèn)這種價(jià)差將長(zhǎng)期存在，是對(duì)現(xiàn)實(shí)的尊重，對(duì)歷史的尊重，這并不意味著兩邊交易所的互通沒(méi)有達(dá)到效果。

更進(jìn)一步而論，筆者認(rèn)為，將滬港通所帶來(lái)的投資機(jī)會(huì)局限于消除A、H股之間的價(jià)差，也是很不全面的，更是短視的。縮小A、H股價(jià)差，只能說(shuō)是開(kāi)通滬港通的目的之一，絕非全部。滬港通在促進(jìn)資本市場(chǎng)開(kāi)放的同時(shí)，對(duì)廣大投資者而言，也必將是一次新的投資盛宴，它所帶來(lái)的機(jī)遇，遠(yuǎn)比我們現(xiàn)在所能想象的要更多。