木林森：為何成為IPO“爛尾樓”？

汪 洋

公司尋求在A股上市，最大的檻是過會，過會后公司基本上就站到了交易所門口，只等交易所為其打開大門。但有些公司過會已經很多年了，既不能進去也未曾離開，就如鬧市的爛尾樓。廣東省中山市的木林森有限公司就是這樣的一家公司，公司早在2011年就順利過會，而轉眼間3年多過去，該公司仍然未獲發行批文。資料顯示，木林森是一家專業生產全系列光電器材的高科技企業，1998年注冊資金1.2億元，公司生產全系列LED及應用產品，LED光源產量居中國第一。公司為中山市政府第二批2010年力推上市公司。木林森為什么“過而不發”呢？從公司的財務報表可以發現：

公司規模和業績增長迅猛 真實性令人擔憂

在上會前一年，公司規模和銷售收入突然激增，總資產增加了124%。如何看待這種激增？

公司的預披露報表顯示，在2008年、2009年和2010年該公司總資產為3.7億元、4.23億元和9.50億元。可以看出在上會前一年，該公司規模和銷售收入突然激增，總資產增加了124%。如何看待這種激增？若繼續看資產負載表的項目會發現2010年該公司負債類科目均比去年有了顯著的提高，僅短期借款就多了1億多元，長期借款多了9000多萬，通過計算可以發現該公司2010的總資產的增加大部分靠負債來實現的，結合現金流量表可以發現，還有一部分資產的增加是通過當年高額籌資來實現。顯然這種增加是不可以持續的，同時由于負債突然增多，導致該公司的流動性指標并不好看，例如，2010年該公司的流動性比率僅為0.98。

另外，公司的銷售收入在2010年漲幅驚人，該公司2008年、2009年和2010年的營業銷售收入分別為3.85億元、4.56億元和8.14億元。2010年當年銷售收入增加了78.5%，特別引人注目。但是若結合現金流量表一起仔細測算，會發現2010年雖然該公司銷售商品、提供勞務收到的現金與銷售收入增長方式幾乎相同，分別是3.81億元、4.78億元和8.35億元。但是與之對應的購買商品、接受勞務支付的現金卻鮮有增加，2.53億元、3.21億元和4.94億元。特別是收入的現金由4.78億元上升到8.35億元，而與之對應當年支付的成本卻僅僅從3.21億元上升到4.94億元，兩者的配比關系，顯然很難成立。

緊急“去關聯交易化”

除了財務數據的質疑，公司緊急“去關聯交易化”也被關注。

除了財務數據的質疑，木林森緊急“去關聯交易化”也被關注。很多公司為了消除同行競爭，減少關聯交易，掃清闖關障礙而進行。木林森在2010年11月到2011年5月間，緊急注銷了大約17家關聯小公司。此外，木林森的招股說明書顯示，公司在IPO審核前，連續兼并了6家公司。值得注意的是，上述6家公司中，除了吉安木林森55%的股權是在2008年3月24日完成股權轉讓之外，其余5家均于2010年5月至11月完成收購，也就是上發審會的前一年。而更奇怪的是，該6家公司僅有2家盈利，其他均為虧損。

緊急并購增加了木林森的負債，這6家公司的主營業務多半為低附加值的LED燈飾產品。當前燈飾行業中的中小企業普遍存在急功近利、產品質量缺乏控制、以出口低端產品為主、市場競爭能力弱的問題，這些問題無疑會加重木林森的財務負擔。而且并購的六家公司給木深林帶來不少直接的負債，例如：威萊森2009年末資產總額達1983.31萬元，而凈資產僅為67.49萬元，這意味著債務或超過1900萬元；安格森2009年資產總額 747.41萬元，凈資產僅70萬元，負債為670萬元。其他公司類似，債務總額將近新增了3500萬元。

行業價格水平下滑 幕投項目預期盈利仍是未知數

在目前的行業環境中，幕投項目的預期盈利目標可能遙不可及。

近年來，LED封裝產品價格持續降價，僅僅自2010年1月到2011年末，平均降價幅度超出45%，有的超出50%以上。木林森募集資金主要投入的項目也恰恰是LED封裝產品。據了解，公司募投項目中，LampLED產品技術改造項目投入和SMDLED產品技術改造項目合計投入35478.95萬元，占全部募集資金投向預算的83.22%，是募投項目的重中之重。同時在預披露中，對該項目的預期盈利描述中，該公司認為該項目能夠給公司每年帶來6.6億元的新增營業收入，在目前的行業環境中，該幕投項目的預期盈利目標可能遙不可及。

從上述分析可見，木林森公司為IPO過會采取了一系列緊急措施，這些措施顯然短期奏效，但是在長期的時間內顯然無法經得起考驗，特別是目前證監會設立了“會后重大事項審核”程序，顯然該公司被卡住在這一程序中，被逼成為“爛尾樓”。這棟爛尾樓能否獲得拯救并能順利完工，讓我們拭目以待。