傘形信托受抑制 杠桿增速將下行

傘形信托的火爆已經引發市場對于杠桿過度使用的擔憂。分析人士指出，2015年其杠桿增速會下行，否則更多實質性監管手段也會出臺，政策力度取決于杠桿上升的速率。

⊙記者裴文斐○編輯于勇

近日有媒體報道，為了抑制風險，新增的傘形信托被相關部門叫停，這引起了投資者廣泛關注。因為這種最初用于解決信托證券賬戶匱乏的業務模式，憑借其成立速度快、杠桿高、投資靈活等特點，已經成為今年下半年以來A股市場“助漲助跌”的利器。

然而，傘形信托的火爆已經引發市場對于杠桿過度使用的擔憂。分析人士表示，2015年其杠桿增速會下行，否則更多實質性監管手段也會出臺，政策力度取決于杠桿上升的速率。

川財證券撰文認為，傘形信托鏈條主要是證券公司、信托公司和銀行三個主體，證券公司扮演提供產品銷售和證券交易的角色，證監部門只能管理證券公司而無法直接管轄傘形信托產品，可能方式是禁止證券公司代銷傘形信托。

但是傘形信托需求本身就是從證券公司發起的，證券公司有相應的利益訴求，如果僅僅是代銷可以不簽署相關的代銷協議，并不構成實際操作上的禁止意義。因此，僅是口頭干預，在利益的驅動下，實質性效果比較弱。

傘形信托為何火爆

傘形信托典型結構是由信托公司作為受托人，發行集合資金信托計劃，按照約定的分成比例，由銀行發行理財產品認購信托計劃優先級受益權，獲取優先固定收益；其他潛在客戶認購劣后受益權，根據證券投資信托的投資表現，剔除各項支出后，獲取剩余收益。

川財證券認為，正是因為傘形信托符合了參與各方的利益，所以今年以來迅速壯大。“目前傘形信托規模約2000 億元左右。從整個參與二級市場杠桿資金的角度占比相對較小（融資融券已超過1 萬億元），參與的各個主體包括證券公司、信托公司、銀行三方都有相應的利益訴求，積極參與整個業務的發展。”

同時，傘形信托類似“分級基金”模式也頗為吸引資金。其在一個主信托賬號，通過分組交易系統設置若干個獨立的子信托，每個子信托便是一個小型結構化信托。信托公司通過其信息技術和風控平臺，對每個子信托進行管理和監控。

每個子信托都是一個完全獨立的結構化信托產品，單獨投資操作和清算。其交易結構是：在原有的股東賬戶和信托賬戶下(一級母賬戶)，通過設立二級虛擬子賬戶的方式，來為多名資金量有限的投資者(劣后受益人)提供結構化的證券投資的融資服務。

傘形信托較高的杠桿率也令投資者趨之若鶩，目前普遍的杠桿率為1:2，最高可為1:3，遠高于融資融券1:1，由于劣后級一般由實際的投資者擔任，而優先級則來自于銀行理財資金，融資利率一般是在7.6%～8.5%之間浮動，根據客戶融資金額和時間具體決定。

同時，傘形信托下面的各子信托無需重新開戶，所以成立時間一般僅為一到兩天。投資范圍包括主板、中小板、ST板塊和創業板，比融資融券范圍更廣；同時按照銀監會的規定，結構化信托持有單個股票不能超過信托資產凈值的20%，但在傘形信托中，對于每一個子信托而言，只要整個大賬戶沒有超過限制即可。

未來政策力度取決于杠桿上升速率

傘形信托的火爆引發市場對于杠桿過渡使用的擔憂，事實上2014 年隨著兩融、結構化配資等產品快速壯大，二級市場投資主體的杠桿迅速放大。“無論傳言的叫停新增傘形信托是否有實質性內容，能夠確定的是： 2015年杠桿增速會下行，否則更多實質性監管手段也會出臺，政策力度取決于杠桿上升的速率。”川財證券指出。

同時，他們認為，杠桿切實下降必須要求證監會和銀監會同步監管，證監部門監管更多僅是控制住渠道，但由于銀行、信托、證券都有利益訴求，所以有效性會大幅削弱。

“僅是證監部門的監管，力度還不至于扭轉趨勢。傘形信托鏈條，主要是證券公司、信托公司和銀行三個主體。證券公司提供產品銷售和證券交易，信托公司提供信托產品，銀行提供優先級資金，相對應的監管部門分別是證監會、銀監會。”川財證券在研報中指出。

該機構認為，僅是證監部門的口頭干預而非銀監部門，在利益的驅動下，實質性效果比較弱。證監部門只能管理證券公司而無法直接管轄傘形信托產品，可能方式是禁止證券公司代銷傘形信托，而傘形信托需求本身就是從證券公司發起的，證券公司有相應的利益訴求，如果僅僅是代銷可以不簽署相關的代銷協議并不構成實際操作上的禁止意義。

并且禁止銷售監管也只會對增量資金有效，對存量資金的監管也是無效的。如果是禁止新開戶的話，因為以存量的傘形信托戶頭來說，每個信托計劃下面可以掛很多支傘形信托，而現在單個傘下面的傘形計劃遠遠沒有達到銀監會規定的標準，所以就算是禁止了新開戶也有足夠的存量賬戶夠使用。

“所以僅僅部分區域的證監部門監管無法達到監管的有效性。證券公司一般來說都有多個地區的營業部，可以通過在非禁止地區開戶的方式規避相關監管，如果僅是部分地區的證監局監管或者禁止的話，有效性會大打折扣。”川財證券分析道。