中概股回歸潮涌 新三板成逐鹿戰場

一面是海外市場對中概股的“冷眼”，另一面是國內A股對互聯網公司的“熱捧”。面對這種冰火兩重天的境遇，加之國內“互聯網+”風口的吹起以及“大眾創業、萬眾創新”的浪潮，不少中概公司開始計劃拆分VIE架構，回歸國內資本市場。

據《中國經營報》記者了解，今年以來，已有5家中概公司相繼收到私有化要約。相關數據統計顯示，在26家私有化主動退市的中概股中，有22家公司已經完成了退市，其余4家公司包括綠潤集團、星源燃料、WSP控股以及盛大游戲的私有化也正在進行之中。

“從2013年12月擴容至今，新三板已經走過了1.0時代。而在升級進入2.0時代的節點上，新三板將成為快速、批量迎接VIE架構回歸的主載體。”盛景嘉成母基金創始合伙人彭志強在接受本報記者采訪時表示，“這是中國資本市場首次大規模擁抱創新公司，未來兩三年將有近1000家未上市公司拆除VIE架構后回歸國內資本市場。”

熱潮涌起

“近期確實有一些融過兩輪風險投資的互聯網公司來找我們咨詢拆分VIE結構的事宜，對于不同VIE結構的企業來說，想要完全拆除原有VIE結構的工作并不一樣，有一些會比較復雜，其中涉及到的法律問題也就比較多。”國內某大型律師事務所北京合伙人對記者表示。

VIE即Variable Interest Entity，通常是指境外特殊目的公司通過其在中國的全資子公司（外商獨資企業、WFOE）來以協議控制的方式控制一家內資公司，從而實現境外特殊目的公司對內資公司的并表，進而境外特殊目的公司得以基于此在境外融資或上市。中國互聯網企業在引入境外投資機構資金以及海外上市時，往往需要通過VIE架構作為一種繞開監管的灰色模式。但根據中國的法律，VIE架構的公司不能夠在境內上市，這也成為很多互聯網企業遠走他鄉的原因。

不過，世界那么大，還是“家里”好。持續的牛市行情，特別是創業板的高市盈率令國內資本市場充滿了誘惑性。于是，一些赴美上市但股價表現長期低迷的互聯網公司，開始對回歸國內資本市場躍躍欲試。

而掀起這一輪熱潮的無疑是創下A股漲停紀錄的暴風科技（300431.SZ）以及新聞不斷的樂視網（300104.SZ）。兩家互聯網公司所帶來的資本放大效應讓眾多互聯網企業想分享A股盛宴。

“在暴風科技和樂視網股價奇高的背后，其實凸顯了中國資本市場創新力的極度稀缺。不可回避的一個問題在于，中國很大一部分優秀的創新公司都接受過美元投資，相當一部分公司是VIE架構。但在這大量的優秀創業公司中，僅有極少部分企業能夠最終完成在海外上市。”彭志強表示，“以中國這樣一個巨大資本市場的潛力和規模來看，中國創新企業的發展一定要依托中國資本市場。”

國信證券分析師則認為，估值溢價、融資難度以及做空機制是迫使境外上市公司回歸A股的主要因素。從朗瑪信息、啟明星辰等公司相繼放棄紅籌架構并登陸A股，到北大千方從美股退市并借殼A股千方科技實現回歸，再到盛大游戲、分眾傳媒等知名中概公司相繼涉及私有化退市，隨著A股資本市場的不斷成熟，中概公司回歸A股的進程提速。

另辟“三板”蹊徑

不過，在注冊制尚未落地，主板、創業板上市仍然需要長時間排隊等候的情況下，新三板或許可以成為拆除VIE企業回歸國內資本市場的首選。

“按照目前的規定，新三板公司沒有利潤限制門檻，申報流程短、融資方式靈活。新三板或可較為迅速解決公司融資問題，且可以作為今后轉板的跳板。多數新三板掛牌企業從排隊到正式登陸新三板僅需要一到三個月的時間，遠快于主板和創業板，手續也較主板和創業板上市簡單。”國泰君安證券分析師表示。

對此，全國股轉系統副總經理陳永民也持相同觀點。“在全國擴容之后，最初股轉公司每個月受理的申請掛牌公司僅100多家。今年4月份當月已受理逾600家，4月份最后一天就受理了400多家。目前在審的企業有700多家，我們一定按照工作的節奏和流程推進，通常兩個多月完成審核。”陳永民表示，“發行速度快是新三板明顯的優勢。外資架構準備拆掉架構回歸的企業，預計集中在今年下半年或明年上半年申報。”

盡管新三板將成為VIE拆分企業的又一戰場，不過想要回歸上市，首先要完全拆除原有的VIE結構。陳永民也指出，外資架構公司拆掉VIE架構回歸應特別注意整個過程的合法合規，核心是外資架構公司的外資進出和外匯的審批程序，涉及到稅收時，一定要遵守相關的外商、外匯、稅收等法律法規和政策。而在掛牌過程中，則是以信息披露為核心。

除了需要注意相應的法律法規，VIE拆分企業還將面臨時間成本的問題。“拆分VIE架構確實需要一些時間，因為需要與GP談價，談利益分配，快則需要幾個月，復雜一點的則需要一兩年才能夠完全拆除VIE架構。”彭志強表示。

VC/PE收益或最高

股轉系統數據顯示，截至5月21日，新三板掛牌公司共2447家，總股本達1131.88億股，流通股本398.30億股，成交金額為13.14億元人民幣。“根據我們的預測，今年股轉系統可能還要審核批準兩三千家企業。”彭志強表示，“隨著掛牌、做市PE的放開，VC/PE參與的程度會更深。盡管券商系、公募系機構的規模最大，但收益最高的將是VC/PE。”

彭志強指出，作為以私募股權投資見長的機構，VC/PE懂得如何為創新企業做估值和定價，而且會帶動市場聯動。“未來新三板應該是價值投資與短線資金相結合。價值投資者打底，是這個市場的根基，短線資金做活躍度。”

事實上，新三板已經成為了VC/PE的掘金地。據清科集團私募通統計，2013年至今共有29只基金投資于新三板，僅2015年3月就有5只投資于新三板的基金成立，新募集3只基金，計劃募資共10.50億元人民幣。

在這些專門投資新三板的VC/PE基金背后，新三板母基金也成為了企望搭上風口的一股力量。4月中旬，盛景嘉成母基金發布了國內首只新三板母基金，募集資金規模為10億元。5月20日，又發行了VIE回歸概念的母基金，募資規模高達20億元人民幣。“我們這只母基金希望從美元基金手里將原VIE架構的創新公司接回國內資本市場，尤其是借助新三板實現快速回歸。”彭志強表示，“我們將投資近10家VIE回歸主題基金，帶動至少100億元以上人民幣基金，迎接超過100家VIE結構公司的回歸。”