劉利剛：資本市場不需要IMF所說的國內改革先走一步

澳大利亞新西蘭銀行大中華區首席經濟學家劉利剛

鳳凰財經訊 “2015陸家嘴論壇”于6月26日至27日在上海舉行，在“新常態下的金融改革與擴大開放”的主題下，來自政府、金融管理部門、金融市場、金融機構、高校研究機構的130名嘉賓，將圍繞資本項目開放、人民幣國際化、金融法治、人才等多個議題深入討論。

澳大利亞新西蘭銀行大中華區首席經濟學家劉利剛在25日下午的圓桌論壇發表演講。

以下是演講實錄：

經過幾位演講者說了關于利率和資本市場化的過程，又有五位嘉賓的討論，作為最后一位討論者我覺得處境非常難，就像外資在中國的處境一樣難。我用五分鐘講一下我對利率市場、匯率市場化的觀點，我評論一下另外兩位關于中國資本市場是不是人民幣向下已經開放。另外，中國在目前的情形下，我們的政治體制、我們的國情不需要一個所謂的IMF所說的國內金融改革先走一步，在資本市場做好以后再開放資本賬戶。曹老師的觀點就是人民幣向下的開放確實進行的比較順暢，人民幣可以出去，但是人民幣出去之后還是需要用其他的貨幣來兌換，就是把你的資本賬戶開放推到了海外。我們在香港，如果說我有很多的美元，美元進到中國來比較困難，我就在香港籌集很多的人民幣，換成人民幣，把人民幣推到國內來，某種程度上也是一種資本流入的現象，這也是一種套利的現象。

海外美元的利息非常低、人民幣利息非常高，只要把美元的資本拆到中國的話就可以套人民幣升值和人民幣利差的利潤。中國對海外的出口在7%-8%左右，但是中國大陸對香港的出口增速在50%-60%，原因在哪里？很多投機客是用人民幣國際化、用香港這個市場做套利的，這也是一個資本凈流入的過程。所以說，從這樣的角度來看，中國的資本市場還是沒有開放，有很多的管控，比如說最基本的，中國居民每個人最高每年換5萬美元，比較有錢的中上層家庭要把孩子送到海外讀書，5萬美元已經不可能支付在海外的學費。所以說，在這種情況下，現在對居民資本管制的額度也應該放開，從5萬調整到15萬，逐漸的雙向資本流動。

人民幣在海外市場是不是變得更加容易去對沖，比如說在澳洲，已經可以看到很多澳洲的大學也在鼓勵中國留學生使用人民幣，在悉尼也在積極的支持人民幣境外市場的建設。總的來說，不管是人民幣能不能自由走出去，最終還有一個兌換的問題。資本是像水一樣會逐利，不管把兌換推到海外還是境內來做，你把市場推到海外的話，海外的人民幣市場可以得利。我們境內的人民幣市場在產品方面，在對沖工具方面將會變得非常簡單，這樣其實對我們自己金融市場的開放、有效性也好都有很大的影響。

我的第二個評論是關于卜所長說的，中國現在資本賬戶需不需要有先有后的順序。我的觀點是，還是非常重要的問題，給大家一個數字，如果說中國的資本市場是開放的，我們現在人民幣、M2大概有至少超過25萬億美元，現在4萬億的外匯儲備能不能對人民幣這個市場，如果說很多人民幣都要外流的話，能不能有效的進行管控。如果沒有的話，國內銀行資產的外流會造成人民幣對美元的大幅貶值，這將會引起很大的金融風險。

另外，如果說沒有先后的順序，從三元悖論理論來看，如果說既要資本賬戶的開放，同時中國又是一個很大的經濟體，我們需要貨幣政策的獨立性。在這樣的過程里，能不能保證人民幣的穩定性。其實很難做到。從我最近做的研究來看，我們用一個“泰勒”法則和美國的一位學者叫做“凱勒”，對中國貨幣進行了研究，在目前的狀況下我們的貨幣政策正在走向失效的狀況，我們國內的利息也好，我們國內的M2的增長率也好，現在正受到海外金融狀況的影響。

在三元悖論理論就要求我們，匯率應該逐漸走向浮動的匯率，但要有一個浮動的匯率，我們也需要一個以市場機制所決定的市場利息。所以說，從這樣的角度來看，金融開放的先和后，應該是非常清楚了，還是要注重國內金融市場的開放，利率市場化需要有其他金融市場開放來配套，如果沒有的話，我們從其他國家的實踐可以看到，利率市場化以后中國的利息水平會大幅上升，這樣對宏觀經濟的影響將是非常負面的。雖然我們是一個大國，雖然我們的國情不一樣，在大的框架下，我們還是需要一個比較好的順序，資本賬戶改革有先有后，頂層設計是非常重要的。