摩根大通朱海斌：降準降息概率下降 應多關(guān)注財政政策

鳳凰財經(jīng)訊 6月26-27日，2015陸家嘴金融論壇在上海召開。論壇期間，摩根大通中國首席經(jīng)濟學家和大中華區(qū)經(jīng)濟研究主管朱海斌接受鳳凰財經(jīng)專訪，對近期股市調(diào)整、二季度經(jīng)濟數(shù)據(jù)以及貨幣政策等問題進行了分析解讀。

談及近期股市的大起大落，朱海斌認為，這是“往合理的區(qū)間重新估值”，是市場本身調(diào)整的過程。他分析了具體幾個方面的原因，包括流動性短期收緊、對貨幣政策繼續(xù)寬松期望的落空等。

對于外界對貨幣政策接下來的猜測和判斷，朱海斌認為，貨幣政策實際上對于穩(wěn)增長方面，也有一些結(jié)構(gòu)性的問題，并不是說我們降息降準之后，經(jīng)濟馬上就能回來。他認為，增長的過程，貨幣政策需要同時搭配財政政策，或其它的一些改革的措施，效果才會更加明顯。

朱海斌強調(diào)，接下來一段時間，降準降息的概率下降，更多關(guān)注應放在財政政策上。

此外，房地產(chǎn)行業(yè)在過去兩個月里，非常明顯的出現(xiàn)了樓市的成交量的翻盤，甚至房價也在上個月第一次出現(xiàn)了環(huán)比上升。

對此朱海斌解釋稱，不能籠統(tǒng)地將之看做是“樓市回暖”。對于宏觀經(jīng)濟來說，更關(guān)鍵的一個指標是，新開工的面積和房地產(chǎn)的投資的增速。而實際情況是，這兩項指標仍在下行——從這個角度看，房地產(chǎn)市場調(diào)整還遠遠沒有結(jié)束。

以下是對話實錄：

鳳凰財經(jīng)：朱老師您好，歡迎作客鳳凰財經(jīng)訪談室。我們先就今天備受關(guān)注的股市急挫問題談一下。您認為這一輪比較嚴重的大起大落的振蕩，是由哪些原因促成的？

朱海斌：這個信息其實跟上星期股市的調(diào)整，當然我們說看起點的話，股市在今后一年多狂飆之后，到達5000多點高位，這個估值已經(jīng)相對比較高了，其實在很多的這個行業(yè)或者說一些像新三版市場，這種泡沫化傾向比較明顯。所以在那個位置上，一定價值是往合理的區(qū)間重新估值，這個時候應該是本身市場調(diào)整的過程。

從時點來看的話，有幾個方面的原因，導致了兩周之內(nèi)股市的下調(diào)。一個就是跟我們最近的一些流動性，短期的一些收緊有直接的關(guān)系，尤其是上一周的新股的上市，包括這個二季度季末的一些通常的收緊現(xiàn)象，所以銀行兼市場這個流動性，相對偏緊，這導致資金面上對股市有一定的影響。

另外一個，就是從我們最近一些經(jīng)濟數(shù)據(jù)，尤其對貨幣政策的這個判斷看，應該說可能市場預期也在出現(xiàn)一些變化。4、5月份如果我們看宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)的話，其實有一些環(huán)比轉(zhuǎn)好的跡象，包括最近的PM2的數(shù)據(jù)，6月份也在好轉(zhuǎn)。反映到貨幣政策方面，就是說之前市場這個預期，就是11月份以來，我們看央行，幾乎每月一降的步伐，不是降息就是降準，所以給市場非常強的預期，可能上一次5月10號降息之后，可能下一個降也不遠。而實際上從5月10號以后，銀行就沒有再繼續(xù)的進一步的動作。

所以市場現(xiàn)在可能對貨幣政策方面，到底下一步會怎么演化，可能也出現(xiàn)了一些現(xiàn)象比較微妙的變化，使得近期降準降息的概率在下降，這個預期變化以后的反應。

鳳凰財經(jīng)：對的，其中一種說法就是，股市下跌一大原因是對于最近的一次降準降息期望的落空。您預測接下來一段時間里，貨幣政策還有沒有繼續(xù)寬松的空間？

朱海斌：對，所以尤其大家對降準降息猜測的時點，通常在周末，但從我們的角度來看，我們一直認為降息跟降準方面，其實空間是比較有限的，尤其投資者也需要關(guān)注到貨幣政策操作，可能會出現(xiàn)一些變化。

當然我們往回看，在過去的尤其去年10月份以后，三次降息，兩次降準，最直接的誘因是當時一季度，宏觀數(shù)據(jù)非常差，所以那個貨幣政策當時明顯是偏緊，所以一季度大量的資本外流，導致外匯占款下降以后，做一個對沖性的操作，所以央行兩次降準降150個基點，這個都是當時一個比較正常的貨幣政策的反應。

但這幾個月，就是這兩個季度看下來的話，應該我們要注意到的就是說，貨幣政策實際上對于穩(wěn)增長方面，也有一些結(jié)構(gòu)性的問題，并不是說我們降息降準之后，經(jīng)濟馬上就能回來，實際上我們看到就是說，我們增長的過程里頭，貨幣政策需要同時搭配財政政策，或其它的一些改革的措施，才能效果更加明顯一點。那聯(lián)系到我們最近一個多月，其實在穩(wěn)增長的措施方面，我們關(guān)注到出現(xiàn)有意思的一個變化，就是說對于財政政策方面，這個關(guān)注度可能最近在上升。包括我們像最近的地方政府債務的置換，增加到兩萬億。包括像PPP模式的推廣，這個力度也在加強。

所以這些種種的跡象都表示，實際上目前政策上短板實際上是財政政策，而不是在貨幣政策。

鳳凰財經(jīng)：所以現(xiàn)在在嘗試用更多的、其它的方式，去增加流動性，然后降低這個企業(yè)融資的成本，而不是單純就是簡單粗暴的，直接降息降準。

朱海斌：某種程度上，央行可能會回到我們在去年，在同一個時刻，央行當時講的最多是定向的，結(jié)構(gòu)性的貨幣政策，我們平時說的定向的貨幣政策工具。那這個政策跟像財政或其它政策搭配起來，通常可能在目前，中國當前一個環(huán)境，它可能效果會更加有效一些。比如說在地方政府債務的置換方面，最開始采取公開招標，后來銀行熱情不高。所以在修改后的方案里頭，也加入了可以用定向，而且這個地方政府債務被允許，用來作為抵押品，來進入央行的一些流動性的政策工具。實際上某種程度，是貨幣政策支持這個地方政府債務的置換問題。

鳳凰財經(jīng)：二季度的宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)馬上要公布了，就是根據(jù)您的分析，您分析數(shù)據(jù)整體上可能會是怎么樣的一種狀況？然后對接下來一段時間的貨幣政策的影響如何？

朱海斌：對，我們大致有個判斷，就是二三季度的話，可能經(jīng)濟的一個基本的走勢，就同比基本上比較穩(wěn)定，環(huán)比的話，會出現(xiàn)比較明顯的改善。一季度，我們知道，央行的同比增值是7%，環(huán)比的話，如果年化以后，一季度才5.3%。我們剛才說在二三季度的話，環(huán)比會比一季度5.3%要強，同比的話，因為去年基數(shù)比較高，可能還是在6.9到7之間的一個小范圍內(nèi)。從目前經(jīng)濟的一個主要的一些我們說驅(qū)動的力量看，負面因素仍然來自于固定資產(chǎn)投資領(lǐng)域，尤其是制造業(yè)的投資和房地產(chǎn)投資，這個其實它的走勢仍然是進一步的放緩。

這個要特別關(guān)注一下就是房地產(chǎn)，因為房地產(chǎn)行業(yè)在過去兩個月里頭，非常明顯的就是說樓市的成交量，出現(xiàn)了非常明顯的翻盤，包括房價在上個月，也是第一次出現(xiàn)了環(huán)比的第一次上升。但是實際上我們看到，對于宏觀經(jīng)濟來說，更關(guān)鍵的一個指標就是，新開工的面積和房地產(chǎn)的投資的增速，這兩項指標實際上還是往下走，我們看到新開工面積還是負增長，雖然負的區(qū)間小了一點，就是往回縮一點，但是房地產(chǎn)投資的增速，從年初的10.5進一步下滑到5%，那所以從這個角度看，投資的下滑，這個調(diào)整到目前，還遠遠沒有結(jié)束，可能還需要再持續(xù)一段時間。

鳳凰財經(jīng)：所以不能簡單的認為樓市已經(jīng)開始回暖。

朱海斌：樓市回暖，我覺得這個過于籠統(tǒng)的說法，其實應該不準確的，我們認為樓市現(xiàn)在比較，更確切的一個看法，樓市分化的現(xiàn)象，正在進一步的更明顯。

這個分化體現(xiàn)在三個方面，第一個方面我們剛才提到，樓市交易跟新增投資之間的分化，也就是反映在交易量回暖，房價相對比較趨穩(wěn)，但是新開工面積還是負增長，所以反映到那個房地產(chǎn)的投資增速，仍然會持續(xù)下滑，這是第一個分化。

第二個分化，在不同城市之間，我們看到一二線城市，尤其一線城市跟三四線城市這個分化進一步的拉大。最近的像上海，包括北京，房價其實出現(xiàn)了反彈，反彈的幅度還比較大。三四線城市，很多地方房價還是比較低的，這個分化也在，包括各個地方的供需關(guān)系，也存在非常大的區(qū)別。城市之間的分化，是第二。

第三，當時說的是樓市之間和商業(yè)地產(chǎn)之間的分化，可能在今年或者今后一兩年，也會體現(xiàn)的更加明顯。那具體的反映就是說，相對來看，我們說商業(yè)地產(chǎn)可能在未來一兩年，風險會進一步上升，樓市可能會相對表現(xiàn)更趨穩(wěn)一些。

為什么我們對商業(yè)地產(chǎn)相對更擔心，除了我們看到商業(yè)地產(chǎn)也同樣存在類似于跟樓市的供大于求的這個現(xiàn)象，其它有幾個因素：

首先，商業(yè)地產(chǎn)的需求方，可能也出現(xiàn)了就是說疲軟。樓市方面，我們知道隨著城鎮(zhèn)化跟收入上漲，其它的需求還是相對比較穩(wěn)定的。但是對于商業(yè)地產(chǎn)來說，更相關(guān)的是第一經(jīng)濟的增速，第二就是商業(yè)模式的變遷，我們現(xiàn)在經(jīng)濟還是處于一個三期疊加的一個慢慢的結(jié)構(gòu)性下調(diào)的階段，再加上一些比如像電商一些新的商業(yè)模式，對一些就是說傳統(tǒng)的這個像零售啊，購物中心這種需求，帶來很大的沖擊。所以需求可能會相對更加疲軟。

其次，商業(yè)地產(chǎn)方面，政策調(diào)整的空間非常有限，因為樓市我們知道，之前都是政府一直非常緊縮性的樓市政策，所以一旦市場不太好，政府可以放寬以前的這個樓市管控，商業(yè)地產(chǎn)我們是原先沒有政府管控的，所以政策調(diào)整的空間相對小很多。

第三，從商業(yè)模式看，樓市的這個資金鏈，對資金的要求會更高，因為它沒有，我們知道住房有預售值，商業(yè)地產(chǎn)沒有預售值，所以需要一次性把資金，蓋完這個樓以后才可以賣，所以相對來說，整個比樓市的話，一旦調(diào)整起來，它的幅度要更加的劇烈，這個可能對整個金融體系，或者對于實體基礎(chǔ)，會造成一定的影響。(張鳳嬌)