摩根大通朱海斌：降準降息概率下降 應多關注財政政策

鳳凰財經訊 6月26-27日，2015陸家嘴金融論壇在上海召開。論壇期間，摩根大通中國首席經濟學家和大中華區經濟研究主管朱海斌接受鳳凰財經專訪，對近期股市調整、二季度經濟數據以及貨幣政策等問題進行了分析解讀。

談及近期股市的大起大落，朱海斌認為，這是“往合理的區間重新估值”，是市場本身調整的過程。他分析了具體幾個方面的原因，包括流動性短期收緊、對貨幣政策繼續寬松期望的落空等。

對于外界對貨幣政策接下來的猜測和判斷，朱海斌認為，貨幣政策實際上對于穩增長方面，也有一些結構性的問題，并不是說我們降息降準之后，經濟馬上就能回來。他認為，增長的過程，貨幣政策需要同時搭配財政政策，或其它的一些改革的措施，效果才會更加明顯。

朱海斌強調，接下來一段時間，降準降息的概率下降，更多關注應放在財政政策上。

此外，房地產行業在過去兩個月里，非常明顯的出現了樓市的成交量的翻盤，甚至房價也在上個月第一次出現了環比上升。

對此朱海斌解釋稱，不能籠統地將之看做是“樓市回暖”。對于宏觀經濟來說，更關鍵的一個指標是，新開工的面積和房地產的投資的增速。而實際情況是，這兩項指標仍在下行——從這個角度看，房地產市場調整還遠遠沒有結束。

以下是對話實錄：

鳳凰財經：朱老師您好，歡迎作客鳳凰財經訪談室。我們先就今天備受關注的股市急挫問題談一下。您認為這一輪比較嚴重的大起大落的振蕩，是由哪些原因促成的？

朱海斌：這個信息其實跟上星期股市的調整，當然我們說看起點的話，股市在今后一年多狂飆之后，到達5000多點高位，這個估值已經相對比較高了，其實在很多的這個行業或者說一些像新三版市場，這種泡沫化傾向比較明顯。所以在那個位置上，一定價值是往合理的區間重新估值，這個時候應該是本身市場調整的過程。

從時點來看的話，有幾個方面的原因，導致了兩周之內股市的下調。一個就是跟我們最近的一些流動性，短期的一些收緊有直接的關系，尤其是上一周的新股的上市，包括這個二季度季末的一些通常的收緊現象，所以銀行兼市場這個流動性，相對偏緊，這導致資金面上對股市有一定的影響。

另外一個，就是從我們最近一些經濟數據，尤其對貨幣政策的這個判斷看，應該說可能市場預期也在出現一些變化。4、5月份如果我們看宏觀經濟數據的話，其實有一些環比轉好的跡象，包括最近的PM2的數據，6月份也在好轉。反映到貨幣政策方面，就是說之前市場這個預期，就是11月份以來，我們看央行，幾乎每月一降的步伐，不是降息就是降準，所以給市場非常強的預期，可能上一次5月10號降息之后，可能下一個降也不遠。而實際上從5月10號以后，銀行就沒有再繼續的進一步的動作。

所以市場現在可能對貨幣政策方面，到底下一步會怎么演化，可能也出現了一些現象比較微妙的變化，使得近期降準降息的概率在下降，這個預期變化以后的反應。

鳳凰財經：對的，其中一種說法就是，股市下跌一大原因是對于最近的一次降準降息期望的落空。您預測接下來一段時間里，貨幣政策還有沒有繼續寬松的空間？

朱海斌：對，所以尤其大家對降準降息猜測的時點，通常在周末，但從我們的角度來看，我們一直認為降息跟降準方面，其實空間是比較有限的，尤其投資者也需要關注到貨幣政策操作，可能會出現一些變化。

當然我們往回看，在過去的尤其去年10月份以后，三次降息，兩次降準，最直接的誘因是當時一季度，宏觀數據非常差，所以那個貨幣政策當時明顯是偏緊，所以一季度大量的資本外流，導致外匯占款下降以后，做一個對沖性的操作，所以央行兩次降準降150個基點，這個都是當時一個比較正常的貨幣政策的反應。

但這幾個月，就是這兩個季度看下來的話，應該我們要注意到的就是說，貨幣政策實際上對于穩增長方面，也有一些結構性的問題，并不是說我們降息降準之后，經濟馬上就能回來，實際上我們看到就是說，我們增長的過程里頭，貨幣政策需要同時搭配財政政策，或其它的一些改革的措施，才能效果更加明顯一點。那聯系到我們最近一個多月，其實在穩增長的措施方面，我們關注到出現有意思的一個變化，就是說對于財政政策方面，這個關注度可能最近在上升。包括我們像最近的地方政府債務的置換，增加到兩萬億。包括像PPP模式的推廣，這個力度也在加強。

所以這些種種的跡象都表示，實際上目前政策上短板實際上是財政政策，而不是在貨幣政策。

鳳凰財經：所以現在在嘗試用更多的、其它的方式，去增加流動性，然后降低這個企業融資的成本，而不是單純就是簡單粗暴的，直接降息降準。

朱海斌：某種程度上，央行可能會回到我們在去年，在同一個時刻，央行當時講的最多是定向的，結構性的貨幣政策，我們平時說的定向的貨幣政策工具。那這個政策跟像財政或其它政策搭配起來，通常可能在目前，中國當前一個環境，它可能效果會更加有效一些。比如說在地方政府債務的置換方面，最開始采取公開招標，后來銀行熱情不高。所以在修改后的方案里頭，也加入了可以用定向，而且這個地方政府債務被允許，用來作為抵押品，來進入央行的一些流動性的政策工具。實際上某種程度，是貨幣政策支持這個地方政府債務的置換問題。

鳳凰財經：二季度的宏觀經濟數據馬上要公布了，就是根據您的分析，您分析數據整體上可能會是怎么樣的一種狀況？然后對接下來一段時間的貨幣政策的影響如何？

朱海斌：對，我們大致有個判斷，就是二三季度的話，可能經濟的一個基本的走勢，就同比基本上比較穩定，環比的話，會出現比較明顯的改善。一季度，我們知道，央行的同比增值是7%，環比的話，如果年化以后，一季度才5.3%。我們剛才說在二三季度的話，環比會比一季度5.3%要強，同比的話，因為去年基數比較高，可能還是在6.9到7之間的一個小范圍內。從目前經濟的一個主要的一些我們說驅動的力量看，負面因素仍然來自于固定資產投資領域，尤其是制造業的投資和房地產投資，這個其實它的走勢仍然是進一步的放緩。

這個要特別關注一下就是房地產，因為房地產行業在過去兩個月里頭，非常明顯的就是說樓市的成交量，出現了非常明顯的翻盤，包括房價在上個月，也是第一次出現了環比的第一次上升。但是實際上我們看到，對于宏觀經濟來說，更關鍵的一個指標就是，新開工的面積和房地產的投資的增速，這兩項指標實際上還是往下走，我們看到新開工面積還是負增長，雖然負的區間小了一點，就是往回縮一點，但是房地產投資的增速，從年初的10.5進一步下滑到5%，那所以從這個角度看，投資的下滑，這個調整到目前，還遠遠沒有結束，可能還需要再持續一段時間。

鳳凰財經：所以不能簡單的認為樓市已經開始回暖。

朱海斌：樓市回暖，我覺得這個過于籠統的說法，其實應該不準確的，我們認為樓市現在比較，更確切的一個看法，樓市分化的現象，正在進一步的更明顯。

這個分化體現在三個方面，第一個方面我們剛才提到，樓市交易跟新增投資之間的分化，也就是反映在交易量回暖，房價相對比較趨穩，但是新開工面積還是負增長，所以反映到那個房地產的投資增速，仍然會持續下滑，這是第一個分化。

第二個分化，在不同城市之間，我們看到一二線城市，尤其一線城市跟三四線城市這個分化進一步的拉大。最近的像上海，包括北京，房價其實出現了反彈，反彈的幅度還比較大。三四線城市，很多地方房價還是比較低的，這個分化也在，包括各個地方的供需關系，也存在非常大的區別。城市之間的分化，是第二。

第三，當時說的是樓市之間和商業地產之間的分化，可能在今年或者今后一兩年，也會體現的更加明顯。那具體的反映就是說，相對來看，我們說商業地產可能在未來一兩年，風險會進一步上升，樓市可能會相對表現更趨穩一些。

為什么我們對商業地產相對更擔心，除了我們看到商業地產也同樣存在類似于跟樓市的供大于求的這個現象，其它有幾個因素：

首先，商業地產的需求方，可能也出現了就是說疲軟。樓市方面，我們知道隨著城鎮化跟收入上漲，其它的需求還是相對比較穩定的。但是對于商業地產來說，更相關的是第一經濟的增速，第二就是商業模式的變遷，我們現在經濟還是處于一個三期疊加的一個慢慢的結構性下調的階段，再加上一些比如像電商一些新的商業模式，對一些就是說傳統的這個像零售啊，購物中心這種需求，帶來很大的沖擊。所以需求可能會相對更加疲軟。

其次，商業地產方面，政策調整的空間非常有限，因為樓市我們知道，之前都是政府一直非常緊縮性的樓市政策，所以一旦市場不太好，政府可以放寬以前的這個樓市管控，商業地產我們是原先沒有政府管控的，所以政策調整的空間相對小很多。

第三，從商業模式看，樓市的這個資金鏈，對資金的要求會更高，因為它沒有，我們知道住房有預售值，商業地產沒有預售值，所以需要一次性把資金，蓋完這個樓以后才可以賣，所以相對來說，整個比樓市的話，一旦調整起來，它的幅度要更加的劇烈，這個可能對整個金融體系，或者對于實體基礎，會造成一定的影響。(張鳳嬌)