2010年06月05日 00:12經濟觀察報【大 中 小】 【打印】 共有評論0條

胡蓉萍 黃利明

農行4日晚間在證監會網站上批露其招股說明書(申報稿)，證監會正式公告將于6月9日審核中國農業銀行的A股IPO首發申請。

未考慮農行A股發行和H股發行的超額配售選擇權，發行后總股份將為不超過3176.47億股，A股將發行不超過222.35億股，H股為254.11億股。但農行在A股和H股中都安排了超額配售權，其總股本不超過3247.94億股。

市場對其市凈率的預計為1.6倍，其每股1.27元的凈資產，那么發行價格約為2.03元。以此粗略計算，此次農行A+H總募集資金約為967億元至1110億元。即使按照1.9倍的市凈率發行，最高也只能募集1322億元。

在行使超額配售權的情況下，本次A股和H股發行后，匯金公司將超越財政部成為農業銀行的第一大股東持股比例為40.03%，而財政部持股為39.21%，社保基金理事會持股上升到3.89%，其他A股股東持股7.87%，其他H股股東持股9%。

本報獲悉，預路演過程中，對農行H股感興趣的國際投資者認購熱情較高，而A股這邊的國內投資者則反應相對冷淡，不過保險機構和大型國有企業則表現出了比基金更高的熱情。現在，承銷商們正在為農行平衡A股和H股的供求獻計獻策，如同時認購和回撥機制等。

上市推介

5月初，農行負責上市事宜的副行長潘功勝帶領團隊前往世界各地，會見了眾多投資者。農行以“分享中國大型商業銀行上市蛋糕”為賣點吸引了不少海外投資人。

中東投資者表達出了最大興趣，表示看好在城鄉兩個市場都占據主流地位的農行的發展前景。

“銀行業務需求量將是巨大的。盡管現在銀行股承壓，但我相信中國經濟即便放緩一點增長速度，仍可以支持銀行業高速發展很多年。”一位外資投行人士強調，投資農行就是投資中國經濟。

不過，依然有此前接洽過農行的海外機構投資者顯示出興趣大為降低。

曾參與農行上市項目的人士稱，當時農行董事長項俊波提出不但要“引資”還要“引智”。有不少國際投資機構對農行上市前成為其戰略投資者表示了興趣，最后都因定價問題而無功而返。據悉，此前在接觸過程中農行方面一直提供不了翔實的數據，或者數據改動比較大，這令一向嚴謹的外國投資者無法接受。

這被認為是農行一直未引入海外戰略投資者的重要原因。如今，只有全國社保基金一家進入農行戰略投資者的行列。

正是由于局面的嚴峻，以及平衡各方關系，農行聘請了空前龐大的承銷團陣容：H股承銷商6家，分別是中金、高盛、摩根士丹利、德意志銀行、JP摩根、麥格理；A股承銷商4家，分別是中金、中信、銀河證券、國泰君安。

A股市場持續近兩個月的低迷，這令承銷商們所接觸的投資者都缺乏強烈的投資意愿。尤其是基金，甚至表現出“即便價格低也不一定買”的心態，反倒是設法應對農行上市帶來的恐慌。

“中行轉債明顯讓流動性捉襟見肘。我感覺管理層應該也看到市場的壓力了，在A股這確實不是一個好的上市時機，有霸王硬上弓的感覺。”北京一位基金經理表示。

有農行上市承銷商的分析師對本報表示，大型央企對農行所表現出的認購熱情顯然跟 “商業理念和商業行為”不符。

“農行是最大的保險代理銀行，資金雄厚的保險公司興趣較大也在情理之中。但也要看價格是否合適。”一位保險業人士透露，中國人壽被認為將成為農行的投資人。其他一些保險公司也表示出了投資熱情，表示“買不買看價格”。

估值之困

報告期內，農行每股凈利潤0.25，按照11倍PE計算的話，價格為2.75元；但被認為計算銀行估值的另一個更為準確的指標市凈率來看，報告期內，其每股凈資產為1.27元，如果按照1.5倍PB來計算的話，價格大概在僅在1.9元。

上述曾經參與過農行上市項目的人士表示，除中國大型銀行的賣點以外，農行還從橫跨城鄉、縣域優勢是最大“賣點”所在，這是一個巨大的市場，而且股市波動影響估值但不影響投資價值。

除了同業比較的因素，市場投資者和分析師普遍對農行的“三農”業務邊界劃分和“三農”金融事業部制成效心存疑慮。

在農行招股說明書中，并沒有公布其三農業務這塊利潤和成本。其三農金融業務的開展情況介紹表述為：為進一步鞏固本行在縣域金融市場的領導地位，農行以位于縣域地區的2,048個縣級支行和22個二級分行營業部為基礎組建三農金融部，開展三農金融業務的事業部制改革試點。農行認為，上述措施有利于本行突出戰略重點、加強風險控制、提高運營效率，同時更好地滿足縣域客戶快速增長且日益多元化的金融需求。截至2009年12月31日，三農金融業務貸款總額和存款總額分別占全行的28.8%和40.5%。根據銀監會的統計，截至2008年12月31日，農行三農金融業務貸款和存款在全國縣域金融市場的份額分別為13.6%和21.6%。

據新華社報道，農行三農金融事業部去年交出了不俗的成績，實現凈利潤184億元。但據農行高層在今年“兩會”期間和媒體交流，這一數字是171億元，而且是沒有算入成本分攤的前提下，如果分攤掉這些成本，至少現階段，三農這塊幾乎是“不賺錢”甚至要倒貼的。

農行還希望以此來說服A股的投資人：“資本市場的短期波動會降低銀行業的整體估值水平，但銀行股目前已處于估值水平的洼地，此時投資農行也許更具投資價值。”

國內基金公司表現出 “缺乏興趣”而不是價格問題了：“因此把價格壓得很低，其實就是不想買，對銀行股不感冒。基金業績一年排一次，今年一年都應該回避銀行股。”

“發行完畢之后大概在1.5倍PB。”參與農行IPO承銷的一家券商分析師認為，按照市凈率略超1.6倍發行壓力較大，發完上市之后1.5倍就和中行持平，應能為市場所接受。

來自一些保險公司和大型央企的消息則表明，1.6倍市凈率已然成為了上限。接近承銷商人士透露，農行已經做好了發行規模縮水的準備。

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