央行準備金率調控“不擇時”的思考

證券時報記者 朱 凱

央行宣布11月29日上調銀行機構存款準備金率0.5個百分點，成為了今年以來的第5次上調。其中，前3次出現在上半年的1、2、5月，而后兩次則集中在11月份的后半月，時間間隔僅9天。不過，考慮到目前銀行的超額準備金率仍在1%—1.7%區間，可以判定此次上調對市場影響并不會太大。同時，由于中美兩國市場利率差已達到歷史高點，這也制約了年內繼續加息的空間。

央行為何在11月份連續兩次上調準備金率？未來一個月是否還有上調的可能？這已成為當前市場最關心的話題。從前者的直接原因來看，主要在于國際流動性泛濫向國內的負面傳導、10月我國新增信貸量嚴重超標以及通脹預期仍在升溫等。而考慮到上述因素短期內難以消除、12月份還將有萬億元規模財政存款釋放“助漲”流動性，以及將面臨兩月前6家銀行差別性上調即將到期等關鍵因素，未來一個月再度上調的可能性仍無法排除。

筆者判斷，12月份將存在年內第六次上調準備金率的可能，其最大的理由就在于12月15日這個敏感時間窗口。除了已公布的這5次上調外，央行在今年10月中旬曾采用“差別定向”方式，對工農中建及另外兩家股份制銀行進行了為期兩個月的上調，到期日將是今年12月15日前后，屆時央行很可能把“延期”與再一次針對所有銀行的“普調”疊加進行。實際上，在這次差別上調之后不到一個月的11月10日，也即央行在宣布第4次上調(11月16日執行)的當日，也對兩家股份銀行進行了50個基點的差別上調。而據多位銀行人士表示，就在上周五宣布普調的同時，央行又對至少一家國有大行進行了差別上調?？梢姡斄鲃有赃^剩已影響到貨幣政策的實施效果時，央行是不會過于“忌諱”這一數量調控方式的重復使用。

到本月底此次上調開始執行為止，我國大型和中小型銀行的準備金率將分別為18%和14.5%。值得注意的是，上半年的那3次上調并未針對中小銀行機構。此外，今年以來的3次差別性上調則分別出現在今年10月中旬、11月中旬，幾乎涉及所有的大中型銀行。不過，上述“突如其來”差別性上調，連銀行本身都往往難以防備，以至于在銀行間拆借回購市場常常出現這樣的怪象：上一日瘋狂融出資金的大行，第二日竟然要到處去借錢。

與加息不同，作為數量調控方式的準備金率管理，央行并不會過多考慮“擇時”。也就是說央行上調準備金率不會像加息那樣力圖避開市場的預測，而只要流動性狀況發生了明顯變化，央行就會祭出準備金率、公開市場等數量調控工具，甚至更有效的諸如信貸控制、價格干預等行政調控手段。與之不同，加息要的就是出乎意料。對此，融通基金總經理助理侯儒波認為，殺傷力巨大的價格式調控手段加息，它對整個經濟都會產生撼動，只有出乎意料才可避免加重市場的悲觀情緒及助推通脹預期。

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