2010年03月26日 17:36鳳凰網財經【大 中 小】 【打印】 共有評論0條

中期研究院金融期貨高級分析師 韓蘊喆(圖片來源：鳳凰網財經)

鳳凰網財經訊 股指期貨漸行漸近，投資者對股指期貨的關注也日漸升溫。3月26日，股指期貨實務操作與風險管控論壇在京舉行，論壇的主題是探討股指期貨新規則、股指期貨風險管理與內控制度、股指期貨投資策略及操作以及宏觀經濟。鳳凰網財經獨家全程直播此次論壇。

在論壇上中期研究院金融期貨高級分析師韓蘊喆介紹了投資策略及操作。以下為發言實錄：

你如何利用股指期貨進行套期保值？股指期貨上市之前，傳統的投資股票的方式可能是低買高賣，在股價低的時候買入，股價高的時候拋出，賺取價差。但是這面臨風險，當時你的錢在別的股票上面，沒有來得及把錢轉出來，你買入的時機買進，你面臨價格上漲的風險，一旦上漲就會有更多的資金，提高成本。

在你買入股票之后，在賣出之前，實際上你擔心股價會下跌，收益率或者是整體的盈利水平都會受到影響。在傳統的低買高賣的投資，是分別面臨一些相應的風險。

套期保值，可以買入操作，有買出套保和賣出套保。

套期保值的流程，比如期貨沒有上市之前，鋼企對鋼材貿易做套期保值，可能會選擇銅或者是鋁作為套保。

確定方向。你的方向如果做錯了，基本上就會很慘了。

確定套保的數量，就是根據現貨和期貨的走勢，計算一些β的系數，從事計算套保的數量。

期貨的數量跟你的套保數量相匹配。

操作方式。最簡單的可以選擇靜態套保，以期貨上作為操作之后，不管價格是上漲還是下跌，你都可以不去管他，同時可以選擇根據市場的行情，當行情穩定的時候，你不去做操作，盈利的時候你做期貨的操作，做動態的操作方式。

資金的需求，買賣期貨合約，需要有一定的保證金，需要保證一定的風險保證金，整個需要有資金需求。

確定買賣時機。如果是動態套保，需要一些技術方法進行研判。

假設投資者持有股票投資總和，可以看到深發展A、格力電器等等，假設投資者持有股票，持有時間比較長，從2006年開始持有，到了2007年10月31號的時候，可以看到這些股票的價格和它所占的權重，是在滬深300的指數，泰鋼鋼釩是沒有權重的。

股票持有時間從2006年開始持有，一直到2007年底一個走勢的情況。每只股票都是平均分配股票質量，每只股票200股，2007年10月底的時候，總市值是1845萬。

風險分析：K線是滬深300指數。在2007年11月初的時候，滬深300指數已經跌穿了60的底線。股票相對期貨來說手續費比較高，因此投資者可以選擇，假設股指期貨上市的前提下，投資者可以選擇滬深300和對沖工具，規避風險。

設計套保方案：

1，品種選擇

2，確定方向

3，套保數量。歷史β系數：0.91，需要期貨數量：1850×0.91：1683.5。

4，操作方式。

5，資金需求。1手合約需要資金：170.6×12%等于20.47

10手合約需要資金：20.47×10五等于204.7。

6，買賣時機：如何對行情進行判斷，一般用技術方法做判斷比較容易一些，技術方法很多，將來用比較長期的判斷方法，不是傳統的方法，是一些改進的方法。出現下跌信號的時候，進行操作。

上圖是股票組合和滬深300指數在10月份以后的走勢情況。

下圖就是行情判斷，下圖怎么在綠色方面，就是股市下跌的時機，紅色部分是上漲時期，可以看出中間有3次是綠色，需要執行3次套期保值的操作。

實際上中間由于操作是，股指期貨操作不是一次性的操作方法，而是進出，等于一個時期內進出很多次，如果在股票上做買入賣出的操作，相對來說成本比較大，利用股指期貨做一個代替，這是非常簡單的方法。

套保效果：

第一次操作前股票組合市值是1740.1萬，第三次操作是783.7%，虧損956.4萬。股指期貨是5317，第三次操作結束后是1834，盈虧781.2萬。

股指期貨套利交易：

套利也是有定義的，就是買入產品的同時，賣出另一種商品，并在將來某時刻將兩種商品同時進行反向操作的交易方式。

A是先買后賣。B是先賣后買。

這是兩個產品的套利，可能會做成三個品種或者是四個品種，結合期權等等，不同的交易方式更加多樣化。

根據統計，期貨、期權，結合在現期，更多是30多個，國內現在還比較少。

套利的原理，兩個產品之間存在相關性，從商品上講，大豆和豆油，都是屬于油脂內的產品，兩個產品的價差，實際上是合理的波動區間。但是由于種種原因，可能流動性的問題，或者說一些市場信息的解讀，或者說一些機構進行炒作等等。兩個品種的價差，實際上偏離一個合理的區間，這個時候有一個套利的機會。

套利的原理，當出現一個價差之后，早晚回到合理空間。

從套利的類型上講，也分成很多種，常見的類型，首先是期限的管理，就是期貨產品進行交易，對股指期貨來講，滬深300股票，或者是相應的積極，以及滬深300股指期貨。對于商品來講，期限套利，同一個產品的期貨和現貨之間進行套利。

跨期套利，也是月的比較多的交易方式。期貨現場是多個合約進行交易，對商品來說，是12只合約進行交易，股指期貨有四個合約進行交易，不同合約的價差也有一定的穩定關系，一旦出現偏離，就可以進行跨期考慮。

跨品種套利。先從商品上講，某些商品之間存在一定的相互關聯，大豆、豆油、棕櫚油，這之間有相關性。在不同的品種間進行套利，是非常流行的分發。股指期貨目前只有滬深300一個品種，但是假設以后，隨著交易的完善推出，肯定和滬深300指數存在相關性，這個時候再進行跨品種套利。

跨市場套利。就是同一個品種在不同市場進行交易，國內的股指期貨是滬深300，這是不能做的。假設香港上了滬深300的股指期貨，新加坡也搶滬深300的股指期貨，市場之間進行交易是有可能性的。

最常見的期現套利交易：

實際上也是風險套利。觸發條件，首先前期進行分析，分析操作收益和成本。操作收益大于收益成本的時候，才能進行交易。從操作收益上講，肯定是期貨每一個價格和現貨每一個價格的價差，期貨合約最終一定期貨收斂到現貨上面，幾乎收盤的時候兩個價格一樣。因此，操作收益就一定是期貨買入價格和現貨買入價格的價差。

成本分成幾塊。首先是資金成本，對于套利帶講，自有資金在銀行損失利息收入，如果你的錢不是落在他的交易，存在銀行，你可以獲得風險的收益，這是一部分利益的損失。如果你的錢是從銀行借貸，需要銀行支付一定的利息，你始終這筆錢做套利，都是有支付成本的，這部分成本就是資金成本。

交易費用，不管期貨還是現貨，都不是隨便的交易，支付手續費的。期貨的手續費，可能現在沒有出臺到底是多少，應該是達到2%左右，股票的交易可能相對來說高很多，應該是千分之三左右，同時加上印花稅。

沖擊成本。實際上很難測算，當大量的資金做買入某一個商品的時候，或者是股票的時候，價格和預期價不一樣，可能100塊錢的價位買入，由于資金量很大，會把股價推高，推高由101塊錢，相對多支付了1塊錢的成本，這就是沖擊成本。這個成本實際上很難直接測算出來，需要歷史數據進行測算。

股票紅利，前三個都是股票成本的支出性，作為紅利就是收入性的，你獲得紅利以后，降低你的成本。最終算出來的結果，操作收益大于操作成本的時候，就可以執行股指期貨的期現套利，而且這種套利是無風險的。

這是期限套利的演示圖，黃色是期貨，藍色是現貨。在區間內的時候，我實行套利交易，應該說紅色的上區間和下區下，是一個成本的區間，當期貨價格在區間內運行，我的收益小于成本的，這個時候執行就是虧損，當期間出現偏差，期貨的風險是超過無風險，我去執行套利交易，我的收益大于支出的，這個時候交易就是可行的。可以看出，在1和2兩塊，都是存在套利機會的，對投資者可以進行相互的交易。

這是恒生指數，根據測算可以測算出區間。一旦在紅色以內的時候，是不執行交易的，一旦超過紅色是可以進行交易的。下線絕對值大于上面的線。不對稱的原因是執行反向操作，需要從股票市場介入，實行賣空。

ALPHA套利。Ri=α+β×Rm。α可能是正負，也可能是負，這根據不同的情況隨時變動。

這是ALPHA收益，從全年走勢是存在一定的差異，其中深100的指數收益率拆成兩個部分，假設以滬深300為大盤基準，那么滬深300是190左右，這是β，剩下就是α收益。利用股指期貨將投資組合的β部分剝離出來，以獲得穩定的α收益的方法。

滬深300指數上升100%，深100指數上漲102.8。

套利資金一共是2000萬資金，一部分是在資金上面，一部分投資在期貨上面。其中基金的部分是1600萬，期貨是在將近400萬，期貨的400萬不是全都購買期貨合約，因為我們做期貨是滿倉操作的，現在是執行50%的操作策略，其中有一半，198萬是做區間買入，持倉買入，剩下198是作為一個維持。

2009年年初的價格測算，最終資金分配是有1604萬是投資在深100，同時我們做空的是股指期貨合約。

這是兩個品種最后全年的走勢。最終結果，股指期貨，因為是做空操作，最后虧損1500萬，最后ETM資金，最后還是達到163萬，可能有的投資者會問，如果這個時候我們不去執行賣出股指期貨的操作，就做深100的資金，那么我們盈利率可以是1700多，我可以做相應的股指期貨的盈利。

大盤上漲階段，你可以不做相應的期貨賣出，不能判斷行情到底是上漲還是下跌，下跌階段我做操作，股票虧損很多，這里面可以獲得100多萬的穩定收益。α的意義是在于不管大盤上漲還是下跌，都可以獲得相對風險比較低，相對比較穩定的收益，這才是α的原理，或者是意義之所在。

基金如何參與股指期貨。是基金如何參與股指期貨，我說一些重要的關鍵點，首先是參與類型，市場分為五個類型，股票型、混合型、保本型、貨幣型、債券型。

其中股票型、混合型、保本型可以參與交易，貨幣型和債券型不能參與交易。混合型、混合型、保本型，開放基金417只，總執值20900億，封閉式資金36只，總市值1150億。有2.2萬億可參與基金，兩市總市值24萬億，將近10%的市場資金都是允許做股指期貨交易。但是投資參與積極性，從美國進行對比，美國的大盤基金，50%以上及小盤資金23%。這是一萬億左右，最后有一個比例限制，因為對于基金來說，持倉不能超過20%，可能最終算下來，基金參與股指期貨的比例是1000萬左右。

投資比例限制，開放多投不能超過10%，這種目的，如果股指期貨上了以后參與，對基金來說，大盤上漲增加基金流動性，空投持倉不能超過20%。什么意思呢？我們做一個對比，使用股指期貨和不使用股指期貨，操作上有什么區別。在大盤上漲階段的時候，一個基金持倉比例越高越好，它可以獲得更多的收益，不使用股指期貨收益的情況下，比例是95%。如果使用股指期貨是85%，剩下15%是拿期貨做相應的持倉，這樣可以省下很大一部分資金。這些錢多了可以放在短期的債券上面，或者是放在貨幣市場上面。

在大盤下跌階段，可以降低持倉比例，在不使用股指期貨的情況下，最低持倉比例限制是60%，即使大盤再跌，再不好，基金仍然有60%的資金放在股票上面，剩下40%作為一個現金，風險比較大。這樣從60降到40，風險也是大大降低的，對基金來說也是可以作為風險調控的手段。

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