首次交割整體平穩(wěn) 部分投資者出現(xiàn)誤套利

□銀河期貨 孫鋒

股指期貨21日迎來(lái)首次到期交割。交割整體平穩(wěn)，制度設(shè)計(jì)和監(jiān)管持續(xù)使得到期日沒(méi)有出現(xiàn)操縱價(jià)格、影響市場(chǎng)的現(xiàn)象。但午盤后出現(xiàn)的資金套利行為可能反映出部分投資者對(duì)相關(guān)規(guī)則不太熟悉。

受隔夜美國(guó)股市大跌的影響，股指期貨和A股雙雙大幅低開(kāi)近2%，之后一路震蕩反彈。這樣的震蕩應(yīng)該說(shuō)并不是“交割日效應(yīng)”的影響，更大程度上是A股投資者心態(tài)的反映。連續(xù)下跌之后投資者信心不足，股指受外圍市場(chǎng)影響而大幅低開(kāi)，而連續(xù)超賣之后又有技術(shù)反彈要求，現(xiàn)貨一路震蕩走強(qiáng)回補(bǔ)跳空缺口并翻紅。股指期貨合約IF1005盤中基本跟隨現(xiàn)貨波動(dòng)，大部分時(shí)間與現(xiàn)貨的基差在6點(diǎn)-12點(diǎn)的區(qū)間內(nèi)震蕩，持倉(cāng)量也從642張一度下降至364張。但午后出現(xiàn)了投資者“錯(cuò)誤”以為價(jià)差偏大、有套利機(jī)會(huì)的一幕。

滬深300指數(shù)期貨的交割結(jié)算價(jià)為最后交易日標(biāo)的指數(shù)最后兩小時(shí)的算術(shù)平均價(jià)，這種以最后交易日某段時(shí)間內(nèi)價(jià)格的平均數(shù)作為股指期貨的交割結(jié)算價(jià)可以有效減少市場(chǎng)操縱行為可能對(duì)交割結(jié)算價(jià)的影響，進(jìn)而有效降低交割日效應(yīng)。例如，海外學(xué)者研究恒生指數(shù)衍生產(chǎn)品到期對(duì)標(biāo)的股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響發(fā)現(xiàn)，香港市場(chǎng)到期效應(yīng)顯著低于同類的成熟市場(chǎng)，這是因?yàn)楹阒秆苌a(chǎn)品利用到期日5分鐘指數(shù)價(jià)格的算術(shù)平均價(jià)格作為最后結(jié)算價(jià)，而不是到期日的最后交易價(jià)格或者第二天的開(kāi)盤價(jià)格，該模式有效防止了套利和投機(jī)者操縱結(jié)算價(jià)格，平滑了結(jié)算價(jià)格。

與海外市場(chǎng)相比，滬深300指數(shù)期貨交割結(jié)算價(jià)的計(jì)價(jià)依據(jù)時(shí)間跨度區(qū)間更長(zhǎng)，遠(yuǎn)長(zhǎng)于中國(guó)臺(tái)灣和印度的30分鐘，能夠更有效避免操縱行為的發(fā)生，有助于更好地減少到期日效應(yīng)，確保股指期貨市場(chǎng)與股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的有序運(yùn)作。從5月21日的實(shí)際情況看，正是由于這一制度設(shè)計(jì)使得套利者無(wú)功而返。

5月21日14點(diǎn)之后，滬深300指數(shù)持續(xù)走強(qiáng)，但I(xiàn)F1005合約持續(xù)在2749點(diǎn)一線橫盤震蕩，與現(xiàn)貨的貼水持續(xù)擴(kuò)大，一度接近20點(diǎn)。部分投資者以為有套利機(jī)會(huì)，進(jìn)場(chǎng)交易，成交和持倉(cāng)明顯增加，特別是最后15分鐘，持倉(cāng)從440張快速增加至收盤的640張。由于交割結(jié)算價(jià)是滬深300指數(shù)最后兩小時(shí)的算術(shù)平均價(jià)，因此IF1005合約尾盤的持續(xù)貼水只是假象，最后公布的交割結(jié)算價(jià)2749.46點(diǎn)與IF1005合約收盤價(jià)2749.8點(diǎn)基本沒(méi)有套利空間，投資者套利并沒(méi)有成功。

總體來(lái)看，股指期貨首次到期交割平穩(wěn)有序，制度設(shè)計(jì)和監(jiān)管持續(xù)使得到期日沒(méi)有出現(xiàn)操縱價(jià)格、影響市場(chǎng)的現(xiàn)象。相信首次交割之后，市場(chǎng)各方將更加理性，股指期貨運(yùn)行將更為平穩(wěn)有序。

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