嘉實基金：2010年海外投資謹慎樂觀

嘉實基金總經理助理 李 凱

經歷了兩個季度的上漲行情后，全球資本市場在2009年第四季度繼續呈現震蕩上行局面。面對全新的2010年，全球經濟環境如何?海外投資前景又是如何呢?

先分析一下美國市場的情況。

首先，美國前期首次申領失業金人數持續好于預期，就業市場改善超出預期，但趨勢確認需要更多的時間，失業率高峰時點仍不確定；在金融體系方面，銀行向實體經濟借貸能力增強，資產質量好轉，美國金融系統的風險已大為降低。此外，伴隨實體經濟進一步恢復，美國企業信用債利差收緊，發行量迅速擴大，僅次于2006年-2007年的水平，信用市場全面解凍。伴隨就業市場改善，信貸解凍，加上市場預期未來將走向溫和通脹環境，我們判斷極度寬松的貨幣政策將會逐步退出，未來美國政府可能通過提前預警和擇機調整等方式進行調節；與此同時，美國刺激性財政政策仍有持續性，數額高達7300億的財政刺激計劃還在逐步投放，將對美國經濟復蘇起到積極作用；企業進入補庫存周期，同時盈利出現好轉。相應的，從資本市場波動性和資本凈流入來看，國外資本市場的風險偏和流動性維持逐漸復蘇態勢。

第二、在美元走勢方面，雖然近期有所緩解，但趨勢上美元仍持續走弱，目前可說處在30年以來的低位，美元成為套利貨幣。目前，市場上賣方對美元2010年走勢的普遍預期是：上半年走弱，下半年走強，以美元作為套息貨幣的Carry Trade將會撤出，套息貨幣將從美元重新轉回日元。對于未來的美元走勢，我們認為隨著美國財政赤字和經常貿易逆差逐漸減少，將對美元形成支撐；而投資者對風險資產的風險偏好將直接影響美元的強弱；此外，美國升息預期則是另一個值得關注的重點。

第三，雖然2009年全球經濟迅速回暖，但迪拜債務風波和希臘主權評級下調等事件的發生，仍然提示我們經濟再次下滑的風險依然存在，投資人需要高度關注。從歷史上看：美國1934年的GDP曾達到10%，但大蕭條卻直至1940年才結束；美國在20世紀80年代初期曾經在三年內兩次進入衰退；日本股市從1989年后有四次超過50%的反彈，但并無法改變日本經濟依舊低迷的事實。我們認為，美國的“去杠桿”(de-leveraging)過程將是長期而痛苦的。目前美國家庭平均債務和可支配收入的比例約在125%，如果回到60-70%的歷史均值就意味著拉動美國經濟的第一原動力的消費將持續減少，并將對美國復蘇的步伐有所影響。歐洲經濟恢復相對較慢，東歐國家的系統性風險依然很高。

綜合上述，我們對美國市場的總體看法是：政策層面上“中性”，極度寬松的貨幣政策將逐步退出，但刺激性財政政策會有持續性；宏觀層面上“正面”，補庫存推動經濟回暖，雖然在中期不排除經濟有再次下滑的風險；企業層面上“中性偏正面”，企業盈利“V”型反彈；市場層面上“正面”，投資者情緒好轉，流動性回升。因此，我們對2010年美國市場持“中性偏正面”的態度。

對于香港市場，它兼具了內地市場的基本面因素和海外市場的風險偏好和流動性因素。我們對港股市場的總體看法是：政策層面上“中性”，雖然流動性和政府投資都處在高位，但短期內有回收和減少的風險；宏觀層面上“中性偏正面”，處在經濟恢復的上行通道中；企業層面上“中性偏正面”，企業盈利反彈，但對下行風險保持關注；市場層面上“中性偏負面”，資本市場風險偏好和流動性下行風險超過上行風險。總體來說，我們對2010年香港市場持“謹慎樂觀”的態度：雖然我們看好經濟的周期性恢復，但明年的市場在多種合力作用下波動應該很大。我們的主要思路是跟住市場并精選個股。

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