王曉明：醫藥行業和國家重點發展行業將成為投資方向

2010年09月17日 17:25鳳凰網財經【大中小】【打印】共有評論0條

興業全球基金投資總監王曉明(圖片來源：鳳凰網財經)

鳳凰網財經訊中國農業銀行“基金寶”財富講壇——“相約魅力大連共享財富盛宴”投資主題報告會2010年9月17日在大連舉行，鳳凰網財經對本次會議進行全程網絡直播。圖為興業基金投資總監王曉明。

王曉明演講實錄：

我還是講講關于股票市場的問題，在我們前面所做的對中國經濟的這樣一個重心在未來兩三年當中會逐漸的下移大的判斷上面，我們去看我們整個股票市場的話，我前面也講了，短期影響它的因素更多的是來自于供求因素，正是因為大家存在比較強的通脹預期，比較低的利率環境下面，我覺得風險不大，但是投資機會有多大，一會兒做進一步的詳細分析。

首先我們在過去的一兩年當中，股票指數的漲幅并不大，或者你從綜合指數，或者從滬深300指數衡量的話，股票指數漲幅并不大，但是你如果換一個坐標看的話這個指數漲幅一定會小。如果你看中證500指數的話，這個是接近于創新高的，那么中證500指數，因為它是范圍更廣的指數，并且是流通的指數。如果總這個指數上看，從危機1500點，最高點是4500點上面，如果你再去看中小板指數的話，它已經前一段時間創新高了，但之所以看起來上證指數和滬深30指數漲幅不大的最主要原因是因為我們一些大市值權重的股票的價格跟危機之前，或者是說危機之前相比較的話依然有比較大的跌幅，當中最主要的是我們銀行板塊，像中國銀行、工商銀行離歷史上最高點有相當大的差距。這些股票構成了事實當中比較的比重比較大的一塊，而這些股票的漲幅并不大，這個是導致我們整個的有一些股票指數，尤其是上證指數和滬深300指數看上去漲幅不大的原因。我們說漲幅不大相對來講面臨的風險會小的多。

這一點最主要的原因，跟我們過去一兩年當中，整個市場的流通市值逐漸增加有密切的關系。上面藍顏色的圖的話是我們流通指數逐漸增加的累計的圖表，上面這個圖表是滬深300指數，上證一個變化的一個圖表。

05年以后的話，我們看到整個證券市場實際上在融資這個問題上面應該說是已經越來越市場化了，不管是08年這樣遇到金融危機的一年也好，還是09年也好，我們ICO再融資的功能充分發揮，09年以前市場一漲就加快，一跌就漲停，這個也是政策意圖的轉變。我們看到在07年的10月16日，上一輪指數的一個相對比較高點，接近高點，6092點這一天的時候，我們去看整個證券化的比率，也就是說我們A股市值，以及紅籌股，在香港上市的一些中國的紅籌股票，在市值看的話，當時證券化比例，這些市值比GDP的比重是150%，而到了2010年的6月25日這個比值是76%，這個意義上講反映整個市場的總市值和流通市值應該說并不存在特別大的泡沫，還有一定提升的空間。這里還有更多的市值的比較，A股市值跟居民的存款總額的比較，流通的A股市值跟居民存款總額的比較。我們發現跟07年當時這個市場狀況相比較依然有相當大的差距，另外這個角度上講的話也引證目前市場上并不存在特別大的泡沫。從全流通的這個市場上面資金供求的狀況的話，實際上對整個市場的運作的規律的影響是越來越大了，我們長期觀測的指標是M2增速和M1的增速差和上證指數的比較，比值差的比較看我們這個比值最近開始降到了負值，應該是一個負的幾個百分點的水平上。從這個角度上看的話，應該說我們這個資金寬松，過度寬松的局面已經到了一個極至，未來現象發生改變的話，假如說M1減M2得正的話對資本市場是相對來說不利的。

證券市場全流通的影響實際上逐漸體現，我們現在正在逐漸的消化全流通存量所帶來的壓力，從上證和滬深300指數看的話，上漲的難度比較大的，但是我們從整體的估值水平看的話，我們認為目前市場的估值的水平相對合理的。我們這個里面有一張表格，我體現拿出來給大家做一個比較，這個也是我們在今年的7月2日的時候將滬深300指數跟08年的11月4日基本上指數屬于最第值的PE和PB的水平做了比較，2010年的7月2日滬深300PB值跟08年一加是只不過8%，只比當時高了8%。從PE角度講相差并不大。已經有部分的行業在今年的6月份的時候跟歷史上08年金融危機最低迷的時候PE、PB都是最低的，都比08年的最低點還要低，甚至是接近，這個是我們從整個市場的估值的水平看的話應該也是這樣的特點。

但是我們過去從年初到現在為止表現的差異非常明顯，一個是從板塊的表現的差異上去，大家看一下，從2010年的上半年表現比較好的行業板塊是電子元器件、醫療、服務、紡織，差的是黑色金屬，化工、采掘、房地產、金融服務，分行業角度看2010年的上半年表現風格差異比較大的行業。

實際上到目前為止這個狀況并沒有發生明顯的改變，如果你按照風格指數來進行分類的話，會發現越是小盤的股票表現的越好，越是大盤的股票表現越差，越是高市盈率的股票表現越好，越是低市盈率的股票表現越差，這是今年以來的現象。而這個現象的背后，我前面也講了，是跟我們整個投資者的結構的發生了一個很重要的變化是密切相關的。那么我這里面也列明了市場的變化，基金所掌控的資產占整個股票市場流通市值的比重是接近30%，到今年半年報的時候總量是1.8萬億，流通市值15萬億，占流通市值的比重從過去最高30%，下降到12%，之所以出現這樣一個現象的最主要的原因，當然一個方面跟基金份額減少有關，另外跟整個市場的投資結構，流通市值不斷增加，基金占的比重降低有密切的關系。最高的時候基金管理的資產是3萬多億，但現在是1.8萬億，本身速度在降低，與此同時我們流通市值也發生了比較大的變化，當時有很多的小非進入到這個行列中來，投資者的結構在過去的幾年當中越來越趨向于這種散戶化的這種特征，所以這一點的話，我覺得對今年整個股票市場的密集結構有一個非常重要的影響，所以我們看見了更多的市場上面表現出來一種資金博弈的特征。小盤股票、有概念的股票，有想象力的股票或者是說趨勢，只要能漲有人敢追，這樣的股票在2010年總體上表現比較出色的。

這種結構差異帶來了市場結構的變化，我個人看，這些現在目前一些極高市盈率的股票，中小市值的股票，一些創業板的股票，長期來看市值一定存在壓力，股價一定存在壓力，很難長期維持這么高的市盈率或者是目前這么高的一個市值水平。當然很多投資者說，我買的這些股票在短期來看業績增速特別快，所以我現在以一個比較高的市盈率買它，很快它的市盈率會降到一個比較合理的水平，我想從背后這個因素解釋一下這種現象的話，我覺得應該是從09年我們大規模的這樣一個貨幣的投放，在這樣一個大的背景下面，各個地方的政府支出和投資業的增加，在這么大的背景下面很多中小企業很容易在這個過程當中獲得一些比較好的訂單，通過一些公關獲得比較好的項目，同而帶來短期的業績增長，這個現象是非常正常的。

但是我想說，不管是大企業也好，還是小企業也好，沒有一個企業盈利波動可以完全脫離這樣一個大的宏觀經濟的支持，也就是說我們如果經濟的增長的結構發生變化，或者是說我們整個投資的結構發生了變化，或者我們經濟增速發生變化的話，我相信中小企業很難保持目前看起來那么高的利潤增速。所以如果是基于這么快速的利潤增速去購買這些比較高的市盈率股票的投資者的話，我相信可能你現在就處于一個相對來講安全邊際比較好的狀態。我們從總體上來看，因為那些大市值的股票，或者是一些低市值的股票，拉低了平均估值的水平，看起來好像沒有異常，但是結構上看的話，我們認為很多股票依然是絕對的高，我們前面剛剛介紹了，中小板的指數創新高，但是中證500的指數接近創新高，但是上證依然比較低。所以我相信兩極分化的狀態到了某一個時期會發生變化，即使不發生變化我相信我們投資的那些相對比較低的股票的風險要比那些估值水平現在處于極高水平的話風險小的多。

這里也有一個盈利能力跟歷史上的比較，ROE的水平，09年的平均的ROE水平跟這個行業從00年到09年的ROE水平的相比較的一個變化狀況。我們看起來這個當中家用電器，信息設備、醫藥生物、房地產、食品飲料屬于09年以來盈利的改善狀況特別明顯的。從整個金融服務的平均ROE水平的話，實際上在過去的幾年當中已經在逐漸的下降了，已經從過去的平均在20以上的水平逐漸降到了19%這樣的水平上面。當然說未來會不會進一步的下降的話，這個就取決于我們目前的銀行一個資產質量的判斷，以及我們國家所采取的一些政策對金融企業的這樣盈利能力的綜合的影響。因為最近一段時間在傳說，銀監會可能想讓銀行提取壞帳的比例提升到2.5%，我個人判斷這種概率很小，為什么，因為我們去理解中國的金融行業為什么在過去十年當中，它的盈利能力比較強，我覺得一個相當重要的原因跟我們整個政府的政策導向密切相關的。因為我們是希望通過投資拉動經濟增長，所以在這樣的大的背景下一定要給金融企業比較高的ROE水平，比較好的自我資本積累的水平，他才能不斷去通過貸款擴張，去拉動經濟的增長。一定要維持一個比較高的這樣的經濟差才有動力去擴張，如果你現在給你的不良貸款比率提高到2.5，我相信他們根本沒有能力貸款，因為你凈差不過2點幾，從這個角度講實施并不大。

我剛才從ROE水平比較來看的話，我們滬深300指數跟歷史上的00年到09年的平均水平來看基本一致，目前作為整體的股票市場存不在特別大的風險，尤其是低利率的環境長期持續的話，我們覺得股票市場可能還是一個比較好的對自己做題材的選擇。

從投資方面上選擇，我們覺得在戰略新興產業具有不一定安全的個股，過的消費相關，大消費，甚至一些中低端消費行業，醫藥行業，長遠能夠看到真正的收益的一些企業，包括我們十二五規劃當中重點發展的一些行業都可以成為我們投資的一些選擇的方向。

這里有一些關于主題的選擇等等。我想講的是說，在我們這一輪的整個經濟結構的轉移的過程當中，一定會有很多優秀的企業，很多優秀的公司能夠成為我們一個訓練的標的。我舉一個例子，比如說看我們國家這幾年發生一些重要事件，比如說我們高鐵建設，未來幾年當中整個高鐵方面的投資力度非常的大，而高鐵投資會帶來什么樣的投資機會，簡單理解這樣一個問題的話，我們是不是圍繞高鐵建設相關的很多設備提供的企業，或者是說我們高鐵很多承建方等等方面，再往進一步延伸來講，比如說在高鐵的網絡逐漸初步形成以后，形成了對中國過去的一個客流貨流的，所以我們貨運的瓶頸徹底打開了。貨運的瓶頸徹底被打開，導致我們整個全國的物流行業投資機會會明顯的增加，我們大連也有這樣的瓶頸，所以我想講的例子，在我們整個中國經濟結構轉型這樣的過程當中，我相信還會有很多的行業可以出現一些比較好的投資機會。

那么這里面是我們一些自下而上的選擇，剛剛鐘教授也做了介紹，其實這一點跟我們在內部做的一些判斷不謀而合的，我們認為在2010年和2011年想通過對宏觀經濟的判斷，對股票市場做一些判斷，捕捉一些個股投資機會的難度是非常難的，從2010年和2011年更多基于對自下而上個股的挖掘，對公司的跟蹤判斷，尋找投資機會才是一種更好的方法。這里面是我們面臨幾個行業的比較，是我們認為相對來講具有估值增長，方方面面綜合比較下來具有吸引力的一些行業。我的介紹這么多，謝謝大家。