董先安：中國當前無加息風險 投資飽和度較差

上投摩根之高校論壇之三——“全球經濟僵局中的新趨勢”主題論壇于2010年9月15日在北京清華大學新聞傳播學院舉行，鳳凰網財經對本次會議進行全程網絡報道。以下為興業證券首席宏觀分析師董先安發言實錄。

董先安：我先給大家介紹一下我們前期的觀察。我2007年回國，兩年前才開始流行環比分析，我們占一點優勢，正巧猜對了幾次拐點。我們看經濟現在沒有加息的風險，背后最主要的原因，從工業角度來說，是在非常低的位置。往前面看兩個月，6月份、7月份是除了金融危機以外，創新低的點。8月份已經開始復蘇，所以工業已過谷底。7月份數據反映了經濟環比的變化。經濟這次特別大的波動來自于政策調整，目前為止，預期7月份的政策已經明顯轉化，我們有無數數據證明政策是在變化當中，而新增貸款數量從上個月超過5300億，接下來每個月份都會比同樣的月份高一些。所以在這種情況下，我們相信企業的預期也發生好轉，這就是為什么我們在這個時間猜對市場波動很重要的原因。

從長期數據來看，一個很重要的現象，我關注更多在內需，很大程度上外需的高潮已經結束了，不要再夢想了，未來幾年都是百分之十幾的增速，這已經很好了。從2000年之后，中國內需的變化基本影響了全球大宗商品的價格，從2005年以后，中國GDP影響了全球的波動，甚至我們會領先。所以在2008年的時候，我們看到中國股市、中國經濟是率先回升的。這次6、7月份開始，中國經濟在緩慢回升。目前為止，全球都是一個低位，尤其是415之后，我們看到417全球大宗商品有一個大跌。我們再等等看，四季度數字可能比大家預期稍微好一些。

通脹，我基本同意剛才幾位學者的觀點，用我們草根的做法，可以看出工業環比的數據是在剛剛起穩的過程。在這個過程奢談加息是不切實際的做法，真正比較好的加息時間是去年年底，在CPI剛剛轉正的時候，當時PPI創歷史新高。在2009年年底的時候，PPI漲幅環比相當高，這就是為什么去年年底，發改委4萬億項目開始收，7月份又開始放，有一個收放的過程，這跟經濟好不好、壞不壞沒有關系。去年我們非常擔心貨幣政策變化，變化之后大家討論非常激烈，有的公司把全年通脹調得特別高，而我們當時是在12月25號發過一篇報道，通脹情況非常嚴峻，全年壓力很大，上半年很可能因為管理通脹、管理房價所帶來的預期大波動，而7月份之后會轉為樂觀。這個時間差大概在6個月左右。第一輪貨幣沖擊是在2008年6月底。目前來看，會有類似的現象，大概會發生在明年，而不是今年，因為我們現在的水平面還是很低的狀況。這使得我們今年有一個非常寬的區間可以往上看。我跟王先生一樣，要說對了，才能生存，我們這次是很堅定地往上看。

各種食品價格，豬肉價格周期基本是六個月左右，韭菜幾個禮拜就下來了，水災之后，這些數字都不構成刺激。等到9月份，如果低于3.3%，現在擔心通脹、擔心加息的一撥人，馬上會翻臉不認人。

接下來我們看一看貨幣的情況，環比創造一個低點，現在在回升。9月份前兩周投放情況比較糟的。汽車我們關注銷量，6月份、7月份有一個環比回升，8月份數據完全印證了這個判斷，給這個行業帶來了希望。長周期來看，這個拐點發生在2008年年底，再有一次是發生在2004年年底，這種長周期的拐點是四五年才有一次。到目前來看，環比變化比較明顯。

還是說一下長期，大家對于投資的理解之前有一些誤導性，我不相信中國有深度了解中國經濟的一群大師，有的話也是幾個而已，大部分是盲人摸象，我們是壞學生，摸掉一條尾巴就不錯了。說中國投資飽和程度，還是很差的，各種指標都是相當于日本60年代末期和韓國90年代的水平。大家不要擔心投資的增速，我們測算一下未來十年投資增速比16%底的年份都會很少。這是我們的基本看法。

大家在討論這些調結構，是不是應該由消費驅動，有點過于意識形態化的嫌疑，這些數據不支持我們一步調到位，給我們下臺階。這其實是做不到的，中國從來都是漸進式改革，休克療法只會導致經濟崩潰。兩個階段，第一個階段是調結構，外需驅動轉變內需驅動。之后投資相對較高的增速，消費率本身會上臺階，因為我們青壯年比例在2002年開始上升。出口這部分貢獻一般忽略不計，內需優化過程會在投資飽和之后再出現。根據中國的情況，大概十年時間才能達到。

地產投資性需求拐點，非人口拐點。看中國地產很復雜，因為不光有真實利率，還有政策調整，金融體系目前為止沒有真正市場化。這樣一個體系會運轉很長時間，除非這些人變成改革派，重新回到青壯年的想法。

8月房價環比繼續回落，銷量環比收窄。調控歪打正著達到了目的，房價可能下跌。

這是我們的分析方法，政策前瞻性分析，報告先于政策調整。政府擔心房價，擔心通脹，擔心失業率，在這個決策機制里，有理性的層面，不需要去猜，比如6月15號我們認為政策會變，第一個人民幣會脫鉤。第二個，地產還會維持投資性需求，第三個一定有政策對沖前兩者的影響。

最后是我們的結論，中期我們沒有看到特別強大的通脹壓力，用勞動力成本或者用別的方式解釋通脹，丟掉一個很重要的內升性的指標叫貨幣，央行看到一兩個月指標是過熱的，還是可以行動的。謝謝。

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