郝兵：2010年在新興行業尋找投資機會

農銀匯理基金管理有限公司投資部副總經理郝兵(圖片來源：鳳凰網財經)

鳳凰網財經訊 2010年3月7日，中國農業銀行與農銀匯理聯合舉辦的“基金寶”財富講壇在上海舉行。鳳凰網財經獨家直播本次論壇。以下為農銀匯理基金管理有限公司投資部副總經理郝兵演講實錄。

郝兵：尊敬的印總、周行長以及農行的各位領導，包括長期以來關心農業銀行和我們農銀匯理的各位朋友們下午好！很高興今天有這樣一個機會跟在座的各位，包括所有參與我們會場的媒體朋友們分享一下我們農銀匯理對今年證券市場投資和操作的策略。剛才龔博士從宏觀的經濟方面給我們暢想了一下，分析了一下整個世界經濟，包括我們行業經濟的一些動向，我在這里面也先簡單地回顧一下。

如果我們換一個角度，從一個更長的周期看我們的世界經濟處于一個什么狀況。實際上這個圖里面已經反映出來，世界經濟周期是存在波動的。過去兩百年以來，資本主義發達國家的宏觀經濟發生了一個比較長的周期波動。讓我們用長周期來分析這個市場的時候，我們可以發現這個市場在過去的兩百年里面出現了幾個比較大的波動，如果分析每一次波動后面的推動主導力量，我們可以分析出來很多的原因。有一個原因是我們不能忽視的，就是科技創新的力量。談到目前我們國內的經濟處于什么樣的階段，我們如果把眼光從國際經濟的角度來看的話，中國的經濟跟世界的經濟是密不可分的，從長期周期來看，世界經濟目前正處于一個長期經濟波動的頂點，我們國內的經濟也不可避免在這樣一個周期里面參與整個國際經濟周期的過程。

剛才龔博士也提到了一些問題，我們來回顧一下。國內經濟過去三十年取得了一個翻天覆地的增長，截止到2009年底，中國的GDP達到33萬億，折算成美金是5萬億，回過頭來我們比較一下西方發達國家，美國接近15萬億的GDP，全球第一位。中國今年有可能超過日本，成為全球的第二大經濟體，但是在過去三十年雖然取得了一個令人振奮的成績，如果按照人均比的話，美國3億人口，中國13億人口，任何的數字除以13，這個數字都會發生很大的變化。

我記得我們在唱歌的時候，有人唱：我不做大哥很多年。如果把中國的經濟復制這樣一個歌詞的話，中國經濟不做世界老大更多年。有些時候我跟我們的客戶交流時講，中國經濟在歷史上，祖輩的時候一直是世界的老大，大家回顧一下我們的大唐盛世，即使是康乾的時候，中國的GDP也是全球的1/3，美國的GDP也就占全球的28%左右，有這樣一個差距可以反映出雖然過去的三十年我們取得了很大的經濟成果，但是從目前來看我們還跟我們歷史上曾經取得過的輝煌，包括我們目前跟主要的競爭對手之間還是存在著相當大的差距。差距不代表什么，我們一直都在努力，我相信在我們的政府和黨的正確領導下，未來的幾十年之內，中國經濟還有望成為全球的領跑者，成為全球的第一國家，當然這需要我們的繼續努力。

宏觀經濟我不想講太多，因為前面龔博士已經講過了，包括我相信后面的金博士也會去講。我這里面把目光拉回來，拉到我們國內的資本市場和股票市場，跟大家具體闡述一下我們今年對整個國內的宏觀經濟，包括對股票市場投資策略的一些看法。

看這張圖里面，大家可以明確地看到一個很有意思的現象，中國股票市場很短，只有二十年的時間，一個很有意思的現象是在2005年以前，中國的股票市場跟宏觀經濟走勢之間出現了悖離，從這個圖GDP的增速，2005年以前基本上沒有什么關系，股市漲的時候，宏觀經濟基本面很差的話，宏觀經濟還在下滑。經濟上揚的時候，股市還在跌，這種現象從 2005年以后發生了徹底的變化。原因是什么？相信了解資本市場和股票市場的人清楚，2005年以后我們國內完成了這樣一個股權分置改革的推動，從證券化比例來看，實現了一個快速的提升。從2005年的時候最低點，到2007年我們的最高點，我們的證券化比例已經突破了100%，也就是說突破了30萬億，跟GDP的總量基本上接近。從這樣一個演化的進程，讓我們這些專業的投資人士可以有更理性的視角，從經濟學的角度來分析和判斷我們經濟，從而也判斷我們的股票市場，因為股票市場是宏觀經濟的“晴雨表”。

下面我從幾個方面來闡述一下我們對今年市場的判斷。

第一，我們從企業的盈利增長來看，可以說盈利是推動企業股價包括股指上漲的重要推動力量。從2009年和2010年這樣一個盈利增長的情況來判斷，應該說2008年我們經歷了百年一遇的金融危機，2009年我們經歷了一個宏觀的刺激，很多的上市公司也好、行業也好，企業盈利情況出現一個很快的探底回升，今年我們判斷全部上市公司的增長在25～30%左右。我們判斷只有2009年經濟增長的20%左右，雖然這樣的增長是比較明確的，但是從賣方的一致預期來看，是出現了一個下調的趨勢。主要原因是基于從去年年底和今年年初開始的國內宏觀經濟調控，所以今年的盈利增長是比較確定的，有一個未知數，后面有可能會持續下調。

第二，我們來看一下估值水平。從市場的估值水平來看，今年的市場估值水平應該是處于歷史平均的水平，但還是要提示一點，從長期來看，股票市場，尤其是中國股票市場長期的估值水平是要出現一個下滑的趨勢。理由有四點。

一是經濟增長速度有可能出現趨勢性的回落。大家知道過去的三十年，依靠的是外需導向，高度依靠投資和外需拉動，經過了金融危機以后這種模式已經不可復制，包括世界經濟形態來看，也面臨著經濟增長乏力的情況。我們這次兩會定的基調，未來我們會更加注重經濟增長的質量，而不是追求GDP增長的速度。所以從這個方面來講，以前我們過去三十年10%以上的GDP增長速度，未來應該是回落到7～8%的速度，這樣一個宏觀經濟增速的下滑也會導致我們證券市場，我們所有的上市公司盈利增速會出現一個趨勢性的下滑，這也會導致估值水平有一個下降。

二是平均估值。從滬深300的靜態估值水平來看，對應2008年是28倍的市盈率，如果2009年凈利潤增長在20% ，2010年有25～30%的水平判斷，我們判斷2010年上證指數對應的是23倍左右的市盈率。滬深300對應17～18倍的市盈率，從歷史平均來看，平均水平在30倍左右，從1995年以前可能會更高，如果我判斷正確及未來的市場估值水平會下降，實際上今年對應的17、18倍是合理的。

今年還有一個問題，就是市場的全流通，我們研究過美國，包括香港全流通的環境下對市場的一個影響，全流通以后我們發現企業的回購和增發的行為跟市值水平是對應的，也就是說進入比較合理的估值水平的時候，也會采取一些回購的方式，也證實了未來我們整個市場的估值會趨窄。

從前面兩個方面我們可以判斷，首先是我們的盈利增長雖然有，但是要出現下滑。從估值水平來看，雖然目前合理，處于一個歷史平均水平，但是這個歷史平均水平也可能出現繼續下調的趨勢。

三是市場的流動性，就是從資金供給和需求的方面來判斷市場的情況。從這個圖表里面我們可以看到，從今年的一季度可以迎來M1和M2短期缺口的高峰，流動性的缺口在一季度將解制。M1和M2的缺口對資本市場的趨勢有一個近相關的判斷趨勢，從這個流動性來看，也預示未來有一定的壓力。我們從整個基金的發行規模和凈申購和贖回的情況來看，今年我們判斷基金的發行規模跟2009年是相當的水平。如果從基金的凈份額和凈申購和贖回情況來看，基本上保持穩定。

第三，從短期的保證金來看，跟我們歷史最高水平相差比較遠，但是跟最近一個階段的平均水平，包括平均的倉位來看，進一步上升的概率或者說空間并沒有太大。今年我們認為影響市場比較重要的一點是再融資的壓力，過去我們研究過M2的增量，我們發現M2的缺口跟再融資的比例做了一個 擬合，相關率達到百分之八十幾，按照這個測算，包括我們總理的報告中提到的，今年我們M2的增速是百分之十七點幾，對應的是信貸增量，折算為M2的增量，我們判斷今年直接融資和間接融資的比例關系，今年我們的再融資需求，包括IPO，就是直接融資的需求在8000億～10000億之間，總理也提到了要擴大資金融資，今年的融資壓力是不容忽視的。

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