利潤倒逼市場低迷 中國人保年內IPO權衡

2012年09月22日 10:42
來源：北京商報

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QE3的刺激效應還未“捂熱”，香港H股就開始失去方向。9月18日，恒生指數下跌56點，收于20602點，成交量從9月17日的604億港元減至509億港元。A股更顯疲態，上證指數連續“六連陰”，跌幅達0.9%。

此時，距離中國人民保險集團股份有限公司(簡稱中國人保或PICC)原定10月A+H的同步上市計劃還剩十余天，但其公司內部感受不到上市前的緊張氣氛。此外，在適逢上市關鍵期的9、10兩月，中國人保掌門人吳焰需要在中央黨校學習。

即使按照“H股先行”的第二套方案，中國人保10月份上市計劃亦存在不確定性。據接近中國人保人士透露，中國人保已將上市評估基準日由之前的2011年12月31日調整為2012年6月30日。這意味著中國人保上市大限日是今年12月底以前；否則還將修改上市材料。“這未嘗不是件好事，因為今年上半年是中國人保有史以來，利潤表現最好的時期。”一位中國人保人士說。“加快推進金象項目實施，確保年內完成相關工作”是中國人保半年工作會議上既定的工作要求。“金象就是上市，我們在為年內實現目標努力；像PICC這樣的IPO是稀缺的優質資源，對股市是件大好事，兩地監管部門都歡迎。”一位接近中國人保高層人士說。

中國財險2012年上半年交出了一份上市以來最好看的成績單，這顯然會為人保集團的整體上市增色。“考慮整體資產減值損失因素的影響，擔憂IPO拖至明年后，利潤會受到侵蝕。”一位人保人士說。

左右權衡

雖然中國人保自詡是中國保險市場最賺錢的保險供應商，但其上市項目卻有些“生不逢時”。

擺在PICC面前的選擇是，要么低價發行，前提是有了合適的基石投資者；要么順延至明年，但風險是“明年的市場也許更為低迷、持續震蕩，屆時IPO可能會一拖再拖”。

等待中，一直期盼市場回暖的PICC，眼看著H股重啟大限日的到來——6月21日獲香港監管部門批準赴港上市，理論上，通過聆訊日之后，應在三個月的有效期之內發行，這意味著其H股IPO需要在10月前完成。

但現在看來，在10月之前完成IPO，無論是H股先行還是“A+H”上市，難度都不小。可能的情況是，再次押后延期至年內乃至明年。“感覺不到太多的上市氣氛，包括我們一把手也去黨校學習了，年內能否上市仍是未知數。”一位中國人保人士說。但上述接近中國人保高層人士認為，中國人保正在積極爭取年內上市，還表示吳焰在黨校學習并不會影響推進上市的“節奏”。

中國人保集團黨委委員、副總裁周立群在公司內部會議上表示，集團整體上市取得了可喜的進展，今年的重點工作之一是“加快推進金象項目實施，確保年內完成相關工作”。

不過，最賺錢的保險供應商股票似乎缺失一個與之匹配的價格。

中報顯示，中國財險(HK.2328)每股收益0.533 元人民幣，其對應的動態PE為8倍。而中國平安(601318，股吧)是41倍、中國太保(601601，股吧)是26倍。

“財險股價嚴重被低估，不排除某些機構為了壓低集團IPO的發行價故意做空人保財險。”上述接近中國人保高層人士說，“人保最不愿意看到的是好資產賣不出好價格；但又有利潤倒逼的壓力。”

據上述人士透露，機構給出的PICC發行價估值在5元左右，但中國人保不愿意“賤賣”。特別是中國財險亮出漂亮的中期成績單后，更不甘心低價發行。事實上，在價格方面，中國人保一直比較糾結，由于市場疲軟，其已“錯”過一次H股的上市。這次，還會“擦望而過”嗎？

“H股仍然受A股、國內宏觀的影響。美聯儲QE3落實還沒有多久，刺激效應就開始減退，美股周一下跌，9月17日的港股也缺乏明確方向；未來面對的變量依然眾多。”香港證券專業學會委員會成員溫天納說。他認為，與6月份相比，雖然內地出臺不少政策，但宏觀數據的表現低于預期。

“在經濟下行背景下，投資者對金融股的態度非常謹慎。他們甚至認為市場每一次反彈都是出逃的機會。”一位香港投行人士認為。

經濟如此趨勢，亦給等待上市時間窗口的中國人保平添了一些不確定因素。

利潤倒逼？

“雖然價格低一些，但至少可以發出去。因為市場持續下行，未來A股滬指若跌破2000點，A股發行難度更大，也無從賣出好價格。”香港聆訊“過關”之后，一位接近中國人保人士曾如此表述。

癥結或在于“利潤倒逼”的壓力。“因為用去年數據的好處是沒有計提過多的減值準備，賬面利潤比較好看。”上述接近中國人保人士說，“一旦計提減值損失，恐怕利潤會受到影響。”

不過，一位人保財險人士并不認同此觀點。在他看來，不存在減值損失計提不足的問題。越往后越能賣個好價格。如此判斷背景下，中國人保的上市計劃仍在“糾結”推進之中——總以為后市會向好，甚至還有種等待救市的心態。

在這位人保財險人士看來，公司交易類資產占比僅10%，而可供出售類資產只要不出售，就無從定義是虧損。“諸如跌幅超過50%，下跌超過1年的交易類資產均會按規定計提減值損失，但也不能計提過多，因為不能回沖。”

“我們的利潤比較干凈，該計提的損失都計提了。承保利潤與投資收益亦很好，整體業務格局都不錯。”上述財險人士說，“事實上，中期業績發布當天，中國財險股價漲幅7%，說明得到市場的認可。”但PICC整體的減值損失計提情況則不得而知。按照上述接近中國人保人士的說法，似乎尚未足額計提相關的減值損失。

某種程度上，中國人保似乎更重視市值的大小。中國人保的市值目標以中國平安為參照樣本，發行市值希望高于中國太保與新華保險(601336，股吧)。如此，其最理想的情況是發行價達到8-9元/股。

“這點還是沒有變。IPO宜早不宜遲；不妨減少些融資規模；可多可少，感覺市場合適就融資多點，否則少些。”一位接近中國財險高層人士說。他建議，首次融資少些，分步融資，價格也無需太高，諸如發行價在6元左右，發行比例10%。

中國人保高層曾坦言，公司面臨“股本大，凈資產小”的尷尬，可能會影響IPO的定價。然而，今非昔比，中國財險內涵價值的提升亦帶高了中國人保的估值水平。這令公司決策層相信中國人保理應買個好價；孰料，市場震蕩，機構不認賬，從而牽制PICC的發行價。

在可能的利潤倒逼、市場低迷的雙重挑戰之下，中國人保年內IPO之旅如何成行？