貨幣政策難解流動性過剩難題財政政策走向宏觀調(diào)控前臺

證券時報記者鄭曉波

6次上調(diào)存款準備金率和3次提高存貸款基準利率———今年以來緊縮性貨幣政策出臺的頻率大大超過去年。但一連串貨幣政策先后出臺，資金面寬松的局面依然沒有得到明顯改變，流動性仍顯偏多。與此同時，財政政策開始發(fā)力，在多次調(diào)整進出口稅收政策之后，證券交易印花稅、利息稅先后調(diào)整，財政政策給市場造成的巨大影響不可小覷，而特別國債的發(fā)行則給宏觀調(diào)控帶來一條新思路。

對此，業(yè)內(nèi)專家認為，針對當前復雜的內(nèi)外經(jīng)濟失衡問題，貨幣政策在總量上的微調(diào)措施不僅難以有效解決經(jīng)濟的結構性問題，也難以改變市場預期。因此，下半年會有更多的財政政策出臺，配合貨幣政策為經(jīng)濟“降溫”，而財政和貨幣政策協(xié)調(diào)配合將是今后一個時期宏觀調(diào)控的主要特點。

貨幣政策影響力減弱

今年以來，央行已連續(xù)6次上調(diào)法定存款準備金率和3次上調(diào)存貸款基準利率，大大超過了去年的頻率。據(jù)測算，去年以來的9次上調(diào)法定存款準備金率共鎖定了近萬億元的資金。另外，今年以來，央行出臺的貨幣政策還包括：發(fā)行了超過2.6萬億元的央行票據(jù)，擴大匯率波動區(qū)間等。

然而，目前資金面寬松的局面依然沒有改變，流動性仍顯偏多。對此，北京大學經(jīng)濟學院院長劉偉指出，國內(nèi)宏觀經(jīng)濟失衡的原因復雜，國際收支持續(xù)失衡，加上貨幣政策本身存在著“既有利率又有貨幣供應量”的雙重目標，貨幣政策的效應在減弱。

對于央行來說，加息、發(fā)行央票和提高存款準備金率是收縮流動性的三種主要途徑。但在中國社科院金融研究所所長李揚看來，央行繼續(xù)使用這三個工具都有難度。首先，加息勢必會進一步刺激外資涌入，從而增加人民幣升值的壓力；其次，發(fā)行央行票據(jù)以及提高存款準備金率雖然減少了貨幣供應量，但也將抬高貨幣市場利率，使得政策難以同時兼顧量與價、內(nèi)與外的平衡。

而由于上調(diào)準備金率以及發(fā)行票據(jù)都可能帶來利率上升，并使外匯流入，最終再次造成流動性過剩的局面，一位業(yè)內(nèi)專家認為：現(xiàn)有的央行貨幣政策已經(jīng)對市場失去調(diào)節(jié)作用，形成死循環(huán)。

更有學者提出，為解決流動性過剩的問題，單一地采用貨幣政策已經(jīng)走到了盡頭。李揚就是該觀點的持有者之一。他指出，貨幣政策不是萬能的，目前依靠貨幣政策進行調(diào)控的路已經(jīng)走到了盡頭。他認為，要發(fā)揮貨幣政策的作用，首先要更明確調(diào)控的目標，譬如外國貨幣政策采用的通貨膨脹目標；其次，要加快對現(xiàn)有政策工具的改革，要進一步提高貨幣政策的透明度、公開性、可信度。

財政政策走向前臺

在貨幣政策頻繁推出的同時，財政政策也逐步走向宏觀調(diào)控的前臺。今年以來，為減少貿(mào)易順差，緩解流動性過剩的壓力，我國多次調(diào)整進出口稅收政策。如4月15日，取消或降低了部分鋼材產(chǎn)品的出口退稅率；6月1日，對142項“兩高一資”產(chǎn)品調(diào)高或開征出口關稅；7月1日，再次調(diào)整2831項商品的出口退稅政策。

而對證券市場影響最為直接和明顯的，無疑是財政部5月30日將證券交易印花稅稅率由1‰調(diào)整為3‰。另外，自8月15日起執(zhí)行的利息稅將由20%調(diào)減為5%，也被認為將影響證券市場資金的流向。

更為引人注目的是，6月29日，全國人大常委會批準了由財政部發(fā)行15500億元特別國債購買外匯的議案。財政部相關負責人指出，發(fā)行特別國債是緩解流動性偏多、提高外匯經(jīng)營收益，確保宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定運行的綜合性調(diào)控政策。

中國社科院金融所貨幣政策研究室副主任楊濤指出，特別國債的發(fā)行意味著財政政策將介入對流動性的調(diào)控，緩解貨幣政策效果的不足。財政部發(fā)行特別國債購買外匯，可以從貨幣市場回籠貨幣，有助于減少央行對沖流動性的壓力，從而對當前貨幣市場流動性過剩格局產(chǎn)生影響。

可以說，在貨幣政策步入泥潭之時，一系列財政政策的出臺，顯示出政府正在積極努力促進財政政策和貨幣政策的協(xié)調(diào)配合，以進一步加強宏觀調(diào)控，促進經(jīng)濟增長方式轉(zhuǎn)變。

“兩手抓”將成調(diào)控常態(tài)

事實上，政府相關部門對此也早有認識。央行貨幣政策委員會7月初召開的二季度例會提出，應進一步加強貨幣政策與財政等政策的協(xié)調(diào)配合。近期召開的中共中央政治局會議強調(diào)：“穩(wěn)定、完善和落實宏觀調(diào)控政策，財政政策要加大對結構調(diào)整支持力度，貨幣政策要穩(wěn)中適度從緊。”

對此，申銀萬國高級宏觀經(jīng)濟分析師李慧勇表示，從近期頻繁出臺的政策來看，發(fā)行特別國債和出口退稅政策調(diào)整都是財政部牽頭，而政府不斷強調(diào)加強貨幣政策和財政政策等多政策配合，這意味著多政策配合可能成為下半年乃至今后一段時間調(diào)控政策的主基調(diào)。

就具體政策來看，李慧勇表示，中央在貿(mào)易順差過大、信貸投放過多、投資增長過快的思想上得到統(tǒng)一認識之后，下階段宏觀調(diào)控的力度會進一步加大，三季度將再次成為政策出臺密集期。他預計，發(fā)行特別國債、對商業(yè)銀行信貸的“窗口指導”、對“兩高一資”產(chǎn)品出口稅收政策進一步調(diào)整、對問題比較嚴重的地區(qū)的懲戒措施等將陸續(xù)出臺。

海通證券一份研究報告也指出，從貨幣政策來看，現(xiàn)有的匯率制度使得央行貨幣政策的有效性和獨立性大打折扣，而且其總量上的微調(diào)措施不僅難以有效解決經(jīng)濟的結構性問題，也難以改變市場預期。因此，下半年會有更多的財政政策出臺為經(jīng)濟“降溫”，包括特別國債的發(fā)行、對地方政府投資和銀行信貸的“窗口指導”等措施。

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