中國遠洋靠什么支持近?400倍的市盈率

■本刊特約作者張彤

高達近?400倍的靜態市盈率，及不足?4個月近?300%的漲幅，令人覺得中國遠洋(601919)的股價高處不勝寒。然而不容忽視的是，中國遠洋即將收購大股東中遠集團下屬的干散貨運輸資產，收購完成后，中國遠洋的盈利能力和內在價值都將會大幅度提高。

干散貨航運市場異常火爆

集裝箱航運業務是目前中國遠洋的核心主業，同時也是公司營業收入及凈利潤的主要來源，但由于目前集裝箱航運業景氣度并不是很高，因此?2007年?1-6月，中國遠洋僅實現每股收益?0.12元，從目前的情況來看，公司三季報每股收益僅有?0.2元左右。而與中國遠洋目前從事的集裝箱航運業務形成鮮明對比的是，目前干散貨航運市場異常火爆。受需求大幅度上漲及運力明顯不足的影響，干散貨航運市場運費自從?2006年下半年開始不斷上升，BDI指數(波羅的海干散貨運價指數的簡稱，該指數是目前衡量國際干散貨海運租金水平的權威指數)不斷創出歷史新高，從年初時的約?4400點升至目前的萬點以上，從事干散貨航運的公司業績大幅增長。雖然中國遠洋目前并沒有干散貨航運業務，但公司目前擬通過非公開發行不超過?12.97億股?A股的方式，用以收購大股東中遠集團下屬的干散貨運輸資產，通過此次定向增發，中國遠洋將直接或間接持有中遠散運、青島遠洋、GoldenView和深圳遠洋?100%的股權(以下合稱“目標資產”)，上述目標資產均從事干散貨航運業務。

新資產盈利能力被低估

2006年，目標公司的營業收入和凈利潤(指歸屬于母公司的凈利潤，下同)分別為?275.43億元和?62.81億元，而?2007年?1-6月，由于干散貨航運市場景氣度不斷提升，目標公司的營業收入達到了?202.58億元，相當于?2006年全年營業收入的73.6%，目標公司的凈利潤更是高達62.11億元，已與?2006年全年凈利潤相當。

據中國遠洋盈利預測報告顯示，假如中國遠洋在?2007年1月1日前完成對目標資產的收購，那么公司2007年的營業收入和凈利潤分別可達?816.38億元和?136.62億元，折合每股收益約?1.337元，但這樣的盈利預測實際上是被嚴重低估的。

公告顯示，公司上述盈利預測是基于?BDI指數在年平均?4000點左右波動，不出現重大異常變動的情況下做出的。但實際上，由于航運需求上升、運力供給相對不足、港口擁堵等因素的影響，全球干散貨運價水平持續上升，BDI指數在?2007年屢創新高，截至?2007年?10月?19日，BDI指數已經高達?10732點，按目前?BDI指數走勢保守判斷，2007年?BDI指數平均點數應在?7000點以上，因此以BDI指數4000點作為盈利預測的基礎，顯然過于保守。

市場景氣推動業績高增長

從目前情況來看，受全球經濟形勢向好，尤其是中國的經濟發展和貿易增長的帶動，干散貨市場的需求增速在未來?2-3年內仍將會保持保持穩步攀升的勢頭。而在供給方面，由于近年干散貨船訂單的大量增加，造成世界主要造船船臺幾乎都在滿負荷運行，從而導致近幾年干散貨船的產量有限，新運力的投入增長明顯跟不上市場發展的要求。同時由于目前全球干散貨船隊的船齡偏大，據?Clarksons統計，全球干散貨船隊中?40%的船舶的船齡都超過?20年，因此未來干散貨船的拆解退役數量可能大幅提高，從而減少實際可利用的運力資源。

綜上判斷，干散貨航運市場的景氣度在?2-3年內仍將持續向上，按此估算，2008年?BDI指數年平均值可能會達到?8000點左右，甚至更高。通過對國內外多家經營干散貨航運業務的上市公司近些年的財務數據分析我們發現，這些公司平均的凈利潤增長幅度明顯高于?BDI指數的增長幅度，因此我們可以做出這樣的判斷，若2008年?BDI指數年平均值能夠達到?8000點，如中國遠洋能夠在2008年1月1日前完成對目標公司的收購，那么公司2008年的凈利潤將會達到2007年盈利預測值的2倍，即273.24億元，折合每股收益2.67元。

若未來證券市場景氣度下降，那么按?25倍的市盈率計算，中國遠洋的內在價值應該在?67元左右，而假如未來證券市場能保持目前的景氣度，那么按?30倍的市盈率計算，中國遠洋的內在價值應在?80元左右。此次中國遠洋收購上述中遠集團下屬的干散貨航運資產，其價格約為?346.1億元，而從目前干散貨航運市場的發展形勢來分析，2008年目標資產可實現凈利潤250億元以上，按這樣的盈利水平來計算，中國遠洋此次收購無疑是物有所值。

來源：證券市場紅周刊

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