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應對資本流入：熱錢與泡沫分論壇實錄

2011年04月15日 15:55
來源：鳳凰網財經

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鳳凰網財經訊 博鰲亞洲論壇2011年年會于4月14-16日在中國海南博鰲舉行，鳳凰網財經全程進行報道。以下為“應對資本流入：熱錢與泡沫分論壇實錄”分論壇會議對話實錄：

秦朔：各位朋友，我們這一場應對資本流入·熱錢和泡沫現在開始。我是《第一財經日報》總編輯秦朔，本次論壇有六位嘉賓：

富達資產管理投資總裁安東尼·博爾頓；

奧維咨詢首席執行官約翰·德茲克；

中國工商銀行董事長姜建清；

美銀美林董事總經理、中國區執行總裁劉二飛；

日本歐力士集團董事長兼首席執行官宮內義彥；

博茂集團(Permal)董事長、行政總裁艾薩克·蘇埃德。

因為時間非常著急，我就不過多贅述了。很快我們進入議題。關于熱錢與泡沫：應對資本流入。在博鰲亞洲論壇討論這個話題是基本邏輯是金融危機以后，西方很多國家采取量化寬松的貨幣政策，帶來全球流動性非常充沛，當時很多資本向美國回流避險，以后，這些年向新興國家、新興市場流入，尤其是人民幣升值潛力以后，會不會造成熱錢泛濫？會不會造成資產泡沫爆發？等等這樣的問題，我們今天圍繞的重點是這樣的。首先有請嘉賓對最近這段時間全球資本流動在你們的印象中，是不是覺得全球資本流向新興市場，新興市場當中特別青睞中國，你們認為這是短期還是長期模式？請大家與我們分享。

安東尼·博爾頓：我覺得這是暫時性的資本流動，我覺得這是市場國際化的一個部分，因為現在世界面臨非常特殊的一個形勢，西方出現了嚴重的金融危機，而且增長率非常低，我們同時看到新興市場增速強勁，我們所看到的去年資本流入達到了歷史記錄，這個現象在未來還會繼續，這是我的觀點。

姜建清：我認為熱錢是長期存在的限制，這個來歷是中國金融危機之后，據中國外管局的報告，近十年來中國每年流入的熱錢有250億美金左右。去年大概是355 億美元左右，我認為這是一個長期存在的現象。因為新興市場國家的經濟增長快，他們面臨的有些匯率的升值可能，所以導致了全球的熱錢流入。熱錢流入可能導致新興市場市場的某些市場，可能是房地產市場，或者是大宗商品市場的價格在短期之內的快速提升。所以引起了各方面的高度關注。我們最近看到前幾天國際貨幣基金組織正式提出了資本管制的概念。大家知道在很長時間資本管制被認同一個惡魔，是非常負面的詞匯，但國際貨幣基金組織提出了資本管制的概念，認為新興市場國家有限制的采取資本管制的模式，以后熱錢流入的負面影響在全世界達成了共識。

劉二飛：我完全同意姜董事長的看法，首先熱錢現在比較多，跟美國的量化寬松，歐洲比較寬松的貨幣政策有關。第二個觀點，我認為熱錢對于中國市場的沖擊不大，因為對其他新興市場的沖擊相對比較大，假如我們每年有幾百億美元流入中國市場，對我們的貨幣總量是相對小的數字。因此我們實行外匯管制，大部分的熱錢堵在我們的防火墻之外。我個人認為熱錢的存在永遠是一個永恒的問題，但是到目前為止，對我們國家經濟發展的沖擊應當不是很大。

秦朔：劉總所說的暗含著一個意思，中國資本市場的上升與熱錢的流入未必關系那么大，我們的資產市場的土熱錢，與內部的游資有關。姜局所說，按照外管局的說法，每年300億左右的資金關系并不大，下面有請宮內義彥先生。

宮內義彥：好，在亞洲危機方面，我們可以看看1997年的狀況，當時亞洲也由于熱錢的涌入造成了一些泡沫的存在，我覺得現在的一些問題也是由熱錢的流動造成的。我覺得這個問題會在將來重復出現，歷史已經告訴我們了，遲早這樣的問題會重復出現，但是問題的幅度會得到很好的監管，會由政府當局的智慧進行很好的監管。政府可以去展示出他們的能力去控制熱錢。

艾薩克·蘇埃德：我的看法涉及到資本流動，不管是多還是少，我們要看看這個錢來自于什么地方，是結構性還是怎么樣?？梢钥吹竭@些熱錢流入到新興市場上是結構性的熱錢，這些國家增長率比較高，同時利率也比較高，從長期來講他們與發展中國家相比情況更好，因為這些熱錢是結構性的，因此我覺得他們會長期存在。這里的任務已經提到了，要求每個國家盡可能管理熱錢的流入，當然可以采用貨幣的政策和利率的政策，我認為國家貨幣競爭組織已經賦予了國家這個權利進行熱錢的管理，我們會看到會有更多的資本流動管理，當然不同的國家政策不一樣，有一些國家，這些發達國家熱錢流動沒有影響到他們自己的競爭，譬如說中國，但秘魯這些國家熱錢流動造成很大的影響。這些國家的措施必須按照具體的情況具體采取，要看外匯儲備是多少，你們的經濟增長狀態怎么樣，依據自己的形式采取措施。

約翰·德茲克：我贊同專家們的看法，有一些貨幣的流動、資金的流動是一種長期的現象，這里有一種推和拉的力量，我覺得這種拉的力量對中國市場和其他市場有這樣的吸引力，還有這些國家的經濟增長率非常高，這是一種結構性資金的流動，是一種長期的看法。還有推的視角，有一些低利率和寬松的貨幣政策，譬如說美國和歐洲的政策，他們就起到了推的作用。他們可能是一種短期的現象，要追求短期的利益，但是我覺得結構性資本的流入，尤其是流入到中國和亞洲市場上更是長期的。

秦朔：剛才嘉賓提到這是結構性的資本流入趨勢，大家更關心的是如果流入以后對新興經濟體，尤其講到中國市場帶來什么影響？去年我們也討論這個問題，當時劉二飛先生都提出中國的市場沒有太大的泡沫，我不知道在今天看來，你們覺得中國資本市場是什么水平？有沒有受到資本流入的影響而產生了泡沫？還是說目前泡沫依然不大？

安東尼·博爾頓：正如剛才發言人提到，對中國市場的影響不大，中國資本市場對熱錢的流入是免疫的，我認為全球泡沫在中國的考驗主要是香港。有一些股票的高估值，但這不會是一天發生的。在資本市場上，我覺得在真正的資產市場上，確實還是有一些跡象的。我們還有債券的市場、商品的市場，在債券的市場上、資本市場上可能會有一些泡沫的跡象。在中國有一些領域，比如說住宅領域可能會有一些泡沫。

劉二飛：我記得去年這個時候，大概中國的股市是2500點左右，那時候有的人說有泡沫，有的人說沒泡沫，我記得當時我說了，中國的股市被嚴重低估，泡沫是不存在的。我今天仍然持這個觀點，我仍然認為中國經濟的高速增長，加上中國的企業非常健康，盈利能力比較強，民企的活力非常好。而且中國企業上市公司的估值跟其他經濟體比，比如說有些發展比較慢的經濟體比，比較成熟的市場比還要低很多。我今天仍然認為中國股市被嚴重低估，不是所有的股都被嚴重低估了，我認為創業板、ST股票容易被炒起來的股票，中國兩個市場，健康的藍籌股，主力股被低估。

再加上中國股民的心情與四、五年前不一樣了，原來以為股市沒有風險，把錢投入進去只是漲得快和慢的問題，現在注意力聚焦到房市上，只要購買進去不會賠。國內的土熱錢完全從股市里流出來了，外面的熱錢很難進入中國的股市，無論從A股的證監會的監管，還有外管的監管把大部分的熱錢擋在外面了。如果說有泡沫的話，我認為房地產有泡沫的因素，但這個泡沫和當年的日本、危機前的美國泡沫是不可相比的，他們的泡沫比我們大得多得多。

姜建清：首先，可以看到這是在短期內迅速的增長，這應該引起高度重視。第二，投機性強，一般會進入資本市場、貨幣市場，或者進入到房地產市場和大眾商品市場。我們可以看到在去年和今年前一個季度，新興市場國家普遍的匯率上漲得比較快，引起他們的高度關注和擔憂。今天上午的大會上，我聽了新興市場幾個國家的總統，包括巴西的，南非的總統、烏克蘭的總統都講到擔心全球流動性定量的寬松政策，會對他們國家匯率的穩定，對他們國家的經濟穩定帶來影響，這是短期性和投資性，大家高度關注。對中國的影響，盡管現在的比例在0.3%，外匯的新增比例連續十年占9%左右，去年占7.25%。但這個比例值得重視，我曾經看到過國際上提到關于熱錢的流入，一般在6%左右，占新增外匯的儲備增加要引起關注。因為中國是外匯儲備增加特別快的國家，所以我們盡管占比比較低，但流入熱錢的絕對數也是蠻大的數字。他到底在中國幾個市場中間起到什么樣的作用？現在這個方面還是缺乏一些非常深入的研究。但我們可以看到，從一般情況的掌握，也有不少外國流入的熱錢投入到中國的房地產市場，給我們本來已經流動性比較寬松，大量資金進入房地產市場又帶來了新的一種資金，這樣對我們的房地產價格在某些地區、城市出現了一些泡沫，我覺得這個里面的影響有多少？是非常值得我們加以研究和關注的。

宮內義彥：我想中國是否在創建泡沫？這是一個問題，我覺得這個問題太簡單了。在泡沫方面我記得我們說泡沫，泡沫指的是資本流動進入到房地產的集中的流入，這可能一種典型的經濟體可以產生的泡沫。但是，你可能覺得這是一種泡沫，在經濟當中還有其他的不穩定性，譬如說通貨膨脹，尤其是商品會存在著通貨膨脹。在外匯方面也是有壓力的，我們有固定的匯率，我們不希望有通貨膨脹，我們希望匯率固定，這樣的話資本的流動就可以產生泡沫。如果你能夠允許特定程度的通貨膨脹的存在，就可以通過通貨膨脹的經濟來應對泡沫。商會也會造成資產的通貨膨脹，只要你允許存在特定水平的通貨膨脹，泡沫是可以得以控制的，幾年之后就可以得以控制，就會慢慢的降下去，只是我的一些看法。

再看看外匯，如果你喜歡固定的外匯，固定的外匯造成另外一個問題，你必須允許通貨膨脹的存在，泡沫通過通貨膨脹和匯率，我覺得這一系列的問題我們都需要考慮。

秦朔：匯率的浮動與泡沫之間的關系，可以請劉總回應一下。接下來請艾薩克·蘇埃德先生。

艾薩克·蘇埃德：關于經濟當中的泡沫我們都要進行控制，來緩解它的影響。中國的利率、儲備率，還有如何設定在接下來的12個月當中房地產價格的上升要進行控制，所以你可以看到政府現在正在進行調控。只要政府意識到這些問題，然后找到合理的解決方案，只要政府希望采取一些非常規、非傳統的解決方案，我覺得這是可以控制的。任何一種冗余都可以得以控制。

我們看看中國的股票市場是否存在泡沫是來自泡沫投資者？還是比較難的，你知道這主要是中國零售業存在的現象。另外一點是非常有幫助的，像中國有能力能夠把一些公司，讓他們去上市的，譬如說有一些中國公司可以在納斯達克上市，還有其他的一些方式來獲得資金。這樣一種方式也有可能會造成股票市場上的不穩定性。

約翰·德茲克：從某種程度上來說，我覺得在中國房地產市場上存在著泡沫的，其他的一些專家也提到了，我覺得泡沫的來源部分是來自于外部的資本，還有國內的一些資本，股票市場上也有這樣的跡象。銀行的信貸基本上來說也給房地產提供了很多的融資、資金的來源，中國和其他的亞洲國家一樣已經采取了一些措施，對于價值進行調控，從而控制泡沫。人們會覺得如果說一些東西的價值不斷地提升，他們會繼續進行投資，現在確實會存在這樣的現象，在房地產上會存在這樣的現象，將來也會有。

秦朔：下面我有一些特定的問題，我提一兩個問題以后請大家提問。請問姜建清董事長，我們討論熱錢和泡沫的時候隱含著一個前提，熱錢在某一個時候會流出，現在是流入。還有泡沫會破滅，2008年資本大規模的回流，我們認為人民幣非常強勁，在2008年的時候NGF人民幣兌美元從6.3貶到7.3，累計貶值超過10%。在什么樣的情況下泡沫的破裂，大家擔心政府投融資平臺的調整等等，工商銀行某種意義上也是很重要的晴雨表，您可不可以從基本面上闡述一下看法？

姜建清：這是很難回答的問題，資本的流動是一把雙刃劍，如果沒有資本的流入，每一個國家都會非常擔心，因為這是一個國家競爭力的表現；如果資本過度流入，大家擔心這是熱錢。資本正常的流出，增加對外投資是很好的事情，但如果過度流出也是需要引起高度重視的問題?，F在的問題是，我們看世界上發生的，無論在拉丁美洲還是亞洲的金融危機都出現了這樣的現象，短期之內大量的熱錢進入這些國家，把這些國家的資本市場或者房地產市場炒得非常高，然后資本突然撤出，剪完羊毛以后短期之內迅速撤退，引起發展中國家經濟劇烈的震蕩，導致一個國家的金融危機，乃至演變成一個區域和世界的金融危機，亞洲國家和拉丁美洲的案例說明了這個問題。我們今天討論這個問題，我們對這個要問題要有清醒地認識，這是首先一點。

第二，要有一個非常健全的金融體制，這包括審慎管理的金融體制，以及一個微觀的有競爭力的體制。這里面包括資本市場足夠的深度和廣度，這非常重要，大的資本市場很難撼動。

第三，要加強對金融資本流出流入的監管，這里面統計體系的建設，不同監管部門之間的協調，包括商務方面、海關方面、金融體系方面互相的信息要達到一致，加上審慎的監管，在必要的時候宏觀經濟出現劇烈變化的時候果斷采取措施。我們可以看到世界上許多國家短期之內采取資本交易稅的方法，把資本的時間、時差擴大，過去T+0變成T+3，把資本的流動速度放緩，這也是措施之一。

另外，要加強金融交易，因為政府防止資本過渡的流出流入關鍵是保護一個國家的金融市場，也是保護自己國家的投資者，因為當很多的投資者缺乏必要的金融知識，股價、房價非常高還大量的跟入，那時候有很多輿論消息告訴你，明天會漲得更高，大家增進去，沒想到后天撤退了。這使得本土的投資者，甚至缺乏經驗的剛剛進入的投資者留在市場中，讓他承擔后果。我認為幾個方面要做到，管制資本市場的流動機制建立了。

秦朔：下面把時間交給現場的聽眾。

提問：我問一個細節問題，在座七位知不知道中國上市公司的利潤有百分之來自與房地產相關的收入？有多少來自于房地產之外的，如果房地產相關收入非常高，雖然PE比較低也是一個泡沫，謝謝。

劉二飛：我真不知道這個數字，我的感覺有一定的地產利潤在里面。我的感覺對中國企業，我帶出海外上市的企業也有100個了，這些上市公司里頭的地產業務都不在里面，而且集團公司里頭有一些地產業務在里面，國企也下命令把地產業務剝離出去。上市公司衡量市盈率的主體，房地產業務不在里面，我掌握的資源有限，姜董事長經常與大客戶打交道，可能他的信息更多。

秦朔：您這個問題的含義前面通俗所說的“房地產綁架中國經濟”，如果以姜總工商銀行的利潤來源，與房地產相關的利潤比重有多少？

姜建清：我們的信貸業務當中與房地產相關的，如果包括個人按揭貸款占16%左右，再加上房地產開發類貸款占比7%，加在一起是23%左右，這是信貸總量而不是利潤總量。

劉二飛：大家一提起房地產就草木皆兵，不應該這樣的，我們都講我們國家有一個大的支柱產業，房地產是最大的支柱產業，目標不是打壓房地產，房地產是我們國家經濟發展最主要的推動力之一，農村城市化過程中很大的需求就是房地產需求，而且這也是推動我們國民經濟發展最重要的推動力之一，千萬不要把這個行業當成負面行業看待。

姜建清：我非常贊同，回想起30多年前，因為我老家在上海，我記得很多家庭祖孫三代住在一個房間里，十幾平方米，他們住了幾十年，你想想這種生活狀態？那時候是非常普遍的生活狀態。我們改革開放30年，很多中國居民有了自己的住房，很多老百姓改善了住房。盡管現在有些地方的房地產過高了，有些城市、有些地區，但是從全中國的普遍狀況來看我并不認可都是泡沫。我們要把好的繼續做好，把存在的問題改善，而不要把房地產看成洪水猛獸，我認為這種說法是錯的。

秦朔：這里有兩位在香港都有基金，一位是安東尼·博爾頓，一位是艾薩克·蘇埃德，你們兩位的基金在資產組合里面，有沒有投資到房地產投資或房地產信托基金？或者你們投資中國銀行這樣的大藍籌？

艾薩克·蘇埃德：我們的方法進入不同的行業，我們的確進入中國的銀行、中國的房地產業，汽車行業和醫療保健行業，是多行業投資。我想講的就是我們不能禁止地看問題，實際上一切都在快速的發展，就像經濟發展。我想給大家一個例子，不是來自于住宅而是商業地產。大家記得兩年之前北京有一個恐慌，30%的空置率，現在是7%，因為建了以后人們就來了。另外一點關于房地產行業，從公共市場的角度來談，股權市場我和安東尼·博爾頓都知道，這里有一個非常大的跌價機制，可以看上海的股權機制下降了50%。

安東尼·博爾頓：我非常同意這種說法，我們的資金重點主要是推動中國經濟發展的服務業行業，就像中國的“十二五”規劃里面所說的，就是因為現在大家都在對于房地產市場視之為洪水猛獸，認為這是價值不斷往下降的、縮水的行業，事實上面當有些人不太喜歡某一些東西的時候是我們的好機會，我們應該抓住別人不喜歡的時節做投資，這是很好的投資機會。

提問：我是來自騰訊財經頻道的，有一個問題想請教姜建清董事長，今天早上發布的數據，CPI達到5.4%，創下32個月以來的心高，想問一下姜董事長您如何看待中國今年的物價走勢，是否有滯脹的風險？您是央行貨幣委員會的委員，央行選擇今年12次加息，據您的思考，央行下一個加息的窗口出現在什么時候？謝謝。

姜建清：隨著中國宏觀調控結構不斷落實，我相信今年預期的目標和通貨膨脹的目標都能夠實現，這是我回答的第一個問題。第二個問題，我剛才在走廊里看到過周小川，你可以去問他。

提問：問題是問安東尼·博爾頓，想請您談一談中國銀行的資產質量，最近把當地貨幣的債務評級下調了，中國的壞賬比例、中國的銀行在中期可能達到30%，我確信張先生肯定不同意我的說法，您能不能評論一下中國銀行面臨的風險資產惡化的問題？

安東尼·博爾頓：對于中國金融行業現在的情況我不是這一塊的專家，這里有專家可以回答您的問題，我只是一位外部觀察員，當地監管機構和政府非常關注這個問題，我想當地的監管機構和政府可以應對好這個問題，他們需要銀行，因為他們在一段時期之內要以半年為一個時段是付利息的，大約有20%的不良貸款，或者說比較危險的，有50%的危險貸款政府要求銀行給予準備金應對這些危險。我相信真正的測驗、檢驗是接下來一年或者兩年真正對中國銀行的考驗。

秦朔：壓力測試下中國銀行業的表現究竟如何？我這里代表財經媒體問一個問題，與這個相關，大家覺得中國銀行業的估值很低，如果從PE的角度，股民說為什么不漲？有人說對于未來兩至三年風險爆發有很大的增長，對資本擴張也有擔心，您怎么看待這個問題？

姜建清：政府融資平臺和房地產貸款領域可能存在的風險已經引起中國的監管部門以及中國銀行業的高度關注，并采取了非常積極有效的措施予以化解。應該說已經取得了非常顯著的成效。至于工商銀行融資平臺的問題我不想浪費大家寶貴的時間，在這里過多追述了，我們政府融資平臺的不良率是0.3%，我們做出承諾，每年至少要收回20%，在三年之內基本解決政府融資平臺的問題。工商銀行去年貸款的不良率是1.08%，在國際大銀行中非常、非常領先，而且我們已經11年不良貸款的比例和絕對額雙下降。還可以告訴大家的是，今年一季度我們繼續雙下降。至于有些評論家愛做什么樣的評論是他的自由，我們可以看在過去的30年始終有這樣的預言家對中國做出這樣、那樣的預言，但他們所有的預言都是錯的，但他們樂此不疲。3年時間非常短，如果三年以后《第一財經》可以把預言與現實做一個分析，把分析師點出來，但我估計到那個時候，人們把他的預言忘記了，但可悲的是他自己把自己的預言忘記了，他又開始做出新的預言。

提問：3月11日穆迪下調了西班牙主權債的評級，一周之前西班牙發了兩期國債55億歐元，三大評級公司對某一個國家風險做評估的時候，結果與市場反映有很大的差距，我們談泡沫、談風險，請中外各一位專家分析一下，是市場錯了還是穆迪錯了。

姜建清：我不能再得罪下去了，剛才我的言論已經直言批評了預言家。我認為市場是有規則的，我們有些評級公司他們已經不只是一次的犯錯誤，這場全球樂觀金融危機中間已經看到他們犯的重大錯誤，我想最終是市場會用貨幣的選票來投票的。

約翰·德茲克：就像我們討論的評級機構，我們要冷靜地看評級機構的評級，很多投資者還非常依賴這些評級機構的評級。投資者還要現在過多的依賴評級機構的評級，我們可以看一下市場的價格，市場的潛在風險，市場已經證明價格現在遠遠脫離東西或者產品、資產的真實價值了，所以投資者必須了解兩點，一方面是市場表現出來的實際情況和評級機構所做的評級，這兩點市場投資者都應該關注。現在有一些價格的確脫軌了，我覺得有時候評級機構是錯的。作為投資者兩點都要看。

提問：我的問題是最近我們看到，香港的人民幣市場發展非?？欤ㄊ袌龅念愋秃凸ぞ叨加辛碎L足的發展。我這里有一個問題問專家，這樣的資本流動流入到香港有什么影響？同時，資本流動對中國有什么影響？對于中國內部的資本市場有什么影響？

劉二飛：這個問題說實在的，我不是專家，但也有一定的參與。我就把香港人民幣市場看成是中國人民幣國際化的特區，就像當年中國在深圳建立改革開放特區一樣，當時我們去深圳有一個關，人民幣的自由流動與香港有一個通道，但不能自由流動。香港有人民幣的蓄水池，池子，大小有足夠的大，可以發股和發債，如果我們國家的內資都到香港發人民幣債，這一塊的資金再從某種合法的渠道送回中國內地來的話，這樣蓄水池很快就會被吸干了。所以要有一個長期的機制讓蓄水池既有流入也有流出，同時不對國內的金融市場造成沖擊，這是一個挑戰?？傮w來說這是非常正面的實驗。

約翰·德茲克：我贊同劉先生的看法，資本市場在中國的發展是積極的，我們看到固定收入市場有所發展，還有替代性銀行融資的方式，在亞洲也是如此。我覺得資本市場的發展，包括內陸和海外都是樂觀的、積極的。也提到剛才的問題，涉及到評級和市場風險，現在市場上要去促進信譽風險的信息透明度，這是一種積極的發展，這可以去解決泡沫的問題、資本的流動和分配要更加明智。關于香港的市場，我覺得這是一種樂觀的、積極的實驗，人民幣必須變成這種可自由兌換的，才能夠有真正的變化。

艾薩克·蘇埃德：我覺得這種一是過渡性的步驟，而是暫時性的，我剛才提到原因了，我認為這是重要的實驗，但有時候它的規?？赡懿粔虼蟆Ｎ矣X得中國現在的開放越來越大了，隨后你就會發現這樣的措施是暫時性的。

宮內義彥：我最近在香港有一些體驗，作為日本公司我們發行人民幣債券，它的評級是 200基點以下。你可以看到這是兩個不同的市場，人民幣剛才有人提到了，是無法進入到這個市場的，在香港已經有了這樣的發展。

提問：有兩個問題，第一個問題是美元指數跌破了75，歐元處于高位，如果美元止跌反彈的話，會不會使滯留在新型經濟體的資本回流美國，從而對新興經濟體的資產價格造成沖擊？第二個問題，有觀點認為日本的災后重建會拉動國內大宗商品的價格繼續上漲，您怎么看待這個觀點？

宮內義彥：日本的災難，日元在地震之后馬上升值了，日本海外的這些錢會回到日本，但這持續了幾天，大家知道日元又貶值了，現在仍然處于貶值的狀態當中?；旧蟻碚f在地震前后日元沒有太大的變化，日本這樣的國家有很大的外匯儲備，不會受到這樣事件的影響。我們有很多海外的債務，有很多借款，這個狀況就不太一樣了，如果國家有很多借款就不一樣了。

艾薩克·蘇埃德：關于歐元的問題，你可以看到世界上有一些自然資源，可以看到自然資源的價格高于美元，歐洲中央銀行只是以一個控制價格的機制，當價格上升的控制就可以去調整。歐元可以加強美元，當油價上升的時候，油價不斷地上升就可以看到優勢，很明顯長期的解決方案不是說讓自然資源的定價要高于美元，實際上現在如果我們把它放在一個籃子里的話，這樣的概念比較好，不要拿來與美元對比。

安東尼·博爾頓：這個問題涉及到中國的貨幣，如果那時候開始貶值，錢是否會流走？關于這個問題，我的基金代表在中國進行投資的歐洲投資者，我覺得貨幣只是一個方面，不是影響熱錢流入流出的唯一一個方面，這里有很多原因促使我們投資者向中國進行投資，即使中國貨幣貶值也會投資。

提問：在一個小時之前，這里面召開了解讀“十二五”規劃的會議，在“十二五”規劃里面中國會加強對中小企業的扶持和發展，我的問題想請問姜行長，以工商銀行為代表的國有企業里在“十二五”規劃當中對中小企業的扶持有什么舉措和亮點？

姜建清：到去年為止，我們貸款當中的50%是中小企業貸款，其中成長性非常好，這比我們貸款的平均增長速度翻一番以上。其中特別突出的是小企業，因為中國的中型企業有些規模很大，所以我們應該特別關注小型企業，小型企業的信貸去年我們增長率是50%，大概比我們平均的貸款增長率16.9%約高出33個百分點，今年上半年繼續如此，我們小企業的信貸繼續比平均的貸款增長大概高出3倍，為什么這么做？我覺得第一，小企業實際上代表了中國經濟未來成長非常重要的部分，也是中國經濟的未來；第二，小企業的貸款也是有利于銀行能夠分散風險；第三，給我們帶來很好的回報；第四，節約銀行的資本占用。

提問：我想問一個問題，上周歐洲銀行金融危機之后首次加息，這也是全球四大央行里面第一個加息的，我想問一下兩位嘉賓，中方請劉二飛先生，外方請安東尼·博爾頓先生。歐洲央行的加息對國際熱錢的流動產生什么樣的影響？謝謝。

安東尼·博爾頓：我想正如我們剛才提到的，我們現在要應對一些長期的結構性的變化，你可以看到西方的增長在金融危機出現之前就已經比較緩慢了，你會看到西方會更多的投資者向發展中國家、新興市場國家，比如說亞洲的市場進行投資。我相信這是一種長期的趨勢，除非我錯了，如果說歐洲和美國的增長回到正常的水平，我就需要再重新思考了，如果你贊同我的看法，我認為這些熱錢的流動會繼續流入到中國。

劉二飛：今天討論的題目是熱錢，把什么題目對放在熱錢上，其實歐洲的加息對熱錢沒有什么影響，加息加0.25%還是多少，這對資本的流動影響相對小。中國是財富創造的年代，中國是高速發展的年代，中國是改革開放的年代，他們閉上眼睛就可以想象出來，中國最大的民營企業十年以后10億美元，現在有4、500億美元，一夜之間創出這么多才，這是這些資金涌入中國最核心的原因。房地產的價格過去十年里頭漲了幾十倍，這也是資金流向中國最主要的原因，這不會因為歐洲和美國加一點息會停止，因為加息是收回流動性，再加上歐洲現在確實政府花不起錢了，再花錢的話債券到期的時候就不還了。美國的塊頭比較大，一直都在量化寬松，這才是問題的核心，跟我們今天討論的題目沒有太多的關系。

提問：我想問一下面對熱錢的新興經濟體，包括中國和金磚國家都采取了資本管制的措施，大家在采取資本管制措施的時候需不需要建立協調的系統來確保資本管制是協調有序的？各個國家采取的標準是可以對接的，對此各位經濟學家有什么評論？謝謝。

姜建清：這一次的國際貨幣基金組織發表的關于對資本管制的文件，里面的名稱非常有意思，它不是叫做指引，而是叫做框架。為什么叫做框架？其實這兩個詞匯里面有略微的差別，我想也是體現了國際貨幣基金組織在平衡新興市場國家的意見和發達國家意見之后，找出來這么一個詞匯。當然，它強調了各個國家在采取資本管制之前首先應該考慮把自己國家宏觀的金融審慎管理要加強，他強調了這么一個觀點，然后就是采取了資本的管制。如果要有一個全球的協調資本管制的行為，我記得引起了巴西央行的反對，說這個不應該，我們國家的一些情況有我們國家的特殊性。所以我覺得至少到目前為止，大家并沒有形成一個共識，對資本管制要有一個全球協調機制。

約翰·德茲克：我想補充一句，剛才說到了這么多，我覺得國家處在不同的狀況當中，中國、巴西都是一樣的，關于資本管制是否去使用它？怎么使用？我覺得國家和國家之間是不一樣的。從某種意義上來說，資本管制如果你要去使用的話，你是在平衡你們的出口導向的部門，還有需要資金一些部門的需求。同時在另一方面，也可以在短期的波動和長期的增長之間達成一種協調。每個國家的協調不一樣，我認為不會出現統一的機制。

安東尼·博爾頓：我認為每個國家都是不一樣的，但每個國家都會影響到其他國家發生的事情，有些國家確實發揮著重要的作用，錢會進入這些國家，這些國家影響比較多。

艾薩克·蘇埃德：國家貨幣基金組織的主席提到，1/4甚至1/3的市場實際上都是有資金流動、資本流動的管制，我們需要看看內部的看法和外部的看法，否則就會造成一些問題。

秦朔：最后有一個問題請嘉賓回答一下，根據我們國家外匯管理局的統計，我們國家2003年以前一直都在流出，資本流入是從2003年至2010年，這里面按照統計，姜董事長也說了，是250-300億，十年累計有3000億左右的增長。外貿順差減掉直接投資的凈利潤，減掉境外投資的收益和融資，現在要減去人民幣支付的跨境貿易量，這個數按照每年來看未必很多，但累計起來很大的，占到整個外儲的10%。姜董事長說這一塊要引起足夠的重視。我的問題是在資本流入，同時熱錢開始累積的過程中，我們要把握平衡和一個度，你們對資本控制有什么建議，讓我們更好地把握平衡？

安東尼·博爾頓：我相信這是一種結構性的轉變，從發達國家進入到新興市場當中出現了這樣一種結構性的轉變，但這不會永遠持續下去。我想你可以看到歷史的模式會出現一些狀況，在將來情況會出現變化。因此，我覺得現在的這種狀況不會是永久的，如果你這樣想的話就比較危險了。

姜建清：我想不管是資本的流入還是流出超越了正常的范圍，都是應該引起我們重視的。所以，加強金融宏觀的管理，包括從法律、法規，從監管，從各種金融的制度和統計體系完善，另外進一步完善中國的市場，擴大中國向資本市場的廣度和深度，使將來這個市場有更大的承受資金容量，這個非常重要。

劉二飛：我覺得資本流動的管制和外匯管制在我們國家目前的發展階段和資本市場的發育階段是必要的，但隨著我們經濟更加強大，資本市場更加健全，實際上管制是應當逐漸有節奏的減少而不是增加。這樣才有助于把我們國家變成不僅僅是世界的經濟大國，逐漸成為金融大國，并成為世界的金融中心。如果熱錢到中國來反映出中國國力在增強，我們需要依靠外匯管制控制熱錢進出，這說明國家的經濟不夠強大，盡管比過去強大很多，但不是最強大，經過今后2、30年的努力，我們國家做到世界第一的時候，對管制的需求就會少了。

宮內義彥：只要人們相信中國會進一步發展，中國就需要資本，同時中國外部的人也想加入到這個投資浪潮里面。在過去一些年資本的流動總的來說是非常自然的，而且正常的流入到這個國家里面，但是在一些情況下，人們有一種期待，有一些人會在這個投資當中損失，有一些人賺到很多錢，這部分往往就有泡沫了。但不是所有的資本注入都是泡沫，泡沫是非常小的一塊，我講有泡沫的這一塊是監管當局應該重點監管的。

艾薩克·蘇埃德：從中國的角度來講，中國的外匯儲備有3萬億，如果你關注說這是熱錢的話，我們需要消毒，所以從中國角度來說，最底的底線就是現在中國的外匯儲備水平讓中國處于一種比較脆弱的情況，中國要平衡外匯儲備，使它處于一個非常恰當的水平，就像國務院領導和國家一直強調的，應當平衡好外匯。

約翰·德茲克：回到資本流入中國的這一點，這表明中國經濟的實力在增強，表明中國的宏觀經濟體系還比較健全。我們要看一下流動的資本是如何配置的，我們看看投資者是不是愿意參加到中國的發展進程當中去，我們需要建立一些機制來確保流入的資本能夠得到恰當的配置，并且對金融體系能夠給予恰當的監管，同時要充分開發資本市場，讓我們能夠建立更透明的信息溝通體系，讓中國內部的投資者可以有效地配置中國的資本，同時中國資本的現象也表明中國實力在加強，如果資本得到配置是非常好的。

秦朔：今天我們結束的時候心中多了很多從容，可能今后我們在討論這樣問題的時候就會有更多的理性，非常感謝六位嘉賓，請大家給他們掌聲也給你們自己掌聲，謝謝。

[責任編輯：zhangyi] 標簽：熱錢 中國 資本 市場 

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