萬達(dá)并購200億人民幣豪賭意義何在

2012年05月24日 02:46
來源：上海證券報 作者：朱宇琛

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鑒于AMC成為盈利機器的可能極低，萬達(dá)收購這家美國院線的目標(biāo)只能鎖定為“戰(zhàn)略并購平臺”以及整合后推向資本市場。

坐擁中國最大院線的大連萬達(dá)集團，于5月20日公告以26億美元代價收購美國第二大院線AMC，成為迄今為止中國企業(yè)在全球文化產(chǎn)業(yè)的最大并購。萬達(dá)亦由此升格為中國乃至亞洲電影圈的龍頭企業(yè)之一。但隨之而來的問題是，這份據(jù)稱涉資200億人民幣(萬達(dá)總投入31億美元)的跨國并購背后，究竟包含著怎樣的細(xì)節(jié)?AMC這家美國第二大院線的盈利前景和未來歸宿又是怎樣呢？

并購

細(xì)節(jié)

AMC賬上5億美元現(xiàn)金隨并購流轉(zhuǎn)

2012年5月21日，大連萬達(dá)集團正式宣布并購美國第二大院線AMC，根據(jù)萬達(dá)方面公布的信息，整個并購方案涉及資金31億美元，其中并購總交易金額26億美元，包括購買公司100%股權(quán)和承擔(dān)債務(wù)兩部分。同時萬達(dá)承諾，并購后投入運營資金不超過5億美元。

不過AMC方面發(fā)布的消息以及其遞交美國證監(jiān)會的申報文件顯示了更多細(xì)節(jié)，大連萬達(dá)此次并購的方式是受讓“AMC娛樂控股”(AMC Entertainment Holdings, Inc)公司100%的股權(quán)，該控股公司直接控制“AMC娛樂公司”(AMC Entertainment Inc)，后者實際上承擔(dān)著AMC品牌下各家電影院線的管理工作。

而以上述方式并購的直接后果是，AMC娛樂控股和AMC娛樂公司各自賬上的數(shù)億美元現(xiàn)金都隨此次并購轉(zhuǎn)換最終控制人。根據(jù)披露，AMC娛樂控股的賬上現(xiàn)金為2.78億美元，AMC娛樂公司的賬上現(xiàn)金為2.72億美元。

公告還顯示，萬達(dá)以書面協(xié)議承諾保持AMC高級管理層不變，同時“不期待對AMC的雇員政策施加影響”，AMC現(xiàn)有1.85萬名全職和兼職員工。這意味著，萬達(dá)未來在降低AMC運營成本方面，將受到不小的約束。

此外，AMC方面還宣布將成為萬達(dá)未來進一步并購的伙伴。盡管此次并購已經(jīng)使得萬達(dá)成為全球擁有電影熒幕最多的公司——包括中國內(nèi)地的730塊銀幕(大連萬達(dá)院線旗下86家影院)，以及AMC擁有的5028塊熒幕(北美地區(qū)為主的346家影院)。但萬達(dá)方面還雄心勃勃的宣布未來希望進一步擴張。

AMC

盈利前景不如上市前景

對于萬達(dá)“天價并購”AMC，業(yè)內(nèi)有大量質(zhì)疑聲音。除了萬達(dá)是否有能力管好AMC的討論外，關(guān)于AMC的財務(wù)狀況也有很多質(zhì)疑。有人認(rèn)為AMC是個連年虧損的大包袱，萬達(dá)恐怕背上了卸不掉。

不過，仔細(xì)研究AMC過去十年的財務(wù)狀況可以發(fā)現(xiàn)，AMC基本上能夠保持盈虧基本平衡，歷年的虧損除了2008年次貸危機當(dāng)年外，基本上與其擴張速度過快導(dǎo)致的并購成本和財務(wù)成本過高有關(guān)。

比如在過去十年中，AMC當(dāng)年凈利潤為負(fù)的年份有2010年、2008年、2005年、2004年和2003年。以2010年為例，AMC當(dāng)年虧損1.23億美元。其主因是，該公司于當(dāng)年會計年度末并購了一家名為Kerasotes的電影院線，導(dǎo)致其運營費用猛增1億美元以上，同時并購需要的借款又使其財務(wù)費用大幅增加0.2億以上，最終導(dǎo)致公司虧損。

同樣在AMC擴張步伐最快的2003、2004和2005年的會計年度中，無一例外的發(fā)生虧損。而AMC擴張步伐大幅下降的2006年則出現(xiàn)盈利迅速反彈。因此，可以預(yù)計，如果萬達(dá)愿意在財務(wù)上支持AMC，同時AMC在未來幾年放慢擴張的話，則該公司基本上可以保證財務(wù)上盈虧平衡。

當(dāng)然，值得注意的是，由于美國電影業(yè)已經(jīng)進入穩(wěn)定發(fā)展階段，影院收入和支出都具備相當(dāng)剛性，AMC要想實現(xiàn)盈利大幅提升也很困難。相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，美國電影市場在過去6年維持相對穩(wěn)定態(tài)勢，從2006年到2010年，其年觀影人數(shù)基本維持在13.3—14億人次間。人均票價則從6.4美元逐步上升到7.9美元，導(dǎo)致其票房總收入的平均年增速低于5%。同時，各家電影院線的成本也趨于剛性，票房分成、運營費用等都比較穩(wěn)定。

因此，萬達(dá)未來通過提升AMC效率或拓寬影院收入來回收其31億美元資本支出是極其困難的。如果要回收現(xiàn)金，最有可能的是，通過資產(chǎn)整合后尋求上市退出的機會。

戰(zhàn)略

指向

擴張、再擴張

同時還有一種可能無法忽略，即萬達(dá)以整合后的AMC為平臺在歐美電影市場進行進一步擴張，尋求電影市場內(nèi)更大話語權(quán)。但這勢必給其資金鏈帶來非常大的壓力。

必須承認(rèn)，以AMC為平臺，對于萬達(dá)而言是個非常好的擴張母平臺。AMC在過去3年內(nèi)并購的影院平均成本為30萬美元一張熒幕，而萬達(dá)此次并購AMC的出價則接近51萬美元一張熒幕(這個成本還不包括5億美元的經(jīng)營注資)。

同時，AMC公司本身即是一家具備“擴張基因”的企業(yè)，在過去十二年中，其管理的影院數(shù)擴大了一倍，其中自建和并購的比例為1:5，可見其擴張欲望和整合能力之強。根據(jù)相關(guān)公告，在2001年，AMC公司管理的電影院數(shù)降到歷史低點：180家，2700張熒幕。去年初，AMC的管理影院數(shù)達(dá)到360家，正好翻了一倍。這十年中，AMC自建影院57家，并購的影院數(shù)量超過200家，吸收熒幕數(shù)超過2400張。

但不可諱言的是，擴張并購將帶來巨大的財務(wù)負(fù)擔(dān)和風(fēng)險。AMC的并購和擴張已經(jīng)給它帶來了沉重的財務(wù)負(fù)擔(dān)和不小的資金鏈風(fēng)險。截至2011年末，AMC的借款金額超過20億美元，超過其固定資產(chǎn)總額近1倍。歷年財務(wù)成本高居不下，還本付息壓力巨大。這直接導(dǎo)致其最終被萬達(dá)集團收購。如果復(fù)制類似的擴張節(jié)奏，萬達(dá)集團也要思量如何回避成為下一個AMC的風(fēng)險。畢竟，萬達(dá)院線正在申請A股IPO，AMC資產(chǎn)注入的可能性給了市場很大的想象空間。

短期

利益

進口片牌照申請籌碼？

那么，這樣一個被業(yè)內(nèi)視為“戰(zhàn)略意義大于戰(zhàn)術(shù)”的龐大項目，是否能給萬達(dá)帶來短期利益？

市場推測，也許可以增加申請進口影片牌照的籌碼，從而進一步增加海外電影每年在中國的發(fā)行數(shù)量。對此，王健林回應(yīng)稱，雙方簽署的協(xié)議不涉及任何影片發(fā)行的內(nèi)容。萬達(dá)集團的確早就向主管部門遞交過發(fā)行進口片牌照的申請，但目前還在推進中。從公平的角度來說，民營企業(yè)理應(yīng)得到這樣的許可。

上海電影集團總裁任仲倫在昨天的上海國際電影節(jié)新聞發(fā)布會上對上證報記者表示，進口電影的引進和發(fā)行權(quán)逐步放開是行業(yè)趨勢。“目前對于進口影片的引進是采取‘政府控制’模式，指定給中影和華夏兩家公司。相信接下來會逐步變化為‘政府主導(dǎo)’，即由政府部門制定有關(guān)引進影片的細(xì)則，在此細(xì)則內(nèi)，符合資質(zhì)的企業(yè)來自主選擇引進影片類目。最后再完全放開。”任仲倫透露，進口電影發(fā)行牌照的利潤率較高，因此各家企業(yè)都躍躍欲試。萬達(dá)在美國的擴張會否為其增加籌碼，最終還需視相關(guān)部門的決策確定。

根據(jù)2010年國務(wù)院辦公廳下發(fā)的《關(guān)于促進電影產(chǎn)業(yè)繁榮發(fā)展的指導(dǎo)意見》，到2015年底，要建立健全市場公平競爭、企業(yè)自主經(jīng)營的電影產(chǎn)業(yè)運營體系。這被部分業(yè)內(nèi)人士視為開放的時點。