新股狂歡仍在繼續。

屢創新高的市盈率、發行價、上市首日漲幅,正在成為證券市場上一道炫目的"三高"風景線。

相關統計顯示,今年以來,新股上市首日漲幅呈現"三級跳"的上升趨勢。

根據對7月30日以前發行并上市的56只股票統計,從1月到3月2日發行的18只股票中,12只股票上市首日的漲幅區間為50%-80%,其中漲幅超過200%的僅2只。

而從3月6日到6月20日,以新海股份(002120.SZ)為代表的25只股票首日漲幅基本都跳到了100%以上,超過200%的有6只,整體上升趨勢明顯。

6月29日,拓邦電子(002120.SH)上市,出現今年以來的首次惡炒,創出472%的首日漲幅。及至七八月份,更是逢新必炒,上市首日漲幅也屢創新高。

與此同時,高市盈率、高發行價也由中國遠洋(601919.SH)、中國平安(601328.SH)等H股公司創出的"新高"引起強烈關注。

一時間,各種聲音泛起:新股發行成為二級市場泡沫的制造基地、泡沫應從源頭擠起,甚至質疑市場化發行方式。而各種建議也紛至沓來:恢復市值配售、增加詢價機構競爭等。

解析導火索:中國遠洋

中國遠洋的爭議可算是引發"一級市場制造泡沫說"的導火索。

6月26日,從香港股市回歸上海A股的中國遠洋,以0.13元的2006年每股收益,定出了8.48元/股的發行價,市盈率達99倍,比同時期平均20多倍的發行市盈率水平整整高出4倍。

更讓人瞠目的是,中國遠洋上市首日即大漲93%,這與其2005年發行H股時的表現大相徑庭:該股在聯交所上市當天就跌破發行價,并在長達16個月的時間里,未能有效突破。

"(中國遠洋)A股的發行價是由機構投資者在報價基礎上形成的,最重要的原因是當時已經有資產注入預期,而且注入資產的贏利能力大于公司現有資產,所以對其發展趨勢相當樂觀。"一位參與中國遠洋詢價的機構人士表示。

在他看來,根據招股說明書測算,今年把干散貨業務放進去之后,A股發行價相對于2007年盈利預測的市盈率就會降到12.47倍,其投資價值顯而易見。

他所稱的"資產注入"預期,已在9月4日實現。當天,中國遠洋宣布,公司擬定向增發不超過12.97億股,購買大股東的干散貨運資產,總作價346.10億元。

"現在估值定價時,除了對過往業績和經營狀況的考量之外,更注重企業未來發展趨勢,所謂買股票就是買企業未來。"上述機構人士表示,二級市場的價格上漲也恰恰證明了這種預期的合理性。

高市盈率之辨

話雖如此,在市場看來,中國人壽、中國平安等"H股回歸概念"的股票無一不創出高于同期市場平均水平的發行市盈率,不免讓人質疑其"泡沫"過多。

今年1月8日,中國人壽(601628.SH)以18.88元/股發行,其2006年每股收益為0.34元,發行后市盈率已高達60倍。但同樣令人驚異的是,中國人壽首日開盤價竟高達40多元,盤中摸高50元,漲幅超過200%,市盈率超過100倍。

中國平安如出一轍,發行價格高達33.8元/股,全面攤薄發行市盈率為76.18倍。

一時間,一級市場高發行市盈率造成二級市場泡沫的類似言論開始四起,尤其是紅籌回歸的大背景下,不免讓人擔憂。

"實際上特殊行業是不宜用市盈率來衡量的。"某基金公司一位"海歸"負責人表示,在國際上,特殊行業都有自己的估值方式,比如對電訊類公司,就不是簡單用市盈率定價,而會通過市凈率等其他方法估值。

如果是社會服務類公司,如中國人壽,國際上一般采用"內含價值倍數法"估值,也就是計算公司每股內含價值是多少。中國人壽和平安保險發行時,如果以市盈率估值是97.8倍和76.2倍,但按內含價值法估值僅為2.78倍和3.3倍。

"這主要基于2007年盈利預測,而且是國際上機構投資者對于保險公司公認的估值方法。"上述人士表示。

事實上,記者獲得的權威資料顯示,新股發行市盈率的確如市場所言呈現持續上漲態勢。

從2005年初詢價試點到新老劃斷之前,全面攤薄后的平均新股發行市盈率為20.4倍;從新老劃斷到2006年5月份全流通,為25.3倍;全流通到今年8月底,為28.2倍。

"其中已經剔除了中國人壽等不宜以市盈率指標衡量的特殊行業上市公司,扣除非經常性損益,并全面攤薄,否則會影響平均市盈率的可參照性。"一位接近管理層的權威人士表示。

與2005年初相比,目前新股發行平均市盈率已上漲了38%。而新老劃斷以來二級市場氣勢如虹,上證綜指從股改開始的1000點左右漲至目前的5300點,升幅達5倍。

"在持續高漲的市場環境下,新股發行定價整體上保持平穩上升趨勢,一級市場詢價、定價沒有如二級市場那么劇烈。"上述權威人士表示,現行市場化發行定價機制應該說與當前市場環境還是相適合的,沒有產生所謂的非理性泡沫,"當然,隨著市場環境的變化,發行定價機制也是會相應有所調整"。

市場化定價

在這位權威人士看來,只要按市場化規則定出來的價格就是合理的,而他所指的市場化規則即是詢價制度。

按照相關法規,首次公開發行股票的公司及其保薦機構應通過向詢價對象詢價的方式確定股票發行價格。目前證監會認可的詢價對象是六類機構投資者。

中國證券業協會網站顯示,截至8月31日,登記在冊的詢價對象共六類222家,其中基金公司57家,證券公司61家,信托公司34家,財務公司26家,保險公司12家,QFII33家。同時,股票配售對象有914家。

"所有詢價對象現在管理的資產規模合計約15000億元,占A股流通市值的20%,可以說目前詢價對象作為機構投資者,在A股市場具有代表性,是合理的。"一位權威人士表示。

然而,并非所有詢價機構都會客觀報價,市場爭議較大的有兩種,報價過低的理由是其可以低價配售到一定數額的股票,在二級市場獲得較大利潤;而報價過高的后果則會推高二級市場價格,被指責"向二級市場輸送泡沫",諸如此類。

"實際上,證監會對承銷商報備的股票發行價區間或者發行價具有一定窗口指導效果。"一位參與過詢價工作的人士透露。

他所經歷的情況是,定價過程中,詢價機構預期較為樂觀,按其最終定出的價格比市場平均市盈率高出很多。

"這時候證監會就會實施窗口指導,要求解釋這個定價的原因以及定價過程,如果最后發現不太合理,就會適當調整。"

上述人士說,有時候是發行人沒有考慮到大多數詢價對象的報價,或者比行業平均市盈率高,有的比上市地的平均市盈率高出很多, 窗口指導就會平抑這樣的情況,使最終的定價不會偏離詢價對象報價太多。

"窗口指導從源頭上平抑了一些泡沫,否則按買賣雙方定的價格可能會更'熱烈',也是可以理解的。"他說。

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