●“負(fù)利率”下加息是必然選擇

●對(duì)加息效果沒必要期待過大

●改變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)對(duì)外依存模式

●重視加息累計(jì)效應(yīng)負(fù)面影響

中國(guó)人民銀行決定上周末再次上調(diào)金融機(jī)構(gòu)人民幣存貸款基準(zhǔn)利率，這是央行年內(nèi)第五次上調(diào)利率,為加強(qiáng)貨幣信貸調(diào)控，引導(dǎo)投資合理增長(zhǎng)，穩(wěn)定通貨膨脹預(yù)期。

據(jù)中國(guó)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局日前發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)8月份CPI延續(xù)前6個(gè)月不斷攀升趨勢(shì)，同比上漲幅度高達(dá)6.5%，為今年月度最高漲幅，央行加息勢(shì)在必然。

首先，這是因?yàn)樵凇柏?fù)利率”的環(huán)境中，消費(fèi)者閑置在銀行體系的資金會(huì)“不斷貶值”，尤其在當(dāng)前貧富分化的中國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)境中，這種“負(fù)利率”現(xiàn)象甚至?xí)鹕鐣?huì)不和諧的因素。而且，居民存款隨時(shí)都有可能流向資本市場(chǎng)，尤其當(dāng)我國(guó)資本市場(chǎng)的深度還很匱乏的時(shí)候，它就很容易波及到資本市場(chǎng)的價(jià)格形成機(jī)制(比如，造成股市和樓市的泡沫等)。

其次，通貨膨脹率的上揚(yáng)，使得企業(yè)的實(shí)際融資成本在下降，投資有可能會(huì)進(jìn)一步加速，那些擁有定價(jià)權(quán)的企業(yè)還可能會(huì)利用通脹環(huán)境來提高自己產(chǎn)品價(jià)格以增加自己的收益。結(jié)果，這一逐利行為就會(huì)進(jìn)一步推動(dòng)物價(jià)上漲。

第三，通貨膨脹率在貨幣緊縮政策和流動(dòng)性過剩日趨嚴(yán)重的狀況下，對(duì)銀行的資產(chǎn)(貸款)和負(fù)債(存款)的影響是不對(duì)稱的。雖然通貨膨脹率上升，實(shí)際上降低了銀行付息的壓力，但是，流動(dòng)性規(guī)模的增加卻沖銷了這一價(jià)格上漲所帶來的好處。

另一方面，銀行的實(shí)際利息收入伴隨著宏觀調(diào)控政策所引起的貸款規(guī)模下降而遭到較為嚴(yán)重的打壓，這就完全有可能迫使銀行去尋找更高收益的資產(chǎn)投資來平衡它日益增加的負(fù)債負(fù)擔(dān)，比如增加高收益的房地產(chǎn)貸款，或者我們也看到中資銀行都或多或少地持有高收益的美國(guó)次級(jí)債等。

所以，從消除“負(fù)利率”現(xiàn)象這個(gè)問題上看，央行的再次加息，表明了央行透明化的貨幣政策實(shí)施原則(盯住年初所設(shè)定的3%通脹率)。

總之，加息最根本的目的是解決“負(fù)利率”問題給中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的健康發(fā)展所帶來的負(fù)面影響。它在特殊時(shí)期也會(huì)產(chǎn)生“一箭雙雕”的功效。但是，我們沒有必要對(duì)加息政策本身的效果期待過大，因?yàn)樗荒芨窘鉀Q中國(guó)結(jié)構(gòu)性的流動(dòng)性過剩問題，它也不能徹底根除通貨膨脹率上漲的源頭，更不會(huì)有效地制止強(qiáng)烈“致富”愿望所推動(dòng)的股市強(qiáng)勁上揚(yáng)的趨勢(shì)。

因此，中國(guó)要想徹底擺脫這些結(jié)構(gòu)型“流動(dòng)性過?！眴栴}的糾纏，走出“負(fù)利率”的怪圈，穩(wěn)定亢奮的市場(chǎng)，唯一要做的就是打破目前對(duì)外依存的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式(生產(chǎn)投資-大量出口-拼命儲(chǔ)蓄-外儲(chǔ)膨脹-流動(dòng)性過剩；實(shí)際上，炒股也是一種與消費(fèi)相悖的、有風(fēng)險(xiǎn)的“儲(chǔ)蓄”行為)！其中，企業(yè)自主創(chuàng)新能力的提高、消費(fèi)者社會(huì)福利體系的完善將起到至關(guān)重要的作用。而目前加息等宏觀調(diào)控政策只是為中國(guó)的結(jié)構(gòu)調(diào)整在拼命地爭(zhēng)取時(shí)間，雖然它們的成本已經(jīng)變得越來越大。

最后，提醒大家引起重視的是，盡管小幅的加息對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的直接影響是十分有限的，但是，連續(xù)的加息所帶來的累計(jì)效應(yīng)不可忽視,對(duì)加息政策的“疲勞癥”會(huì)讓我們對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)喪失警覺：

正像近期美國(guó)次級(jí)債風(fēng)波所提出的警示那樣，加息對(duì)一些敏感的金融資產(chǎn)，比如消費(fèi)者信貸，金融衍生品交易等，當(dāng)利率上升累計(jì)到一定的程度，就會(huì)出現(xiàn)信用風(fēng)險(xiǎn)失控的“拐點(diǎn)”，稍微一個(gè)負(fù)面“消息”的沖擊和本來并沒有直接關(guān)系的事件發(fā)生，都會(huì)改變投資者的信心，進(jìn)而就有可能爆發(fā)系統(tǒng)性的信用危機(jī)。今天類似消費(fèi)者信貸業(yè)務(wù)和金融創(chuàng)新產(chǎn)品正在悄然增加，相關(guān)利益者應(yīng)該充分注意到這種潛在的風(fēng)險(xiǎn)。

另外，在金融全球化和流動(dòng)性過剩的時(shí)代，資金的流動(dòng)受利率的影響十分顯著，尤其在次級(jí)債風(fēng)波沖擊后，發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)的利率開始“調(diào)頭”，中國(guó)內(nèi)外利差擴(kuò)大的預(yù)期和人民幣增值的預(yù)期(雙預(yù)期)，都會(huì)使外部資金大量滲透到國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，這有可能沖銷央行“反通脹”的貨幣政策效果，甚至打亂我國(guó)匯率改革的“正常節(jié)奏”。(孫立堅(jiān)?作者為復(fù)旦大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院副院長(zhǎng)、金融學(xué)教授)

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