華泰聯合馬俊生：高質量研報未必能準確預測股價

2011年07月21日 23:28
來源：中國證券報－中證網

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我們生活在一個有限信息的世界里，如何在不確定條件下做出正確選擇是人類社會一直都在挑戰的難題。券商研究報告也是有限信息背景下的產物，面對投資者的多樣化需求，其質量最近成為熱點。

充分披露是分析師作出正確判斷的重要前提

宏觀經濟數據以及上市公司經營管理等相關信息是研究工作的“原材料”。充分、優質的“原材料”是生產出優秀研究報告的重要前提和基礎，面對短缺、劣質的甚至有失偏頗的信息，分析師是難以作出正確判斷的。

上市公司及時、充分的信息披露是資本市場“三公”的基礎，更是分析師正常工作的行業環境，也是分析師作出正確判斷的重要前提。近年來，地產、保險、證券等行業按月公布相關經營信息，分析師對上述行業預測的準確性大大提升。

我們必須承認，中國市場經濟仍在不斷完善過程中，很多重要經濟指標數據不但難以獲得，而且數據質量不盡如人意。雖然股權分置改革以來，監管部門加大了上市公司信息披露的力度，大部分上市公司信息披露的質量有了明顯提升，但在實際工作中，仍有一些上市公司信息披露不充分，個別上市公司甚至進行虛假陳述。在這樣的信息條件下，預測的準確性對于研究人員而言是一項非常巨大的挑戰。

分析師的能力與經驗是研報質量的基本保證

優秀的分析師首先要定位于行業專家，其次要定位于行業投資專家。所謂行業專家，就是分析師不但具備宏觀的視野、全局的思路、戰略的眼光來把握所研究行業或公司的運行規律，同時還要深刻理解行業或企業的業務發展、產品與服務、運營管理、營銷管理等管理事宜，能夠像上市公司高管人員一樣思考企業發展的問題。所謂行業投資專家，就是研究員不但具備尋求被研究對象未來發展路徑的能力，而且具備整合上市公司與買方機構投資需求的能力。

具備上述能力與經驗的分析師，才能夠在充分、有效信息的支撐下，正確地把握上市公司基本面，并基于特定市場環境以及特定估值方法，就上市公司的投資價值作出判斷。

非常遺憾的是，由于2006年以來，買方機構發展迅速，賣方分析師往往在還沒有成長為行業專家的情況下，就被拔苗助長式地要求承擔行業投資專家的職責，導致個別分析師的報告質量不高，與市場對其要求存在一定差距。

研究報告的優劣首先是盈利預測是否準確

上市公司研究并不等同于股票研究，分析師研究上市公司的首要目的是看透公司的基本面。一份前提假設符合實際、數據資料翔實、邏輯判斷清晰、結論明確的報告就可以算得上高質量的、看透公司基本面的報告。分析師在此基礎上，基于特定的市場環境就上市公司作出相關的價值判斷。在股指期貨推出前，上漲是投資者唯一的盈利路徑，分析師理所當然地推出推薦或者買入的報告。可以預見，在做多或者做空均有利潤空間的背景下，一定會有大量的賣出或者沽空報告出籠。

當前研究報告的使用者主要是以公募基金為主的買方機構，未來保險機構、社保機構、上市公司自身以及政府部門均將成為研究報告的使用者，研究報告的需求將趨于多樣化。投資者的主體不同，其參與資本市場的目的也不盡相同，不是所有人均以二級市場的漲跌為評價標準。為謀求產業鏈的控制權，投資者對相關上市公司的估值可能超出分析師基于基本價值判斷的估值；有的投資者謀求通過二級市場實現其一級市場的投資收益，其對相關上市公司的價值判斷可能會低于分析師的估值；為獲取長期、穩健的收益，保險機構與公募基金對上市公司價值的判斷也不盡相同。因此，即使分析師對上市公司的基本面分析得非常透徹，對上市公司的盈利預測也非常準確，但是由于分析師對股票價值的判斷僅僅是基于特定二級市場環境下的價值判斷，與股票實際走勢有較大出入就不難理解了。

對于真正的報告使用者而言，高質量的研究報告未必就是對股票價格的準確預測，而是對上市公司基本面的正確把握。研究報告的優劣首先是盈利預測是否準確，未來股價走勢是否與預測一致至多是第二位的。