2012投資策略：成本下移催生投資機會

2012年01月04日 01:28
來源：中國證券報－中證網 作者：魏靜

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高通脹的警報剛剛解除，券商機構們就已迫不及待地要提前展示成本下移所催生的投資機會。于是，在2012年的券商年度策略報告中，成本下移便成為炙手可熱的關鍵詞。這其中，除了申萬及國信證券旗幟鮮明地提出關注成本下移的投資機會外，潛在提示關注成本下移因素的券商也不在少數。而事實上，成本下移所催生的投資機會，無非是基于通脹趨勢性下降給行業成本“減負”所帶來的投資機會，而眾所周知，在成本下降的同時，需求端也會出現一定程度的萎縮，因此真正能享受成本下降的好處的應該是能傲然應對需求端下滑的行業。整體而言，上中下游都會出現一定程度的成本下降，不過相較而言，中下游行業將更受益成本端的下降，尤其是下游消費品。

成本下降助推盈利穩步增長

盡管通脹在回落，但勞動力成本上升的趨勢并沒有改變，而通脹回落本來也是需求回落的過程，因此在通脹回落的大背景下，需求端比較剛性的行業，典型如大眾消費品和輕工消費，或更具備投資機會，具體如一些中低端的消費品，如食品中的乳制品、肉制品及其他產品等，零售中的超市業態、農產品相關的流通業態等。

乳制品

我們認為，乳制品未來總量的提升空間主要來自于潛力巨大的農村市場，而農村市場的增長主要來自于以下三個方面：一是收入水平已經達到大規模消費乳品的臨界點；二是人口結構中0-14歲乳制品消費主力人群占比更高；三是城鎮化的推動。整體而言，農村市場增量、城市市場增利的邏輯長期成立。

2011年我們觀測到乳業一個現象便是，龍頭企業紛紛加大了對新產能的投入。伊利和光明在2011年分別公布了50億和14億的增發擴產計劃，行業自2008年以來進入新一輪產能投放期。中短期來看，由于奶源供應的相對剛性(新生牛長成至泌乳牛需2年時間)，新增的需求(新產能的達產)使得原奶價格在相當長的時間內恐難言回落。長期來看，新增產能將使得行業集中度進一步提升。(申銀萬國)

肉制品

我國肉制品的市場空間較大，目前深加工肉制品和包裝肉占全國肉類總產量的10%左右，中低溫肉制品僅占全國肉類總產量的3%-5%。根據《農產品冷鏈物流發展規劃》和《產業結構指導目錄(2011)》，預計到2015年，深加工肉制品和包裝肉占全國肉類總產量達到17.5%，中低溫肉制品(冷鏈)占比達到10%左右。按2015年全國屠宰量30000萬頭(110kg)計算，肉制品消費量復合增長率為18.2%，其中中低溫肉制品增速要高于高溫。

肉制品企業2012年將受益于生豬價格的回落。以雙匯上市公司口徑數據為例，豬價與雙匯毛利率和凈利率水平呈較為明顯的負相關走勢。2011年豬價漲幅超預期使得肉制品企業均面臨較大的成本壓力。截至2011年11月23日，生豬價格為16.8元，同比上漲22.3%，年初以來漲幅20.9%。展望2012年，我們預計生豬價格全年均價將會回落10%左右，肉制品企業將會明顯受益。(申銀萬國)

超 市

在通脹沖高回落期，超市銷售價格逐步企穩，超市銷售額的增速將從價格上漲轉向銷售量的增長上來。對于主要銷售生活必需品的超市行業來說，超過消費者平均收入增長幅度的銷售價格上升以及價格上升帶來的銷售增長是不可持續的。價格短期快速上漲帶來的銷量下滑明顯，但銷售產品的需求彈性很小，在消費者短期排斥心理漸緩后，價格逐步穩定，銷量也將逐步回升。我們認為，2012年超市行業的主旋律仍舊是“擴張”，而“供應鏈”將是行業的長期發展趨勢。從配置上來看，遵循“短期配置具有擴張潛力的公司，長期配置具有供應鏈優勢的公司”的原則，外延擴張帶來的營收和業績提升在短期內體現更為明顯。(平安證券)

我們認為，超市企業的核心競爭力是高效強大的供應鏈管理能力，包括與上游供應商的采購議價能力、整合能力，能否越過眾多的分銷環節，直接與品牌供應商對接，是否有完善的物流配送系統，終端賣場的營運是否有標準化流程，后端是否有強大的IT系統和數據挖掘系統等。高效強大的供應鏈能否助推超市企業快速發展和形成強大的規模壁壘，供應鏈管理能力越強，其“護城河”越寬。超市子行業我們首選供應鏈管理能力和跨區域擴張能力強的永輝超市。(中信證券)

需求穩定VS成本下移成本

需求穩定VS成本下移成 本

周期品制勝法寶 需求穩定VS成本下移

眾所周知，在經濟下行的過程中，大類周期品難以獲得良好的表現，但是周期下行導致的成本下滑將使某些需求相對穩定的周期品獲得收益，因此需求穩定而成本下行將成為周期品投資的重要線索。

包裝

印刷品

民爆

行業

包裝印刷行業具備需求穩定且兼具成本下移的特征。從行業收入的波動來看，包裝印刷行業收入增速的波動率在6%-7%之間，在所有行業中處于較低的水平。更為重要的是，在經濟下滑導致收入增速下滑的過程中，包裝印刷行業毛利將有所上升，因此業績的韌性較強。在全球經濟放緩的背景下，漿價、紙價將明顯下降，包裝印刷行業成本壓力緩解，毛利率上升，同時需求存在一定的黏性，因此景氣相對穩定，具有明顯的防御屬性。(申銀萬國)

民爆行業也具有這種“逆周期”的特質。根據規劃，未來五年民爆行業將不再新增產能，動態調整產能結構，強調科技創新，進一步推進兼并重組，因此民爆行業龍頭公司將面臨一個良好的市場環境和持續擴張的需求。在經濟下滑的過程中，民爆產品原材料價格將出現明顯的下降，成本下行將提升民爆產品的毛利水平，因此民爆行業景氣可能會逆市上升，且具備較好的防御價值。(申銀萬國)

可選消費品 長期受益消費升級

大眾消費品多被打上必需消費品的標簽，而旅游、服裝、醫療服務及消費電子等行業則多數被打上可選消費品的標簽，后者在通脹回落的過程中，除了享受成本端下移的利好，同時還要承擔勞動力成本的上升，因而這類行業的投資機會，必須伴隨著中產階級的壯大和三四線城市消費主體的壯大。

服裝

家紡

醫療

服務

在政策影響不甚明朗的2012年，醫藥板塊的行情將主要體現為結構性行情，我們看好的子行業包括醫療服務行業。事實上，在過去的一年中，各地政府就陸續出臺了各種政策推動社會資金進入醫療服務領域，在民營醫院納入教學體系、民營醫院評三甲醫院等都有了實質性的進展。整體而言，醫療服務行業仍是黃金投資時期。(中投證券)

隨著醫療需求的持續釋放，醫療服務市場將保持穩定增長。公立醫院改革和鼓勵民營資本進入醫療服務領域的政策，為醫療服務行業的發展帶來了新機遇。我們看好醫療服務行業未來的發展，建議關注專注于醫療服務領域的兩家上市公司，愛爾眼科和通策醫療。(國都證券)

服裝家紡行業2011年表現較好，2012年我們依然看好男裝行業業績增速的持續高增長。當前服裝家紡相對估值處于較高位置，但考慮到年末穩定增長類行業估值將切換，服裝家紡2012年相對估值接近歷史均值。2012年男裝行業仍將維持高增長，2011年訂貨會需求增速持續上升，這為其2012年業績增長提供了保證，因此我們仍然看好2012年男裝行業的投資機會。(申銀萬國)

旅 游

消費

電子

盡管旅游行業通常被認為是典型的順經濟周期行業之一，但鑒于中國旅游行業尚屬朝陽產業，受宏觀經濟的影響相對較小，同時在經濟結構向消費轉型的大背景下，經濟環境較不確定、經濟增速呈現放緩趨勢，反而會推動無論是國家和地方政府積極地力求發揮旅游行業的經濟帶動作用，并更傾向于最大化旅游行業的乘數效應，以抵御經濟波動的影響，因而我們認為，宏觀經濟調整對旅游行業發展的影響有限，相反旅游行業在不確定的經濟環境中具有較高的成長確定性。

國內游將是未來2-3年中國旅游行業維持快速增長的主要動力，國內游收入占比將進一步提升，預計2012年中國旅游總收入將達到2.11萬億，同比增長15.3%。(中信證券)

電子產品尤其是消費類電子產品的生命周期較為短暫，新品推出后毛利率隨價格的下降而逐步下調，銷量也會受到競爭者的進入受到擠壓。因此，終端消費電子廠商希望通過不斷研發新品來保持較高的盈利能力并維持銷量。這不僅需要企業的整體研發能力，更需要持續的創新能力；事實證明，一款類似于現有產品的“新品”并不會被消費者追捧。這其中，典型案例就是蘋果公司，它是眾多追求利潤最大化的電子終端企業之一，擁有強大的研發團隊，更重要的是在傳奇人物喬布什帶領下的創新能力與創新眼光。

具體而言，那些具備成本控制能力的企業，包括技術革新、管理水平、規模效應等，將會在未來的競爭中享受到行業快速增長帶來的收益。(國泰君安證券)

[責任編輯：zenggj] 標簽：成本 需求 券商機構 

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