2010年12月15日 01:09證券時報【大 中 小】 【打印】 共有評論0條

2011年重點關注調控政策和資源擴張能力

全球銅礦山成本曲線由于需求的增長以及礦山開發難度的加大，新礦山的綜合成本越來越高,這就要求金屬價格達到高水平才能刺激出產量。 來源：Brook Hunt，國金證券研究所

國金證券研究所

流動性環境有利金屬價格

全球整體流動性依然寬裕。美國非農就業情況短期內難以顯著好轉、國內核心通脹率不高，美聯儲依然會維持低利率和量化寬松政策，美國的退出政策必然滯后于實體經濟的復蘇。近期結束的中央經濟會議定調穩健政策，宏觀經濟的目標(預計GDP8%)決定了信貸目標(預計7.5萬億)不會大幅下降，這就消除了前期市場關于宏觀調控從緊的悲觀預期。

商品市場將是流動性的重要選擇，商品、商品貨幣和商品股票的聯動性也說明資金配置對于商品的影響越來越重要，流動性因素越來越值得重視。

金屬消費溫和向上

新興市場國家的金屬消費在金融危機后率先反彈。雖然由于基數原因，消費增速出現回落，但是我們認為新興市場國家的金屬消費在未來依然保持較高水平。

歐美發達國家經濟復蘇勢頭良好，我們預計未來隨著制造業的復蘇，發達國家的金屬消費緩慢回升可以期待。

我們認為未來金屬消費更多看新興市場的表現，主要原因在于：

1.發達國家對金屬消費的影響力下降。例如銅消費比重從1999年的60.7%下降到2009年的39.2%。

2.中國因素仍是主旋律。預計2012年中國的銅鋁鋅鉛消費的全球占比分別為35.77%、40.84%、41.49%、44.21%

由于中國需求的拉動，我們預計未來三年銅會出現明顯的供求缺口，而鋅的供求缺口將會在2012年以后顯現。

庫存因素也是我們必須考慮的。通過比較銅的表觀消費量和由工業增加值推算的銅消費，我們可以明顯看到中國銅庫存的變化趨勢。銅的去庫/補庫周期性十分明顯，由此可以判斷2011年中國將再次進入銅的補庫周期。

金屬供給受到多方面限制

1、礦產品的產出限制

由于金融危機的發生，使得很多礦山的投資計劃出現了推遲甚至取消，而更多的風險勘探也由于缺乏資金而中止。這對未來金屬礦山的產出將會產生一定的限制。

我們關注礦山的產出，更多的要關注礦山的成本，礦山的成本曲線比產量更為重要。雖然礦產品暴利的觀念已經深入人心，但是由于需求的增長以及礦山開發難度的加大，新礦山的綜合成本越來越高。這就要求金屬價格需要達到很高的水平才能刺激出產量，在產的成本最高的礦山對金屬價格有很好的支撐作用。

成本曲線也是金屬基本面的重要組成。

2、冶煉產能的限制

全球主要的電解銅、電解鋁、電鉛、電鋅的冶煉產能都在中國，隨著中國政府對節能減排的重視，中國冶煉企業高污染、高能耗的發展之路即將被終結。

未來淘汰落后產能、提高冶煉企業的進入門檻和環保成本是大勢所趨，我們預計隨著淘汰政策的持續推進，中國冶煉企業產能嚴重過剩的局面將出現改變。未來冶煉產能也將成為金屬供給的瓶頸。

根據有色金屬協會的規劃，十二五期間十種有色金屬的總量將會控制在4100萬噸以內，嚴格控制有色冶煉產能的盲目擴張。

投資策略及重點公司推薦

通過比較礦山產出、冶煉限制、成本因素、需求因素以及負面因素，我們對基本金屬的投資排序依次為銅、錫、鋅、鉛、鎳、鋁，理由如下：

銅、錫的下游需求良好，而礦產品產出瓶頸使得供求缺口在2011年將進一步加大；鉛、鋅受到中國政策調控的影響，供給面臨冶煉瓶頸，也將會出現少量缺口；鎳由于高成本紅土鎳礦的存在，需求復蘇后高鎳價可以維持；房地產需求復蘇緩慢，影響電解鋁價格的表現。

鉬更多看中國對原生鉬礦的政策調控力度。中國鉬儲量全球第一，全球原生鉬礦60%來自中國，世界級大型鉬礦中國占三；通過控制行業準入門檻，減少中小礦山產出，有效減少原生鉬產量。

此外，還需要關注：

政策對行業的影響。其中，節能減排對于高耗能、高污染的鉛、鋁冶煉影響最大，對于銅、鋅冶煉也有一定的影響。其次行業整合將有效減少鉬的供給，鼓勵上市公司整合資源。

資源是公司價值核心。公司現有資源價值的提升在于未來產能、儲量的增加；大股東資源注入，可以解決同業競爭；人民幣升值將加速中國稀缺資源的海外并購，上市公司具有平臺優勢，國內眾多中小礦山也是收購標的。

因此，我們重點關注受益淘汰落后產能、資源保護等調控政策和具有資源擴張能力的公司：江西銅業、云南銅業、西部資源、中金嶺南、西部礦業、吉恩鎳業、金鉬股份和云鋁股份。

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