2009年10月13日 20:55鳳凰網財經【大 中 小】 【打印】 共有評論0條

國信證券：中國國旅合理價值10.8-11.98元

旅行業務擁有四大優勢，造就中國旅行第一品牌

國旅總是國內規模最大、實力最強的旅行企業集團，其最大的優勢在于經營多年的入境業務，盈利能力遠高于行業平均水平。國旅總擁有的品牌優勢、質量優勢、網絡優勢，以及旅電子商務系統，使得國旅總具有獨特的競爭力。

免稅業務：具有先發優勢的未來旅零售龍頭

在國家對免稅業經營實施嚴格管理的背景下，中免公司是唯一一家可以在全國范圍內主要機場、港口和邊境口岸經營免稅業務、不存在地域限制的免稅企業，市場占有率高達40%。過去三年，免稅業務收入增長率達到20-30%，且毛利率在30%左右，遠高于旅行業務。在募資完成后，公司將完善免稅網絡的布點，使得免稅業務進入新的黃金發展期。

“旅行＋免稅”模式有助夯實行業地位

“旅行＋免稅”模式可以從以下兩個方面夯實公司的行業地位：(1)旅行能為免稅業務帶來穩定、高質量的客源；(2)高速發展的免稅業務能為公司帶來可觀的利潤，對業績形成強有力的支撐，特別是在經濟不景氣周期時，能有效抵御風險。

風險提示

入境市場恢復速度慢于預期；國家出臺不利于中免公司的行業策。

合理價值在10.8-11.98元/股之間

預計公司09/10/11年eps達0.38/0.42/0.55元。由于公司獨特的“旅＋免稅”經營式，給予公司高于 中青旅的pe30倍，結合dcf模型，測算得中國國旅的合理價值在11.4-11.99元/股之間。

國金證券：中國國旅6-12個月合理目標股價區間為13.35-15.58 元

國金證券9月22日發布投資報告，認為中國國旅(601888.SH)6~12 個月合理目標股價區間為13.35~15.58 元。

國金證券指出，公司是國內上市公司中唯一一家同時經營旅游和免稅業務的公司。這兩塊業務是價值鏈中的關聯部分，能相輔相成。國旅總社整合旅游要素資源，做大旅行社，形成規模效益，為中免公司帶來客源；而中免公司則充分發揮客源的價值，產生經濟效益。

旅行社業務毛利率較低，盈利能力有限。入境游業務受益于國旅強大的資源整合能力、外聯銷售能力及良好的客戶關系而競爭優勢明顯。出境游和國內游則因起步較晚、品牌影響力不夠而競爭力相對薄弱。

國金證券表示，機制問題的妥善解決是國旅未來發展的基石。國旅在一定程度上留存全民所有制下的機制缺陷：決策鏈條較長、機制不夠靈活、薪酬制度缺少激勵力度等。國旅的當務之急是解決好這些機制問題。

國金證券稱，商務會獎業務既能充分利用公司的客戶及旅游資源，又能為公司帶來可觀的利潤，或將成為國旅旅行社主業未來新的業績增長點。

國金證券指出，中免公司主要有以下的明顯的經營優勢：1，經營地域和零售網絡布局的優勢；2，行業監管者的優勢；3，免稅品經營品類和免稅店類型的優勢；4，免稅品消費市場的份額優勢；5，采購和配送能力的優勢；6，管理團隊和專業人才的優勢。

免稅行業未來發展的空間在于連鎖網絡的擴張和人均消費額的提升。隨著口岸免稅店的改擴建、市內免稅店的新建、海南國際旅游島的建設、免稅商品種類的豐富、商品結構更趨合理，免稅業務將獲得更快的發展。此外，政策的放松也將提供更為廣闊的發展空間。

國金證券假設公司發行2.2 億股，總股本增加至8.8 億股。國金預測2009-2011年公司銷售收入將達到30.81 億元、36.34 億元、40.1 億元；預計實現凈利分別為2.97 億元、3.92 億元和4.77 億元，對應的EPS 為0.34 元、0.46 元和0.54 元。

綜合考慮公司的絕對估值水平、目前A 股新股的估值水平和公司未來的成長性，國金證券認為公司詢價合理區間為11.15 元-11.83 元，對應09 年的市盈率為30-35 倍，6~12 個月合理目標股價區間為13.35~15.58 元。

國金證券另外指出，公司在入境游市場進一步放開、國內游過度競爭以及免稅業務政策變化等方面存在一定的經營風險，尤其是免稅業務，如果國家放開免稅業務進入限制將構成對公司業績的重大沖擊。

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