調整存款準備金率 加強流動性管理

國元證券研究中心副總經理 劉勘

央行12日決定從2010年1月18日起上調存款類金融機構人民幣存款準備金率0.5個百分點，這是自2008年10月以來央行首次調整存款準備金率，。為增強支農資金實力，支持春耕備耕，農村信用社等小型金融機構暫不上調。此次調整快于市場預期，差別化更加明顯，形成三檔存款準備金率。經過此次調整后，大型金融機構存款準備金率為16%，中小型金融機構存款準備金率為14%，農村信用社存款準備金率為13.5%，此前存款準備金率最高為2008年6月8月17.5%。由于中小金融機構并不在調整范圍內，此次調整存款準備金大約收攏資金回收流動性在3000億元左右，標志著數量型貨幣政策工具運用力度顯著加大。

在此之前，央行已經分別上調了3個月期央票參考收益率和1年期央票參考收益率發行利率意外跳升4個基點，為上調存款準備金率提供了鋪墊。近日央行頻頻利用公開市場操作回籠貨幣，1月7日央行于19周來首次上調三個月期票據利率。同時上周央行在公開市場回籠資金1770億元，實現凈回籠1370億元，較前期大幅增加；1月12日央行在公開市場操作中發行200億元人民幣1年期票據，參考收益率為1.8434%，打破該利率自去年8月11日以來一直維持在1.7605%水平局面，央行提高一年期央票發行利率8.29個基點；央行還開展了正回購操作，交易量增至2000億人民幣，創下歷史最高紀錄。

推動央行提高存款準備金率直接因素包括三方面：一是出于信貸規模控制需要，針對2010年1月信貸猛增苗頭，確保2010年信貸投放季度平滑目標實現；二是出于經濟基本面要求；三是出于流動性回收需要，彌補央票利率上行中的需求不足問題。

從貨幣政策執行效果來看，有利于管理信貸規模，同時超預期貨幣政策對于管理通脹預期將起到正面效果。短期看,市場利率體系軸心上移幅度將高于此前預期，對于大宗商品乃至商品貨幣而言是短期利空；而對經濟增長影響方面，貨幣政策提前收縮將導致2010年經濟增長略微降低；從經濟可持續發展角度看，2010年溫和通脹可能性更大；結合信貸投放節奏判斷，2010年經濟走勢前高后低預期將在一定程度上被熨平。

今年宏觀調控將更倚重數量工具，加息最早可能發生在二季度末。貨幣政策收緊更多表現為數量型調控，提高存款準備金率，央行票據發行收益率提升與信貸額度控制相配合。而由于經濟回升的減速和資產價格的回落，可能將于四季度停止進一步緊縮貨幣政策。

考察央行這一系列措施后果，信貸調控政策趨緊意味著宏觀流動性將會繼續下降，這將對資產市場構成沖擊。由于2010年上半年流動性逆轉可能發生，房地產市場流動性也會在晚些時候受到沖擊，我國住宅價格環比漲幅有望在2010年下半年出現下降。而下半年可能出現房地產市場景氣程度下降使得土地價格下跌，由于土地是重要信貸抵押品，土地市場價值下降將進一步引發流動性緊縮。如果一旦央行開始實施偏緊的貨幣政策，加息的日子是不是為時不遠了，央行已經開始逐漸利用數量型工具調整貨幣政策的走向。不過從目前來看，這些調整還只是微調，因為經濟恢復尚存在不確定性，所以接下來政策走向還需看這次調整之后的結果如何而定。上調存款準備金率主要是針對目前過剩的流動性，央行采取控制信貸措施，下一步如果通脹明顯，央行將有可能加息。目前來看加息暫時不可能，因為一旦央行采取加息政策，說明貨幣政策將面臨方向性轉變，而目前仍是適度寬松的微調。一旦遭遇高通脹情況，央行才可能采取加息手段。如果流動性得不到更好控制，不排除央行再度采取調整準備金的可能。從目前情況看，年內準備金率未來還有兩至三次上調可能，加息時點也可能提前。同時央票利率還將繼續走高，而且還存在重啟三年期央票、發行定向央票的可能。

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