轉融券試點不等于全面做空時代來臨(2)

2013年02月25日 07:22
來源：證券時報 作者：劉璐

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國際賣空交易情況概覽

賣空交易在全球曾屢遭質疑，經歷過多次禁止及解禁，歷史潮流雖蜿蜒但方向未改。時至今日，賣空交易對于市場的積極作用逐漸形成共識，賣空制度也逐步完善，如禁止“裸賣空”、“提價規則”、完善信息披露等。

賣空交易曾被認為是缺乏信譽的商業投資行為。它最早發端于17世紀歐洲的荷蘭、法國和英國，1750年英國國會禁止一切賣空交易。而后，歐美國家逐漸意識到賣空交易為投資者提供了獲利手段，歐美國家在1860年后開始取消賣空禁令。

為什么賣空機制的生命力如此頑強？從根本來說，一方面是投資者實實在在地需要賣空機制去實現套期保值、對沖風險和投資交易等功能，融券賣空的市場需求是難以被禁止的；另一方面，監管部門也認識到，失去了賣空機制的資本市場，流動性會受到致命影響，市場定價效率將明顯下降，并造成股價虛高。

“提價規則”于1934年首次出現于美國《證券交易法》。它規定賣空價格必須高于最近的成交價，或賣空價格等于最近的成交價，但最近的成交價須高于先前的成交價。這一規則的出臺源于美國證監會對1929年美國股災中交易行為的調查，并有效地制約了賣空交易對股市的直接打壓作用。

禁止無券“裸賣空”現身于2004年美國《證券賣空條例》。當時，伴隨著20世紀60~70年代美國股票市場牛市，在美國最高法院判定揭黑與賣空結合合法的鼓勵下，歐美賣空交易得到長足發展。由于英美清算交收體制所致，無券的“裸賣空”開始盛行，并導致數次市場過度賣空，引起恐慌。于是歐美國家的監管者越來越注意到“裸賣空”的危害。美國、英國、法國、瑞士、日本等成熟資本市場均在金融危機后禁止“裸賣空”。

放眼國際市場，賣空交易已成為全球資本市場基礎性交易制度。這主要是因為實踐證明賣空交易對股票市場具有積極作用。賣空交易為市場提供一種防范風險的手段，有利于股價迅速調整到其合理估值區間。對全球111個國家證券市場的實證研究發現，有賣空機制的國家發生股市崩潰的可能性比禁止賣空的國家要低。

如今，為了將賣空的危害裝進籠子，各方監管者較多采取對賣空加強監管的方式，而非直接禁止賣空。監管的嚴格化和集中化已經成為大勢所趨。 (劉璐 整理)

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