渤海證券：展望繁榮消費或將更熱

2009年12月02日 16:06
來源：鳳凰網財經

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3. 零售行業股價運行回顧和2010 年展望

指數走勢與業績充分掛鉤，兩者趨勢一致

從上圖可以看出，零售板塊的指數趨勢與板塊的業績擬合度好于收入的擬合度。而我們判斷在溫和的通脹背景下，零售商瘋狂促銷也將較危機時減弱，上市公司將從收入增長向利潤增長轉化。因此，從這一點上說，零售指數存在上漲空間。

此外，零售股表現存在假日行情。

07 年牛市瘋狂階段，零售板塊跑輸大盤的概率更大，僅在1 月份和11、12 月份明顯跑贏了滬深300，表明牛市中投資者對權重股的喜愛。08 年，熊市來臨，零售股跟隨大勢下跌，投資偏好從激進轉為防御，零售板塊12 個月中有8 個月跑贏滬深300。

但跑贏幅度都不算大，較大的是11、12 月份。09 年以來，大盤強勁反彈，投資偏好又從防御品種轉向率先復蘇的周期品種，截止目前的11 個月中，僅有4、8、11 月份明顯跑贏滬深300。究其原因，09 年4 月份報出的08 年年報比預期的好一點，彈性較大的百貨率先拉起板塊反攻。8 月份是大盤調整，零售板塊跌幅8.9%，滬深300跌幅24.2%，零售板塊由于年初以來漲幅較小而使這次調整幅度遠小于滬深300。11月份，零售板塊漲17.5%，滬深300 漲10.7%，零售再次超越滬深300，是在大盤選擇方向期間，在10 月份良好的銷售數據刺激下，各家機構對四季度和明年一季度零售板塊旺季業績增加確定性看法趨同所致。

從圖中看出，零售板塊存在明顯的假日行情。年底前漲幅超過滬深 300 的概率較大，因此始自09 年11 月份的行情應該能夠繼續。同時由于09 年第一季度較低的行業增速，以及消費動力的釋放，2010 年一季度的行情仍然值得期待。

結構性機會來自于品類

家電和汽車可能是消費升級過程中受益較明顯的產品，國家也推出了不少政策來刺激民眾對這兩大類產品的購買需求。而今年以來的汽車銷量連創新高，也一再證明中國汽車消費的能力和潛力巨大。汽車銷售創新高的同時伴隨著汽車板塊指數的創新高，行業二級市場走勢與實際銷售數據高度一致。

同樣是受政策刺激的品種，同樣屬于消費升級受益品種、同樣屬于周期性較強的消費品，家電與汽車的股價走勢和銷售走勢表現不同。

家電方面，銷售增速在 08 年12 月份為負增長(-5.4%)，之后家電銷售隨著房地產市場的回暖、家電下鄉、以舊換新政策的刺激而增速穩步回升，并恢復到危機前水平。

但是二級市場上，家電制造板塊走勢和銷售指數一樣，恢復到之前水平并創下新高，而家電流通的代表蘇寧電器的走勢，并未出現與銷售數據一樣的情況：銷售已達危機前水平，股價離危機前水平尚遠！

我們分析，家電下鄉的產品很大一部分是從制造商那里直接走貨，緩解了家電制造商的庫存壓力，重新刺激了制造商的生產，在股票二級市場上家電制造商就表現的更明顯，上漲更強勁。而作為家電零售商的蘇寧電器，我們首先觀察到的是它的同店增長為負，其次是擴店速度放慢。因此從二級市場來說，就表現的相當疲軟。但是我們判斷，產銷鏈條上，渠道商的話語權越來越大，這是一個不可逆的過程。雖然蘇寧電器的門店數量居多，有人對擴店速度表示懷疑，但是不可忽視的是，蘇寧電器的市場份額仍不足十分之一，中國家電的巨大市場給了蘇寧電器發展空間。另一方面，蘇寧電器本身的努力我們必須看到，作為一個行業領跑者，他在提升門店質量、擴大定制包銷比例、引進新產品上在做努力。而這些一旦達到規模，將對公司的利潤貢獻極大。

蘇寧已經度過了跑步入市階段，正在向更高層級發展。

估值仍有提升空間

歷史上來看，零售板塊自2005 年以來的市盈率相對于全部A 股的倍數是2.4 倍，相對于滬深300 的倍數是1.8 倍。而目前只有1.7 倍和1.4 倍，低于歷史均值。隨著公司盈利增速的不斷回升，板塊相對大市的估值溢價也將會恢復。歷史上上證指數在4500 點左右時，零售板塊市盈率是全部A 股的1.90 倍(07 年8 月份)和1.64 倍(08年2 月份)。