主題演講部分文字實錄(7)

2010年09月17日 17:07
來源：鳳凰網財經

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通貨膨脹這是我6月份做的，對8月份的預期還是比較低的，實際上從現在來看的話我們還是判斷說，到了及第四季度通脹因素減弱，到了8月份是高以我們的預期的，是3.5這個水平上。應該未來幾年當中我們維持一個比較寬松的貨幣政策不改變，我們的經濟增速也上當的下臺階，我們的預期的通脹水平相當長的時間壓力不存在，不一定像今年第二季度、第三季度壓力那么大，但是我覺得這個因素始終還是會存在的。

說到底我相信通脹是一個貨幣現象，只要你增速長期維持這么高的一個增速下面，最終它一定會帶來資產價格，其他很多領域的價格，包括熱錢始終存在的話，房地產價格，或者是大蒜的價格始終是容易出現這種波動。我們判斷從信貸管控的這個角度講，政策可能在第四季度末會有所放松，那么這個取決于我們外圍的整個經濟環境的判斷，以及我們房價是不是能夠維持一個相對的穩定，包括我們的這個通貨膨脹的狀態，這個是政府觀察或者采取經濟政策當中的一個重要的考量指標。

關于房地產問題，我想多說兩句，我理解，我覺得中國的房地產實際上已經具備了相當多的這種金融屬性，更多的來講，房子是在居民的理財的這個結構當中占有一個非常重要的位置，這一點是我們中國跟美國、加拿大其他歐洲國家是不一樣的地方，我們中國大多數的老百姓給自己大部分的資產，我們現在看的話，我們整個股票市場的流通市值，以及我們居民在整個股票市場上的流通市值占整個資產總量當中房地產依然是最最重要的一塊及而基金、股票這些比例還是比較低的。所以上面的話，應該說居民理財結構在改變，如果我們判斷最近這一段時間市場所發生的變化的話，我相信這個跟我們整個房地產上面，政府從4月份以后采取的抑制投資、投機這樣的舉措是密切相關的，正是由于了采取了一系列的抑制投資、投機以后的話，實際上原來圍繞著整個房地產上有相當一部分的一塊錢會逐漸轉移到股票當中來。為什么我們說2010年以來股票市場當中的運作的基本風格、特征等等很多方面具有非常強的爭論的話，我相信跟我們從4月份以后我們政府的這個對房地產市場的調控也是密切相關的。

但是我想講的是，房地產市場具有了越來越強的這種金融屬性，只要你具有金融屬性的東西，信心和預期都會變得非常的關鍵，只要你具有金融屬性你的波動程度會加大，我相信房地產的市場一定不會是單邊上漲的。如果我們國家的貨幣政策或者是一些政策上面產生一些重大的變化或者是財稅政策上面的產生一些重大變化的話，我相信房地產市場依然會出現比較大的波動。房價的持續高起的話惡果非常明顯的，抑制了消費阻礙了城市化的進程，有擠出效應，加劇了貧富差距，泡沫一旦破滅的話，對金融的風險是非常嚴重的。所以我覺得應該是我們政府在這個問題上還是有比較清醒的認識，至少就我個人這種感官來看，我覺得房地產跟股票很像，短期來看影響房地產和股票價格的最主要的影響因素的話，我覺得從順序序列排列首先是供求關系，其次是風險偏好，第三個才是投資回報。什么概念呢，最主要是供求決定了價格，緊接著是風險偏好，就是說投資者你在各種各樣的風險資產的選擇當中更偏好哪一個，我們房地產也好，哪怕是經歷了08年以后，09年迅速的反彈，08年下跌，實際上已經給廣大的老百姓形成了一個非常強的心理預期，房地產價格只會漲不會跌。所以說實際上過去的這幾年當中一直是說越來越多的圍繞著這個房地產的市場做投資，實際上風險偏好是越來越偏這個方面了。股票市場也是一樣的，說我們從短期來看，我們給這項資產的投資回報率放在最后的一次上來，我們投資房地產的回報更多不是說看房地產投完了以后每年獲得資金的回報率，我相信很多人買股票并不是看中我買這個股票每年給你分紅是不是具有足夠的信心。從短期來看，但是我們說長期來看的話，一定會回歸到，這個順序倒過來了，說你的這一項投資的本身的回報率，風險偏好，以及供求關系，長期來看是正常影響房價和股價的區別。

我還是講講關于股票市場的問題，在我們前面所做的對中國經濟的這樣一個重心在未來兩三年當中會逐漸的下移大的判斷上面，我們去看我們整個股票市場的話，我前面也講了，短期影響它的因素更多的是來自于供求因素，正是因為大家存在比較強的通脹預期，比較低的利率環境下面，我覺得風險不大，但是投資會有多大，一會兒做進一步的詳細分析。

首先我們在過去的一兩年當中，股票指數的漲幅并不大，或者你從綜合指數，或者從滬深300指數衡量的話，股票指數漲幅并不大，但是你如果換一個坐標看的話這個指數漲幅一定會小。如果你看中證500指數的話，這個是接近于創新高的，那么中證500指數，因為它是范圍更廣的指數，并且是流通的指數。如果總這個指數上看，從危機1500點，最高點是4500點上面，如果你再去看中小板指數的話，它已經前一段時間創新高了，但之所以看起來上證指數和滬深30指數漲幅不大的最主要原因是因為我們一些大市值權重的股票的價格跟危機之前，或者是說危機之前相比較的話依然有比較大的跌幅，當中最主要的是我們銀行板塊，像中國銀行、工商銀行離歷史上最高點有相當大的差距。這些股票構成了事實當中比較的比重比較大的一塊，而這些股票的漲幅并不大，這個是導致我們整個的有一些股票指數，尤其是上證指數和滬深300指數看上去漲幅最大的原因。我們說漲幅不大相對來講面臨的風險會小的多。

這一點最主要的原因，跟我們過去一兩年當中，整個市場的流通市值逐漸增加有密切的關系。上面藍顏色的圖的話是我們流通指數逐漸增加的累計的圖表，上面這個圖表是滬深300指數，上證一個變化的一個圖表。

05年以后的話，我們看到整個證券市場實際上在融資這個問題上面應該說是已經越來越市場化了，不管是08年這樣遇到金融危機的一年也好，還是09年也好，我們ICO再融資的功能充分發揮，09年以前市場一漲就加快，一跌就漲停，這個也是政策意圖的轉變。我們看到在07年的10月16日，上一輪指數的一個相對比較高點，接近高點，6092點這一天的時候，我們去看整個證券化的比率，也就是說我們A股市值，以及紅籌股，在香港上市的一些中國的紅籌股票，在市值看的話，當時證券化比例，這些市值比GDP的比重是150%，而到了2010年的6月25日這個比值是76%，這個意義上講反映整個市場的總市值和流通市值應該說并不存在特別大的泡沫，還有一定提升的空間。這里還有更多的市值的比較，A股市值跟居民的存款總額的比較，流通的A股市值跟居民存款總額的比較。我們發現跟07年當時這個市場狀況相比較依然有相當大的差距，另外這個角度上講的話也引證目前市場上并不存在特別大的泡沫。從全流通的這個市場上面資金供求的狀況的話，實際上對整個市場的運作的規律的影響是越來越大了，我們長期觀測的指標是M2增速和M1的增速差和上證指數的比較，比值差的比較看我們這個比值最近開始降到了負值，應該是一個負的幾個百分點的水平上。從這個角度上看的話，應該說我們這個資金寬松，過度寬松的局面已經到了一個極至，未來現象發生改變的話，假如說M1減M2得正的話對資本市場是相對來說不利的。

證券市場全流通的影響實際上逐漸體現，我們現在正在逐漸的消化全流通存量所帶來的壓力，從上證和滬深300指數看的話，上漲的難度比較大的，但是我們從整體的估值水平看的話，我們認為目前市場的估值的水平相對合理的。我們這個里面有一張表格，我體現拿出來給大家做一個比較，這個也是我們在今年的7月2日的時候將滬深300指數跟08年的11月4日基本上指數屬于最第值的PE和PB的水平做了比較，2010年的7月2日滬深300PB值跟08年一加是只不過8%，只比當時高了8%。從PE角度講相差并不大。已經有部分的行業在今年的6月份的時候跟歷史上08年金融危機最低迷的時候PE、PB都是最低的，都比08年的最低點還要低，甚至是接近，這個是我們從整個市場的估值的水平看的話應該也是這樣的特點。

但是我們過去從年初到現在為止表現的差異非常明顯，一個是從板塊的表現的差異上去，大家看一下，從2010年的上半年表現比較好的行業板塊是電子元器件、醫療、服務、紡織，差的是黑色金屬，化工、采掘、房地產、金融服務，分行業角度看2010年的上半年表現風格差異比較大的行業。

實際上到目前為止這個狀況并沒有發生明顯的改變，如果你按照風格指數來進行分類的話，會發現越是小盤的股票表現的越好，越是大盤的股票表現越差，越是高市盈率的股票表現越好，越是市盈率的股票表現越差，這是今年以來的現象。而這個現象的背后，我前面也講了，是跟我們整個投資者的結構的發生了一個很重要的變化是密切相關的。那么我這里面也列明了市場的變化，基金所掌控的資產占整個股票市場流通市值的比重是接近30%，到今年半年報的時候總量是1.8萬億，流通市值15萬億，占流通市值的比重從過去最高30%，下降到12%，之所以出現這樣一個現象的最主要的原因，當然一個方面跟基金份額減少有關，另外跟整個市場的投資結構，流通市值不斷增加，基金占的比重降低有密切的關系。最高的時候基金管理的資產是3萬多億，但現在是1.8萬億，本身個速度在降低，與此同時我們流通市值也發生了比較大的變化，當時有很多的小非進入到這個行列中來，投資者的結構在過去的幾年當中越來越趨向于這種散戶化的這種特征，所以這一點的話，我覺得對今年整個股票市場的密集結構有一個非常重要的影響，所以我們看見了更多的市場上面表現出來一種資金博弈的特征。小盤股票、有概念的股票，有想象力的股票或者是說趨勢，只要能漲有人敢追，這樣的股票在2010年總體上表現比較出色的。