四季度股市上下兩難

2010年09月30日 02:17
來源：中國證券報－中證網

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□中證研究中心叢榕

進入三季度，宏觀經濟形勢發生了一些變化。去庫存小周期深化，經濟增速軟著陸，環比觸底愈發明晰；房地產市場量增價穩，投資力度不減，供給放大預期強烈；貨幣操作由收緊重回中性，資金價格高位回落，流動性緊張程度有所緩解。

正是基于這些因素，股市展開一輪反彈，樂觀投資者甚至預計市場將改變5月以來的震蕩走勢，形成震蕩向上的新趨勢。展望四季度，從核心股票業績增長預期和估值中樞匹配來看，股指不存在明顯下跌空間。但是，亞健康的全球經濟、調結構攻堅階段的國內形勢和股市內部的結構分化，也難以激發市場持續向上。A股最有可能的走勢是維持震蕩，投資機會是結構性的。經濟轉型方向、方式仍是A股投資的重要線索?？傮w而言，不必悲觀，但也要謹慎。

不必悲觀，是因為市場估值中樞處于合理區間。當前滬深300指數往前滾動12個月的市盈率在15倍左右，市凈率為2.33倍。相比2009年0.46元的每股收益，今年預期的業績增速接近20%。從上半年的完成情況來看，實際情況比較符合預期；

下半年在經濟增速軟著陸的背景下，核心股票的業績增速預期和估值匹配較為合理，市場大幅下跌空間較有限。

但這并不意味著可以非常樂觀。實際上，促使股市趨勢性向上的轉折性信號并不明顯，無論是經濟增長還是貨幣政策，都不足以支撐股市出現系統性機會。

首先，環比增速接近底部得到共識，這既得益于去庫存接近尾聲，也是主動擴大內需的結果。但置身大小周期疊加的歷史背景下，去庫存將變得前所未有的復雜，“路徑依賴”和“貨幣超發”都將加劇去庫存、去產能的反復性。這就決定了經濟增速環比見底與同比增速再度迎來上升周期的邏輯未必成立，在轉型取得顯著成果之前，經濟增速將保持穩定。

其次，與發達國家受到通縮糾纏大為不同，包括中國在內的新興市場通脹壓力較大，使得貨幣政策不得不保持中性甚至偏緊。三季度以來，消費品尤其是食品價格持續上漲，加之沉寂已久的房地產市場成交回暖，伴隨部分地區房價再次出現上漲苗頭，未來面臨一定通脹壓力，貨幣政策面臨的掣肘因素更多。

第三，需正視小盤股高估值，產業資本可能完成戳破泡沫的一擊。雖然A股估值中樞比較合理，但不少中小板、創業板股票走出獨立上升行情，估值水平已經遠遠超過業績支撐。近期一些上市公司高管減持股票，隨著11月創業板第一批解禁股到期解禁，投資者需要警惕中小盤股票下跌可能引發的風險。

未來十年將是經濟轉型的十年，布局轉型分享成長是值得堅持的投資主題。即將召開的十七屆五中全會，將研究制定國民經濟和社會發展第十二個五年規劃的建議等問題。這將幫助我們從轉型方向和方式中，尋找經濟新一輪增長的推動力。