IPO變革能讓A股浴火重生嗎

滬深股市IPO經過了歷史上最長的一次靜默期之后，趕在2013年最后一天開閘，滬深股市這個在過去六年來積重難返的“病人”無疑又將迎來一次資金需求面的大考。對大多數普通投資者而言，最令他們揪心的是A股市場能否擺脫已長達6年的漫漫熊市，能在甲午年一掃持續太久的陰霾之氣，真正否極泰來。

事實上，IPO與股市的牛熊并無必然聯系，只不過在滬深股市的發展史上，行政干預的力量過于強大，公司的上市與否，何時上市，很少是公司依據自身商業發展戰略和公司經營情況來做出的決定，更多是審批制度下對于稀缺的上市公司殼資源的一種占有。正是出于這種特殊的制度安排，才有地方政府為了保住當地上市公司的殼資源而向上市公司支付補貼的行為，才會有A股市場層出不窮的借殼、重組等滬深股市特有的亂象。這種現象客觀上也造成了投機炒風日盛，價值投資理念式微的市場氛圍。不僅個人投資者墮入其中，連被監管層視為價值投資主力軍的機構投資者也逐漸被這個市場環境給“同化”了。投資機構追漲殺跌，頻繁換手，樂此不疲加入短期炒作的狂潮，非但沒有成為滬深股市的“穩定器”，反而成了加劇市場波動的放大器。無獨有偶，監管機構出于完善市場構成，引入做空機制的股指期貨，也沒能收到預期效果，反而成了大資金利用市場規則和自身的資金實力，進行期貨和現貨套利的有效工具。2013年8月16日曝出的光大證券的“烏龍指”事件，只不過是這種大資金行為的冰山一角而已。正是基于這些滬深股市已經發生過的事實，投資人對于馬上將要推出的股指期權和個股期權并不抱什么特別期望也就不足為奇了。監管層致力于豐富滬深股市交易品種和完善交易手段的種種努力，似乎對于改善滬深股市生態環境收效甚微，這背后的原因又是什么呢？

金融市場是個復雜的系統，其中任何一個部分和這個系統的關系都非常復雜，而且是非線性的。這個系統會按照自身規律不斷自我演化。研究者或投資人簡單地試圖去研討這個市場之上種種事件之間的對與錯，因和果，試圖從紛雜的市場現象中提取簡單機械的規律，注定會是費力不討好的。將在股市和國際金融市場上發生的事件按時間順序簡單歸納成有因果關系的事件，往往會掩蓋住事物之間內部的真實聯系，從而得到錯誤的結論。事實上，IPO與滬深股市的市場表現直接相關根本就是個偽命題，當滬深股市處于熊市之時，不論監管層如何救市，不論是暫停IPO還是降低印花稅率，哪怕降準、降息，都無法改變股指“跌跌不休”的趨勢。而當市場處于牛市之時，哪怕管理層以“5·30”式的極端方式打壓，也只不過是在市場上漲過程中增加了一個巨大的波動而已，根本無法改變市場上漲的趨勢。事實是，滬深股市2005年至2007最大的一波牛市，也是IPO企業數目最多，融資量最大的時期。滬深A股中的一些體量巨大的“巨無霸”，比如幾大國有商業銀行以及中國石油都是在此期間完成了IPO。如果據此就大膽宣稱，IPO會是滬深股市牛市的催化劑，豈非貽笑大方？一些專家和股評人犯這種只見樹木不見森林的錯誤，也許被人取笑一下也就過去了，但在每股48元附近買入中國石油的投資者恐怕就沒有那么輕松了。對于這些投資者而言，他們付出的不僅僅是被套牢的時間成本，更有真金白銀的損失。對他們而言，中石油的IPO是一種難以忘懷的痛。

同樣的，我們也不能把IPO視作熊市的動因，讓其背負市場下跌的“不白之冤”。始自2007年的A股這六年熊市，成因非常異常復雜。比如外部因素，我們遇到了百年不遇的國際金融危機的沖擊，在全球化發展的今天，想獨善其身是不可能的。但隨著危機離我們漸行漸遠，歐美股市出現了顯著的恢復，剔除通脹因素之后，美國股票指數距離其歷史最高點僅差7.5%。而滬指在2013年全年卻仍然下跌了6.7%，差一點又一次“熊霸全球”。這就逼得我們不得不從中國資本市場內部來找原因。一方面，我們在補上之前的歷史欠賬，解決股改時遺留的大小非減持套現問題，另一方面還要面對未來，建設公開，公正，公平，能保護投資者權益和利益的現代資本市場體系，讓股票投資者能分享中國經濟增長的成果，而不是讓股市成為少數人的“提款機”，某些特殊利益集體的“造富機器”。解決這些問題，不可能一蹴而就，需要在制度層面的根本變革，才能令滬深股市完成自身的涅槃，浴火重生。IPO重啟對于A股能否走牛并無直接聯系，而IPO重啟背后的制度變革，卻值得我們倍加關注。

資本市場的參與者永遠是前瞻的，中國投資人又一次把信心寄托在了變革身上。筆者毫不懷疑，如果監管層能從制度變革上徹底糾正之前IPO制度的種種不足和疏漏，讓市場在陽光下運行，拿出改革誠意，那么中國的投資人就會逐漸回歸這個令他們一再失望的市場，牛市的契機，也將在不知不覺中來臨。

（作者系英國約克大學金融學博士，現任教上海大學國際工商與管理學院）