M2與GDP增速“不同步” 兩者之比近200%冠全球

M2與GDP增速“不同步”

最新公布的2013年宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)去年GDP達(dá)到56.8845萬(wàn)億元，按可比價(jià)格計(jì)算，比上年增長(zhǎng)7.7%。

M2/GDP近200%冠全球

中國(guó)人民銀行此前公布的2013年金融統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2013年末，廣義貨幣(M2)余額110.65萬(wàn)億元,同比增長(zhǎng)13.6%。由此推算，中國(guó)M2與GDP之比達(dá)到194%，再次創(chuàng)出新高。

盡管，央行認(rèn)為對(duì)M2與GDP之比這一說(shuō)法本身不科學(xué)，但這樣的數(shù)據(jù)仍受到眾多關(guān)注。央行表示，眾所周知，廣義貨幣供應(yīng)量M2是一個(gè)存量概念，而GDP是一個(gè)流量概念，用一個(gè)時(shí)點(diǎn)的存量和一個(gè)時(shí)期的流量數(shù)據(jù)進(jìn)行比較得出的比值，并無(wú)意義。

但也有經(jīng)濟(jì)學(xué)家認(rèn)為，M2/GDP比率的上升有其積極、合理的一面，從大的趨勢(shì)上看，中國(guó)經(jīng)濟(jì)貨幣化率的逐年走高是與中國(guó)經(jīng)濟(jì)的市場(chǎng)化進(jìn)程和金融深化的走勢(shì)相一致的，是積極的、正面的現(xiàn)象。專家稱，廣義貨幣與國(guó)民財(cái)富的比例會(huì)先上升，然后趨于平穩(wěn)甚至下降。各國(guó)大量實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，以貨幣化和金融深化為特征的金融發(fā)展對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)有顯著的促進(jìn)作用。針對(duì)包括中國(guó)在內(nèi)的發(fā)展中國(guó)家普遍存在的金融抑制現(xiàn)象，中外專家學(xué)者建議采取金融改革和深化的政策，解除對(duì)金融部門(mén)的限制和干預(yù)，通過(guò)金融部門(mén)的擴(kuò)大和效率的提高促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。可以說(shuō)，正是20世紀(jì)70年代以來(lái)在許多發(fā)展中國(guó)家普遍展開(kāi)的貨幣改革和金融深化，才造就了一大批新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)的快速崛起。

分析認(rèn)為，中國(guó)M2/GDP的高低是由多種因素綜合作用的結(jié)果，且是否會(huì)傳導(dǎo)至通脹同樣需考慮多種因素，而目前的產(chǎn)能過(guò)剩制約貨幣對(duì)通脹的傳導(dǎo)。

中國(guó)獨(dú)特的經(jīng)濟(jì)特點(diǎn)是M2占GDP比重高企的原因

1 中國(guó)擁有較高的儲(chǔ)蓄率。到2012年末中國(guó)國(guó)民總儲(chǔ)蓄率高達(dá)51%，居民戶存款已經(jīng)達(dá)到43.7萬(wàn)億。而高儲(chǔ)蓄率所產(chǎn)生的大量存款為銀行貸款投放提供了支持。

2 中國(guó)直接融資比重仍然較低。中國(guó)一直是以銀行體系的間接融資為主，盡管近年來(lái)直接融資有所擴(kuò)張，但相對(duì)于發(fā)達(dá)國(guó)家仍有很大差距。國(guó)際經(jīng)驗(yàn)表明，間接融資比重較大的國(guó)家，M2往往也會(huì)偏高。

3 2003年以來(lái)，中國(guó)形成了獨(dú)特的國(guó)際收支雙順差格局。一方面是經(jīng)常項(xiàng)目順差方面，由2003年不到500億美元快速增長(zhǎng)到2012年的1931億美元。另一方面是資本流動(dòng)順差繼續(xù)增加，直到去年才一改順差局面。國(guó)際收支雙順差格局也推高了外匯占款，對(duì)銀行存款增長(zhǎng)產(chǎn)生了一定的推動(dòng)作用。最新統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，今年一季度新增外匯占款達(dá)12154億元，創(chuàng)歷史新高。

4 企業(yè)較低的留存收益。社科院學(xué)者余永定認(rèn)為，企業(yè)微薄的留存收益基本起不到作為銀行貸款的替代渠道的作用，而企業(yè)留存收益比銀行貸款所引起的M2增加要少，所以企業(yè)低的留存收益水平也是造成中國(guó)高M(jìn)2/GDP的原因。

M2與GDP增速“不同步”

值得注意的另外一組數(shù)據(jù)則是，M2與GDP增速“不同步”，2013年M2增速為13.6%，而GDP增長(zhǎng)為7.7%，兩者相差5.9個(gè)百分點(diǎn)。回顧歷史，近年來(lái)，該數(shù)據(jù)相差最大的年份在2009年，兩者相差高達(dá)18.5個(gè)百發(fā)點(diǎn)。2012、11、10年的差值分別為6.1、4.3、9.3個(gè)百分點(diǎn)。

今年以來(lái)，貨幣信貸和社會(huì)融資規(guī)模仍然維持了相對(duì)較高增速長(zhǎng)，金融和經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)“不同步”的現(xiàn)象引起關(guān)注。央行在此前貨幣信貸工作會(huì)議上強(qiáng)調(diào)，2014年貨幣信貸工作的“穩(wěn)”主要體現(xiàn)為“總量穩(wěn)定”，重點(diǎn)是要為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)創(chuàng)造一個(gè)穩(wěn)定的貨幣金融環(huán)境；“進(jìn)”主要體現(xiàn)為“結(jié)構(gòu)優(yōu)化”，通過(guò)改善和優(yōu)化融資結(jié)構(gòu)和信貸結(jié)構(gòu)，增強(qiáng)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力。要加強(qiáng)和改善銀行體系流動(dòng)性管理，保持適度流動(dòng)性，發(fā)揮好宏觀審慎政策工具的調(diào)節(jié)作用，引導(dǎo)貨幣信貸和社會(huì)融資規(guī)模合理增長(zhǎng)。要運(yùn)用多種政策工具，有針對(duì)性地引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)盤(pán)活存量、優(yōu)化增量，著力支持小微企業(yè)、“三農(nóng)”以及信貸政策支持的其他重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)。

M2增速與名義GDP裂口

M2增速與名義GDP裂口未來(lái)走勢(shì)如何？

安信證券認(rèn)為，過(guò)去兩年，M2增速與名義GDP增速出現(xiàn)明顯的裂口。影子銀行體系的發(fā)展，使得這一問(wèn)題更加撲朔迷離。各方討論很多，也產(chǎn)生了各種解釋。

以房地產(chǎn)和基建為代表的高杠桿部門(mén)投資的恢復(fù)，分析認(rèn)為是裂口出現(xiàn)最為關(guān)鍵的原因。與制造業(yè)部門(mén)相比，房地產(chǎn)和基建活動(dòng)對(duì)外部融資的依賴程度更高。

這意味著，房地產(chǎn)和基建活動(dòng)支持的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，需要更多的銀行信用支持，也因此對(duì)應(yīng)著更高的貨幣增長(zhǎng)。

其他諸如刺激性的貨幣政策、資金“空轉(zhuǎn)”，很難解釋高利率環(huán)境。同業(yè)存款在一段時(shí)期內(nèi)的快速增長(zhǎng)，對(duì)M2與貸款余額增速背離有一定解釋力，但對(duì)M2或貸款同名義GDP增速之間巨大裂口的解釋力有限。

決策當(dāng)局維持傳統(tǒng)的貨幣量的調(diào)控思路和調(diào)控技術(shù)，沒(méi)有很好地意識(shí)到經(jīng)濟(jì)構(gòu)成層面的這一變化、并適應(yīng)M2與名義GDP增速之間裂口的擴(kuò)大，可能是偏緊貨幣政策傾向的一部分原因。

2013年房地產(chǎn)市場(chǎng)的恢復(fù)動(dòng)力來(lái)源于均值回歸，2013年4季度以來(lái)，均值回歸的支持動(dòng)力有所消退，短周期內(nèi)地產(chǎn)市場(chǎng)可能有所降溫，這將帶來(lái)地產(chǎn)投資和地產(chǎn)行業(yè)融資需求的回落。出于控制地方政府債務(wù)的考慮，在經(jīng)濟(jì)沒(méi)有顯著惡化的情形下，政府基建投資面臨下行風(fēng)險(xiǎn)。

合并來(lái)看，安信證券認(rèn)為未來(lái)一段時(shí)期內(nèi)，此類高杠桿部門(mén)的融資需求將有所回落，這一方面帶來(lái)短期流動(dòng)性往積極方向發(fā)展；另一方面，也使得M2增速與名義GDP增速之間的裂口顯著收窄。

M2增速

M2增速將慢下來(lái)？

中國(guó)農(nóng)業(yè)銀行發(fā)布的2014宏觀預(yù)測(cè)認(rèn)為，2013年貨幣政策以穩(wěn)為主，主要通過(guò)逆回購(gòu)、常備借貸便利等工具調(diào)控市場(chǎng)流動(dòng)性。同時(shí)繼續(xù)推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革，全面放開(kāi)金融機(jī)構(gòu)貸款利率管制。2014年通脹壓力總體不大，為了促進(jìn)經(jīng)濟(jì)去杠桿、去產(chǎn)能，并為推進(jìn)改革和調(diào)整結(jié)構(gòu)創(chuàng)造良好環(huán)境，貨幣政策將會(huì)呈現(xiàn)穩(wěn)中趨緊態(tài)勢(shì)，主要體現(xiàn)為“三穩(wěn)三升三降”。

預(yù)測(cè)稱，2014年貨幣政策穩(wěn)中略緊，社會(huì)融資規(guī)模穩(wěn)中持平，預(yù)計(jì)在18萬(wàn)億元左右，人民幣匯率穩(wěn)中略升，對(duì)美元的升值幅度在1.5%左右。直接融資占比、市場(chǎng)利率水平和人民幣國(guó)際化程度將繼續(xù)提升。M2增速將小幅降至13%左右，存款準(zhǔn)備金率可能下調(diào)，影子銀行規(guī)模將有所下降。

去杠桿接近完成

中國(guó)經(jīng)濟(jì)或已接近完成一輪去杠桿

有一種廣為流傳的觀點(diǎn)認(rèn)為中國(guó)經(jīng)濟(jì)杠桿率還在繼續(xù)上升，并且“去杠桿”一詞也有濫用的嫌疑；實(shí)際上，若以M2/GDP的邊際增量來(lái)衡量，則中國(guó)經(jīng)濟(jì)杠桿率在2009年三季度達(dá)到頂峰，此后經(jīng)歷了2009Q4-2011Q3、2012Q2-2013Q4兩輪去杠桿，目前杠桿率已經(jīng)靠近了2005年以來(lái)低點(diǎn)的位置。

當(dāng)然，一個(gè)不容否認(rèn)的事實(shí)是由于表外業(yè)務(wù)的發(fā)展，M2有部分失真的嫌疑，以社會(huì)融資總量/GDP的邊際增量來(lái)衡量，則同樣經(jīng)歷了2009Q4-2011Q3、2013Q2-2013Q4兩輪，目前已經(jīng)接近于2008年9月、2011年9月的低點(diǎn)。

浙商證券發(fā)布的研究報(bào)告稱，以社會(huì)融資規(guī)模/GDP作為廣義杠桿率的衡量指標(biāo)，則目前去杠桿已經(jīng)卓有成效，杠桿率已經(jīng)明顯下降，未來(lái)去杠桿的壓力并不像想象中那么大。

數(shù)據(jù)顯示，2013年全年社會(huì)融資規(guī)模為17.29萬(wàn)億元，是年度歷史最高水平，比上一年多1.53萬(wàn)億元。社會(huì)融資規(guī)模/GDP應(yīng)為30.39%。

浙商證券認(rèn)為，之所以很多人直觀上認(rèn)為去杠桿壓力極大，是因?yàn)樗麄儼褌鶆?wù)絕對(duì)規(guī)模的上升直接視為杠桿率上升，或者把金融機(jī)構(gòu)杠桿率的上升視為惡性（實(shí)際上影子銀行的存在在一定程度上是金融創(chuàng)新的結(jié)果），這都是不科學(xué)的。

值得注意的是，央行態(tài)度也有微妙變化央行的最新表態(tài)有兩點(diǎn)值得關(guān)注，一是央行稱2013年基本達(dá)到了調(diào)控目標(biāo)的要求，未來(lái)一年中，將使貨幣條件既不太松也不太緊，這比較符合去杠桿末端的特征；二是稱影子銀行是“市場(chǎng)的產(chǎn)物、金融創(chuàng)新的產(chǎn)物”，將引導(dǎo)其朝好的方向發(fā)展，這種相對(duì)緩和的定性和去杠桿高峰期對(duì)于影子銀行的態(tài)度明顯有區(qū)別。