人民幣九連跌背后的博弈

2011年12月13日 05:50
來源：新京報 作者：蘇曼麗

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昨天，人民幣即期匯率開盤不久即跌停，報6.3613。從11月30日到12月12日，人民幣對美元匯率連續第九個交易日觸及“跌停”。這在人民幣匯率史上從未出現，改變了人民幣對美元只升不貶的預期。“我的人民幣要換成美元嗎？”投資者持有人民幣的意愿開始發生動搖。外管局數據顯示，10月購匯率首次超過結匯率，經濟實體購匯意愿驟然上升，人民幣第一次受到如此冷遇。是何原因讓人民幣受到如此冷遇？這會給經濟帶來什么影響？

即期匯率跌 實際匯率漲

連續9個交易日“跌停”，人民幣對美元貶值了多少？事實上，情況并非如此。在即期市場“九跌停”期間，人民幣累計升值了290個基點，升值幅度達0.29%。

不同于股票市場的跌停制度，人民幣即期匯率跌停并沒有造成實際人民幣匯率的貶值。所謂人民幣即期市場交易跌停，與我們所熟知的股市中一個股票的跌停并不相同。按人民幣即期市場的交易規則，人民幣對美元的交易價格上下浮動不得超過當日央行發布的中間價千分之五，這里的上下浮動千分之五，就視為漲/跌停，而第二天央行重新發布的中間價具有相對的“獨立性”，并非前一天即期市場交易價格的延續。所以，這里所講的人民幣“跌停”是相對于當天的中間價而言。

再看一看這九天以來央行發布的人民幣對美元中間價。根據中國外匯交易中心公布的數據，銀行間外匯市場人民幣匯率中間價(1美元對人民幣)：11月30日6.3482元，12月12日6.3297元。也就是說，在即期市場“九跌停”期間，人民幣也累計升值了290個基點，升值幅度達0.29%。而即期市場價格也從6.3799調整至6.3613，獲得了0.3%的升值。

央行與市場的博弈

一邊是央行逐步調高每日的中間價水平，一邊是市場上連續多日開盤即跌停。央行與市場之間的博弈持續多日。一位專家表示，“央行中間價不貶反升，維穩的意圖非常明顯。”

以昨天為例，央行將人民幣對美元匯率中間價設定為6.3297，按照千分之五的日波幅，也就是匯率觸及6.3613即告跌停，不及上周五即期市場的收盤價6.3647。

金融專家趙慶明表示，自從9月底以來人民幣出現貶值預期后，金融機構都不愿賣外匯而愿意持有外匯，導致人民幣對美元匯率走低。而央行為了維穩匯率，即便在人民幣盤中價前一交易日觸及跌停的情況下，后一交易日還將中間價定得較高，自然導致金融機構更愿意買入外匯，人民幣匯率屢次觸及跌停也就不足為奇。

外管局統計數據顯示，10月金融機構的收匯結匯率為61.67%，而付匯售匯率63.7%，這是購匯率首度超過結匯率。經濟實體購匯意愿驟然上升，他們在短期人民幣貶值預期下競相選擇外匯。

一家外貿企業人士對記者表示，在人民幣對美元單邊升值的時期，企業通過遠期結匯賣出美元，簡單有效地規避了未來受到的美元貨款貶值的風險。不過最近這種策略則面臨調整。9月份以來，如果以鎖定匯率賣出美元，企業就可能錯失了美元上漲帶來的收益。現在也看不清未來匯率的走勢，因此對于結匯時機的選擇很糾結。

“央行中間價不貶反升，維穩的意圖非常明顯，而在目前的制度安排下，即期匯率不會出現太大的貶值，但市場的預期已經通過連續多日的‘跌停’表現出來了。央行的意圖和市場預期對峙局面仍在持續。”一位不愿具名的專家表示。

而人民幣“高開低走”的狀況是否會持續下去，趙慶明認為，一方面要看市場氛圍，即市場對央行意圖是否領情，另一方面要看市場主力對人民幣是否繼續看空，包括香港的人民幣對美元NDF和即期匯率是否繼續走跌。

人民幣因何受冷遇？

發達經濟體經濟危機引發資金回流以及中國國內經濟增速放緩是此次美元需求旺盛、人民幣貶值預期高漲的重要原因。

在人民幣對美元連續跌停消息影響下，投資者持有人民幣的意愿開始發生動搖。從上周開始，銀行網點這類問題就多了許多。“往日里用人民幣換外幣的都是要出國旅游或者留學，最近很多投資者來問是不是可以換點外匯，做一些外幣理財。”建行馬連道支行的理財經理告訴記者。

九連跌的走勢表明起始于9月下旬的人民幣貶值預期還在升溫。自2005年啟動匯改以來，人民幣第一次受到冷遇，是何原因導致了人民幣受到如此冷遇？

目前市場上普遍分析認為，發達經濟體經濟危機引發資金回流以及中國國內經濟增速放緩是此次美元需求旺盛、人民幣貶值預期高漲的重要原因。

花旗集團大中華區首席經濟學家沈明高認為人民幣對美元匯率的連跌，主要有三個方面原因：一是人民幣今年到目前為止，對美元升值了將近4%，而別的新興市場貨幣有的貶值了5%—10%，人民幣匯率相對其他新興市場貨幣來說仍相對堅挺。在全球經濟放緩，尤其是中國經濟放緩的情況下，市場出現人民幣走軟的預期；二是人民幣資產的投資回報率偏低，部分持有者想將人民幣資產轉為美元或其他貨幣資產，因此將人民幣賣掉；三是歐美一些銀行或企業要去杠桿化，需要更多錢來減輕負債，將部分資金回調到母國。

人民幣匯率告別單向升值

近期人民幣對美元匯率連日“跌停”，致使境外人民幣的貶值預期卷土重來。但可以預期的是，人民幣可能就此告別“步步高升”的時代，未來人們將看到有升有貶、更加趨于市場化的人民幣。

澳新銀行大中華區經濟研究總監劉利剛稱，人民幣連續跌停意味著市場的雙向波動風險在加強，單邊升值預期逐漸失效，這對我國金融市場來說是一件好事，企業愿意更多地參與金融產品中進行套保等交易，有利于深化交易深度。

事實上，自2005年匯改以來，人民幣匯率的日間波幅從千分之三上調至千分之五，但多數情況，人民幣匯率僅呈現小幅波動，能觸及“漲停”、“跌停”的交易日屈指可數。而人民幣單邊升值的走勢也非常明顯，6年里人民幣對美元已經累計升值超過30%。

有市場人士指出，回顧近三年的人民幣匯率，雙向波動才是匯率政策的應有之義。人民幣匯率無疑需要繼續沿著市場化的改革路徑前行。但是需要堅決杜絕再次出現單邊行情走勢，畢竟長期來看，不用預測即可知道走勢的市場，是無法長期健康運行的。

興業銀行首席經濟學家魯政委建議，面對外匯市場的跌停，央行應順水推舟，擴大人民幣對美元波動幅度，同時審慎推進“藏匯于民”政策。

中國社科院學部委員余永定近期撰文表示，目前人民幣升值壓力減弱，短期還出現貶值趨勢。但是，只要中國有較大的貿易順差，只要中國還未建立起由外匯市場供求決定匯率的匯率形成機制，國際社會上要求人民幣升值的呼聲就不會消失。他認為，應該把出現匯率的雙向波動看作是加速匯率形成機制改革的機會。他提出兩種可供選擇的方案。第一種方案是，利用當前外匯市場供求趨于平衡的機會，確立一套明確的、貫徹人民幣匯率改革目標的人民幣匯率浮動規則。另外一個更為激進但比較簡單的辦法是：央行利用某一個適當的時機宣布停止干預外匯市場，讓市場供求決定匯率。

“根據中國經濟的基本面，人民幣匯率存在貶值壓力的狀態不大可能維持很長時間。同時，從當前中國進出口貿易狀況來看，即便升值，升值幅度有限，應該是中國所完全能夠承受的。”余永定指出。