董少鵬：新股定價(jià)改革須與嚴(yán)懲“有毒交易”并行

2012年04月05日 05:48
來(lái)源：證券日?qǐng)?bào)

字號(hào):T|T

0人參與0條評(píng)論打印轉(zhuǎn)發(fā)

4月1日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步深化新股發(fā)行體制改革的指導(dǎo)意見(jiàn)(征求意見(jiàn)稿)》，闡明了新股發(fā)行改革的立場(chǎng)和基本策略。在高度重視新股發(fā)行改革的同時(shí)，我們也要充分看到，定價(jià)問(wèn)題不僅存在于新股發(fā)行一個(gè)環(huán)節(jié)，而是涉及到資本市場(chǎng)的方方面面，改革的最終目標(biāo)是要解決整個(gè)市場(chǎng)的定價(jià)形成機(jī)制問(wèn)題。

有一種意見(jiàn)認(rèn)為，“新股發(fā)行審批制”是造成新股價(jià)格趨高的罪魁禍?zhǔn)祝鋵?shí)這里有誤解。目前中國(guó)新股發(fā)行實(shí)行的是核準(zhǔn)制，而不是審批制。嚴(yán)格意義上的新股審批制在1998年之前實(shí)行，隨后逐步向核準(zhǔn)制過(guò)渡。2003年國(guó)務(wù)院批復(fù)《中國(guó)證監(jiān)會(huì)股票發(fā)行審核委員會(huì)暫行辦法》，標(biāo)志著核準(zhǔn)制的開(kāi)始。按照目前的體制，新股發(fā)行先由證監(jiān)會(huì)發(fā)行部進(jìn)行預(yù)審，然后交由發(fā)審委審核，因此給大家留下審批制的影子。如果說(shuō)目前的核準(zhǔn)制仍有審批制的色彩，并不為過(guò)。進(jìn)一步深化發(fā)行制度改革，就是要把發(fā)行審核的重點(diǎn)由“重業(yè)績(jī)”轉(zhuǎn)向“重權(quán)益保護(hù)”，程序更加透明。目前市場(chǎng)期待新股發(fā)行實(shí)行注冊(cè)制，即發(fā)行人只要符合相關(guān)的發(fā)行條款，由券商、律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)出具相關(guān)的書(shū)證就可以到交易所掛牌，這是不切實(shí)際的。

筆者認(rèn)為，要實(shí)現(xiàn)新股定價(jià)真實(shí)公允，必須嚴(yán)查“有毒交易”。例如，在新股發(fā)行詢(xún)價(jià)的過(guò)程中，券商和其他機(jī)構(gòu)是否有串謀行為？為何有的新股詢(xún)出80倍的市盈率？需要在制度上扎緊籬笆。只有讓交易價(jià)格真實(shí)了，一切有關(guān)市場(chǎng)改革、制度完善的工作才有真實(shí)的基礎(chǔ)。但現(xiàn)在的價(jià)格信號(hào)存在很多不真實(shí)，這非常糟糕。

我們對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的內(nèi)幕交易、價(jià)格操縱、利益輸送等制定了相關(guān)懲戒規(guī)則，特別是近五年來(lái)，查處的案例也顯著增多，每年立案約100起，其中多數(shù)移交司法機(jī)關(guān)；行政稽查的案例則數(shù)以千計(jì)。從2010年11月國(guó)務(wù)院辦公廳轉(zhuǎn)發(fā)五部委《關(guān)于依法打擊和防控資本市場(chǎng)內(nèi)幕交易的意見(jiàn)》之后，監(jiān)管者重手查處了一些案例。大家對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)的價(jià)格操縱和利益輸送等行為，有共識(shí)，也明確的拿出了打擊措施。

但相對(duì)而言，對(duì)于一級(jí)市場(chǎng)的定價(jià)行為，特別在實(shí)行詢(xún)價(jià)制度之后，一些部門(mén)認(rèn)為已經(jīng)是市場(chǎng)化了，有問(wèn)題也是市場(chǎng)自身的問(wèn)題。很多業(yè)內(nèi)人士對(duì)此提出批評(píng)，焦點(diǎn)在于新股發(fā)行的規(guī)模沒(méi)有市場(chǎng)化，卻單搞詢(xún)價(jià)市場(chǎng)化，是不完善的市場(chǎng)化甚至是畸形的市場(chǎng)化。社會(huì)上對(duì)創(chuàng)業(yè)板新股發(fā)行的批評(píng)聲很重，是有道理的。從發(fā)行體制和新股發(fā)行定價(jià)著手，通過(guò)立體措施完善資本市場(chǎng)的基礎(chǔ)定價(jià)機(jī)制，實(shí)在是至關(guān)重要。不僅在二級(jí)市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)股票，而且在一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行股票，都是一種交易行為，筆者主張，要切實(shí)清除和嚴(yán)懲其中的“有毒交易”。

與新股發(fā)行定價(jià)機(jī)制相關(guān)的，還有兩個(gè)需要進(jìn)一步厘清的體制性問(wèn)題。

一是分紅問(wèn)題。分紅問(wèn)題本質(zhì)上是上市公司治理問(wèn)題，一方面，分紅關(guān)系到投資者特別是中小投資者的基本權(quán)益，要?jiǎng)?chuàng)造條件讓他們參與決策，對(duì)上市公司真實(shí)經(jīng)營(yíng)情況進(jìn)行監(jiān)督。

另一方面，中國(guó)經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)尚屬“發(fā)展中”，與成熟經(jīng)濟(jì)體和資本市場(chǎng)情況最大的不同是，后者的相當(dāng)一部分企業(yè)是無(wú)力擴(kuò)張的，他們的紅利必須要分掉；中國(guó)的多數(shù)上市公司卻需要擴(kuò)張。所以，“強(qiáng)制分紅”在中國(guó)股市是不可取的，但要“強(qiáng)化分紅制度”，即要求公司在分紅問(wèn)題上充分和持續(xù)地披露信息；對(duì)于長(zhǎng)期不分紅的公司，可以采取一些強(qiáng)化的監(jiān)管措施。

二是對(duì)限售股出讓課稅的問(wèn)題。對(duì)限售股出讓征稅，會(huì)導(dǎo)致持有限售股的投資者不斷拋售股票，跌也拋，漲也拋。因?yàn)榘严奘酃蓲伒簦⑶覠o(wú)論是高拋的還是低拋的，只要置換成普通流通股再進(jìn)行交易，就可以不交所得稅了。這一制度上的新變量，是導(dǎo)致資本市場(chǎng)長(zhǎng)期低迷非常重要的因素之一。按道理，資本利得應(yīng)納入整體個(gè)人所得課稅，但目前限售股轉(zhuǎn)讓所得，都是單筆交易課稅。這是個(gè)很大的問(wèn)題。而實(shí)行個(gè)人所得匯總課稅制度，不是一朝一夕就能做到的。因此，資本市場(chǎng)受政策、制度不完善的種種困擾，還將持續(xù)較長(zhǎng)時(shí)間。