大成基金買入重慶啤酒邏輯(2)

2011年12月20日 10:00
來源：經濟觀察網 作者：趙娟 李保華

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一位資深券商資管人士認為，如果說，重慶啤酒在15元時具有安全邊際，那么股價80多元已經實現了預期兌現、或透支了疫苗成功的空間，為什么大成遲遲沒有變現收益？

但在劉明看來，沒有這次信息披露的“意外”事件前，“實驗進展順利，為何要賣？股價還沒有達到我們給的估值。”

劉明強調，公司內部無論投研團隊、風險控制委員會都曾多次討論對重啤的投資風險，但風控的關鍵還是跟蹤調研，即研究的深度。

記者了解到，劉明去重慶進行過兩到三次調研，基金經理和研究員去了十多次。劉明坦言，他們與上市公司的溝通并不十分頻繁，主要是了解資金的到位和投資意愿，最核心的是跟蹤整體的臨床試驗組的進展。“我們只能抓大事件，就是實驗順利推進，實驗進度只要在做，外部的券商也有跟蹤，沒有發生意外情況，沒有必要無謂的擔心，我們就選擇一直持有。”

據了解，在實驗進行過程中，大成也從各種渠道獲得臨床數據，表現較好。這主要依靠外部的研究，例如對沒有揭盲的總體試驗樣本的E抗原轉陰率等數據的跟蹤，這些來自券商對臨床醫生的草根調研，而大成內部則對個別醫院抽樣詢問。

對此一位投資界人士表示疑惑，他不明白怎樣才能合法地獲得設盲期間的臨床準確數據。

2009年8月以來，興業證券醫藥行業研究員王晞關于重慶啤酒至少發布了26份研報，無論重慶啤酒股價在什么價位，均給予“強烈推薦”評級。華創證券研究員廖萬國亦發表了多篇報告并組織路演。但這次事件后，廖萬國對本報表示，最終的數據沒有出來前不便發表任何觀點。

雖然治療性乙肝疫苗還沒有大獲成功的先例，但劉明并不掩飾他對自家和外部研究員專業性信任。

本報也獲悉，此前劉明和呂猛也都了解到，國外進行過類似的治療性乙肝疫苗研發，但均止步于在小樣本實驗的Ⅱ期A階段，原因也是安慰劑組和用藥組沒有顯著的統計學差異。他們亦聽聞，復旦大學所進行的乙克實驗最新結果也出現了類似不佳效果的說法，不過目前的信息是這個乙克Ⅲ期實驗還將重復進行。

對于同行評價大成基金投資重慶啤酒如同在做風險投資——廣撒網、賭概率。劉明表示，這完全沒有可比性，大成的分散度要比風投高得多。他還認為對重啤成功概率的預期遠不止風投僅10%-20%左右的水平。

劉明認為，投資重慶啤酒的特殊風險在于，實驗進程有可能不順利——實驗中間的波折難免，但都不影響對最后成功的判斷。即使結論不行，實驗可能階段性的告一段落，但后面可以再論證，就像Ⅱ期A結論失敗后又跟蹤論證而繼續了現在的Ⅱ期B，失敗了還可以重做，不能代表藥就失敗了，這是時間進程拉長的風險。

但北京一位證券研究人士卻認為，大成堅持認為該疫苗成功是大概率事件，劉明的解釋并沒有洗清賭概率的嫌疑。

騎虎難下

“有時候，基金投資賣出一只股票看有沒有更好的股票替代。”劉明說。在如此市道下大成基金抉擇兩難，也是陷在重啤尚不能繞過的因素。

截至12月7日重慶啤酒停牌前，大成旗下股票方向基金多數排在行業中游水平，而其重倉股中重慶啤酒更是少量的今年沒有下跌的股票。

記者了解到，呂猛已經在重慶蹲點數日了解情況。12月14日，劉明也趕到上海證券交易所，與相關部門進行了溝通，同時敦促重慶啤酒暫時停牌也遭到拒絕。

在12月8日的致歉聲明中，重慶啤酒稱，存在對“揭盲工作會相關統計數據的提供時間、提供數據項目和提供工作程序方面的誤解”。劉明認為，重慶啤酒方此前甚至可能不了解揭盲是一個幾個月的過程，而不是一個短期時點。

在他看來，疫苗實驗對于重慶啤酒而言重要性極高，但是重啤對和投資者見面以及停牌的重要性反應不積極，醫學實驗信息公布的完整性和資本市場信息公布的及時性發生了沖突。

同時，大成基金認為，重慶啤酒回應說數據是由“專業研究機構”(即RPS公司)提供的唯一數據，有推脫責任之嫌。

因此，劉明堅持認為，重慶啤酒的問題是信息披露出了問題，而不是遇到實驗失敗的風險。“重慶啤酒把沒有下結論的事情拋給市場，將一個需要內行人專業解讀的數據拋給了外行人，市場產生誤讀，就帶來了如此大的無謂的股價波動。”

劉明甚至指出，這一初步數據其實增加了他們的信心。他的解讀是，有效病例328人中，安慰劑對照組與兩個用藥組的應答率都是30%左右，故可以推測總的應答人數約為328*30%=98人，這一數據是主要矛盾。整體上看，療效與國際治療乙肝病毒一線用藥水平大體相當。“如果說反思，要反思如何減少組合的波動性，做價值投資的理念沒有變化過。”劉明說。但是市場的回應卻是如此嚴酷，市場傳言，大成基金在第四個跌停時被贖回超過120億份，亦有說法是200億份。