2009年09月26日 12:03中國經營報【大 中 小】 【打印】 共有評論0條

作者: 張景宇

2009年9月24日，中國中冶(1618.HK)正式登陸香港市場。不過開盤直接跌破發行價6.35港元，最終收盤5.61港元，相比發行價下跌11.65%。

A股上市的中國中冶(601618.SH)一樣遭到市場的拋棄，從9月21日A股上市連跌4天，截至9月24日，中國中冶收盤價6.01元，市凈率依舊高達25.26倍。

“中國中冶高溢價A股發行的陰影，這幾天一直影響著A股市場。16倍市凈率的發行讓市場對融資產生了恐懼。”在北京西北二環一樁寫字樓里，私募機構操盤手李剛郁悶的說。

從中國中冶上市前一天的9月18日算起，截至9月24日中午上證指數已經下跌6.48%。

全線套牢

6.00，5.99，5.98，5.97…9月24日上午11點，電腦顯示屏上，中國中冶的股價緩慢而堅定的下跌。登陸A股3天半，這家全球最大的冶金工程承包商已蒸發了30億元流通市值，同時也意味著上市以來幾乎所有的二級市場投資者都處于虧損狀態。

9月24日當天也是中國中冶在香港聯交所上市的首日，對于這個市場的一級市場投資者而言，兌現盈利卻成奢望。事實上，中國中冶在香港的H股發行價要較A股高。而追溯到9月16日，該公司以6.35港元/股的價格發行28.71億股H股(包括26.1億股新股和國有股東劃轉至全國社保基金理事會的2.61億股存量股份)，當時居然獲得了205倍的超額認購。

“中國中冶的每股凈資產只有0.3元，卻要以H股每股6.35港元，A股每股5.42元的價格發行，讓投資者擔心開此先例后，引發央企上市的融資沖動?！币晃煌顿Y者向記者表示自己的擔憂。

那么，中國中冶的凈資產真的只有每股0.3元嗎？“這是新會計準則下的一個誤區，公司資產的實際價值要比賬面價值高很多?！睂τ谇笆鐾顿Y者的疑問，一位中國中冶的內部人士這樣說。

該人士稱，中冶集團在設立中國中冶時，投入的凈資產為192億元，其中總資產480億元，負債287億元。在這些資產中，長期股權投資評估增值為213億元，但是按照國內新的會計準則中“同一控制人下公司合并不確認評估增值，被合并方的有關資產、負債應以其賬面價值并入合并財務報表”的要求。因此，中國中冶在編制招股說明書的合并報表時，將改制前下屬子公司的評估增值約159.78億元予以沖回。這就產生了每股凈資產0.3元，資本公積金負92.37億元的“難看”報表。

“其實你看一下母公司的報表就會發現，中國中冶的凈資產并不是那么少?！彼f。中國中冶招股說明書顯示，其歸屬于母公司所有者權益為197.53億元。在資產項中，長期股權投資高達423億元。

照此計算，中國中冶母公司的資產負債率為70.14%，外界所質疑的94.10%資產負債率，其實是未考慮評估增值后的數值；而IPO(首次公開發行)前的每股凈資產應該是1.14元，并非僅僅0.3元。

不過即使按照每股凈資產1.14元計算，其發行市凈率也高達4.75倍。而在目前這種風雨飄搖的市場狀態下，其高達423億元(公司現有總資產為1869億元)的長期股權投資能否保值增值也讓人擔憂不已?！叭绻L期股權投資也能給予4~5倍的市凈率估值，那進行二級市場股權投資的公募基金是否也應該給予數倍的估值？”有投資者這樣質疑。

基金拋棄

“定價過高，是中國中冶上市后股價持續走低的主要原因?！币晃凰侥紮C構投資者向記者表示。

“對于中國中冶這樣的公司，除了看凈資產外，還要結合PE(市盈率)、行業地位、成長潛力等因素綜合考慮?！币晃蝗萄芯繂T向記者表示。該研究員認為目前上海市場的平均市盈率為23倍，中國中冶2008年每股收益為0.24元，對應其5.42元的A股招股價，市盈率為22.58倍，與市場的平均水平大致相當，即使不考慮凈資產問題，其股價未來上漲空間也并不大。

與以往在IPO中赤身相搏不同，公募基金經理們在這場上市大戰中卻扮演了旁觀者的角色。中國中冶上市公告書顯示，IPO完成后該公司通過網上認購入圍的前30大股東中，找不到一家基金的身影。

“股東名單上，從第5名到第30名，持股是完全一樣的1653.8萬股，說明它們都是通過網下申購進入榜單的。而這其中沒有基金的身影，表明基金這一A股市場上最大的投資群體對中國中冶并不看好。畢竟網下申購的中簽率要比網上高得多，如果真的認可公司價值，基金不可能不參加網下申購?！睒I內人士表示。

一位公司總部在北京的基金經理一語道破天機，他向記者表示，“中國中冶2009年和2010年的每股收益預計只有0.225元和0.298元，而中國中鐵、中國鐵建和中國建筑2010年的平均動態市盈率在18倍至20倍間，照此計算其合理股價應該在5.36元至5.59元，與發行價相差無幾。如果考慮到網下申購還有3個月的鎖定期，期間市場充滿變數，很可能根本賺不到差價。”

章建平折戟？

截至9月24日收盤，中國中冶報收于6.01元，仍高于5.42元的招股價，一級市場的中簽者仍然有收益。不過，對于4天里貿然買入的二級市場投資者而言，卻是甘苦自知。來自指南針公司的LEVEL2行情顯示，24日當天仍有7筆高達萬手的買單，似乎并不甘心自己的失敗。

長期跟蹤機構賬戶動向的指南針公司研究員雷濤告訴記者，9月21日至24日的三個交易日里，主要是私募機構和散戶之間的博弈，保險資金、基金并未大規模參與。

招股說明書顯示，中國中冶上市前公布的前30大股東，除發起人外均是網下申購的機構投資者，如中國人壽、太平洋人壽、新華人壽、中國財產保險等保險機構的理財產品，以及中船重工財務公司、中油財務公司、光大證券自營賬戶等。按照規定，這些投資者所持股份需要在上市后鎖定3個月，因此這幾天的交易它們可以被排除在外。

上交所公布的席位交易數據也證實了這一點。9月21日中國中冶換手率66.26%，9月22日換手率32.29%，兩天時間里流通籌碼幾乎倒了一次手，然而這兩天的龍虎榜前5名席位均未有機構席位出現。只有東吳證券杭州文暉路證券營業部、海通證券上海桂林路證券營業部、金元證券成都二環路證券營業部三家營業部，出現集中買入的行為。

“中國中冶的4連陰走勢讓浙江地區大的游資損失慘重?！崩诐榻B，東吳證券杭州文暉路證券營業部正是游資機構章建平所在的營業部。9月21日、22日，該營業部分別買入5.1億元和7755萬元，遠高于同期其他營業部的交易數量。

東吳證券杭州文暉路證券營業部，素以資金交易量大，操作手法兇悍而聞名。今年上半年東吳證券杭州文暉路營業部成交金額為517.03億元，在全國排名第33位，其中絕大多數成交均為章建平和方文艷夫婦所貢獻。由于章建平夫婦交易頻繁，以至于在2009年7月8日，深交所對方文艷的賬戶處以限制一個月交易的監管措施。

“21日，文暉路營業部買入5.1億元，均價在7元左右；22日買入7755萬元，均價在6.6元附近。如果這些交易額絕大部分為章建平所有，那么他在中國中冶這只股票上的浮虧應該已經達到1億元了。”雷濤表示。

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