匯源并購案：196億港元買斷三大溢價

可口可樂宣布以約24億美元全資收購中國匯源果汁集團(tuán)的天價并購風(fēng)暴，在最短的時間內(nèi)波及到了內(nèi)地的資本市場。

9月4日，A股市場食品飲料行業(yè)勁升27.39點，升幅達(dá)2.36%,其中維維股份(600300.SH)和深深寶A(000019.SZ)兩家飲料類上市公司全日漲停。當(dāng)日，上證指數(shù)延續(xù)了幾日來的低迷狀態(tài)，在大幅震蕩后，僅微幅上漲0.74點。

公告顯示，可口可樂公司將以每股12.20港元的出價，收購匯源果汁至最后交易日已發(fā)行的146881.62萬股股份，而匯源股份在聯(lián)交所停牌前的最后報收價格為4.14港元，而匯源股份在停牌前的5個交易日(包括當(dāng)日)的每股平均股價為4.04港元，前10個交易日平均價格僅為3.96港元，若僅以收盤前的4.14港元價格計算，12.20港元的收購價溢價近3倍。

正是這種高溢價，使得國內(nèi)A股市場部分投機資金蜂擁而入食品飲料行業(yè)，但單就可口可樂公司并購匯源果汁而言，天價背后卻透著冷靜與理性，并有著其內(nèi)在的邏輯鏈條。雖然這種邏輯鏈條的發(fā)現(xiàn)對于一家成熟的跨國公司而言并不復(fù)雜，但卻是國內(nèi)的很多企業(yè)所一直或缺的。

天價背后

公告顯示，可口可樂公司將以每股12.20港元的出價，收購匯源果汁發(fā)行在外的全部146881.62萬股股份，總代價約為179.2億港元。加上最后交易日匯源尚未行使的可換股債券73362份，可換購11165.82萬股股份，這部分的收購價格為13.62億港元。

另外，在最后交易日，匯源還有尚未行使的匯源購股權(quán)2996萬份，購買購股權(quán)與注銷IPO前后尚未行使匯源購股權(quán)，共需1.74億港元。如此，可口可樂收購匯源果汁的總價為196.5億港元。

對于這樁交易，可口可樂公司首席執(zhí)行官及總裁穆泰康在第一時間向外界做出評價認(rèn)為，匯源在中國是一個發(fā)展已久及成功的果汁品牌，對可口可樂中國業(yè)務(wù)有相輔相成的作用，言外之意“很劃算”。

上海榮正投資咨詢有限公司董事長鄭培敏接受本報記者采訪時認(rèn)為，相信可口可樂在出價方面經(jīng)過了理性和嚴(yán)密的論證和分析。從產(chǎn)業(yè)經(jīng)營方面講，有助于可口可樂公司在果汁方面經(jīng)營中國市場，資本經(jīng)營方面，則有助于提高可口可樂公司股票的內(nèi)在價值和股價的上漲。

和君創(chuàng)業(yè)咨詢集團(tuán)總裁李肅也向本報記者表達(dá)了他的觀點。他認(rèn)為，天價估值其實很值得，其最大價值在于匯源果汁已經(jīng)做到了國內(nèi)果汁行業(yè)的統(tǒng)治地位，對可口可樂進(jìn)入國內(nèi)的果汁行業(yè)會有很大的幫助。

李肅指出，可口可樂將匯源股權(quán)和品牌一并買下，有消滅競爭對手的意圖在內(nèi)，因為匯源品牌對可口可樂來說，并沒有大的價值。理論上，可口可樂也可以只花100多億元就將匯源果汁的全部生產(chǎn)性資產(chǎn)和管理團(tuán)隊買過來，多花的數(shù)十億元的資金，就是買斷品牌，以實現(xiàn)后續(xù)自己對這個行業(yè)的壟斷，所以，從內(nèi)在邏輯上分析，可口可樂并購匯源的196億港元的價格里，包含了實際價值和壟斷價值兩部分。從這個意義上講，“天價”并不離譜。

天相投資食品飲料行業(yè)分析師施劍剛接受本報記者采訪時，也認(rèn)為匯源果汁的壟斷價值在這次交易里對估值起到了很大的作用。他分析指出，從此次交易本身來說，24億美元的收購價格，PE已經(jīng)達(dá)到了27倍，如果以匯源果汁2007年年報扣除非經(jīng)常性損益后，估值就更高了，但可口可樂為什么出這么高的價格，即是因為其品牌、渠道以及在行業(yè)內(nèi)的位置等因素，均被考慮在內(nèi)。

三大溢價

如果單純從產(chǎn)業(yè)角度來觀察這次可口可樂與匯源的交易，似乎已經(jīng)無可挑剔。這其中包括匯源果汁的原材料采購與可口可樂的分銷可以協(xié)同合作和提高運營效率；可口可樂在果汁飲料方面尚為空白，買下匯源果汁可以進(jìn)入這個行業(yè)，以及匯源果汁的生產(chǎn)性資產(chǎn)和管理團(tuán)隊等。

但這并不是全部。

鄭培敏指出，匯源很值錢是因為中國很值錢，近兩年，在外向型公司經(jīng)營日益慘淡的情況下，以國內(nèi)市場為依托的消費品公司卻逐漸走牛，主要因為國內(nèi)有一個巨大的高速成長的市場，這個市場足以對消費品公司的發(fā)展形成長期的支撐。

他總結(jié)認(rèn)為，匯源天價并購，這個“天價”主要得益于三大溢價:一是中國溢價，二是龍頭溢價，三是控股權(quán)溢價。

目前，由于有著廣大的市場和發(fā)展空間，國內(nèi)消費品行業(yè)將成為并購資本的沖擊重點，而具有絕對品牌的公司則將成為其中的熱點，此即為中國價值所在。

龍頭溢價即為壟斷的價值。而控股權(quán)的掌握，也是包括可口可樂公司在內(nèi)的跨國公司在收購中的一貫做法，如此則盡快掌控收購對象，也可減少摩擦，降低整合成本。

鄭培敏最后指出，由于國內(nèi)證券市場近一年來的持續(xù)低迷，目前包括食品飲料行業(yè)在內(nèi)的國內(nèi)很多產(chǎn)業(yè)都處于價值低估的狀態(tài)。股市是否見底，一個重要的標(biāo)志就是產(chǎn)業(yè)資本是否愿意進(jìn)來，就國內(nèi)A股而言，目前僅有零星大股東增持行為，產(chǎn)業(yè)資本尚處于觀望狀態(tài)，而可口可樂首先在與內(nèi)地關(guān)聯(lián)度很高的香港市場展開大規(guī)模并購，似乎標(biāo)志著股市下跌已經(jīng)告一段落，下一步隨著資本市場的企穩(wěn)，產(chǎn)業(yè)資本的并購將逐漸興起。

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