三大證券報齊發聲撇清A股十年零漲幅與擴容關系(2)

2011年12月16日 14:50
來源：中國證券網

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擴容規模與股指變動孰為因果？

統計顯示，2001年12月31日，A股共有1073家公司上市；若截至2011年12月31日，A股上市公司將會超過2300家。十年間，A股上市公司數量增長了114%。

一般來說，股價指數=(報告期成份股的總市值/基期)×基期指數其中，總市值=Σ(股價×發行股數)。對滬指而言，基期指數為100，基期也是相對定量，因此就有觀點將矛頭指向市場規模的擴大，認為股指不漲是因為市場大幅擴容稀釋了股價。

不可否認，市場擴容會對股指表現帶來影響，但從擴容的“因”簡單推論得出下跌的“果”卻顯得牽強。

在該邏輯下可以認為，“市場大幅擴容=股指下跌”，“中止發行=股指上漲”。但數據顯然不支持該判斷。

2009年，A股IPO融資近2000億元，上證綜指全年漲幅近七成；2006年、2007年，A股IPO融資分別為1645億元和4473億元，2007年融資規模居全球首位，而當年A股全年漲幅亦居全球前列。而暫停IPO的2004年、2005年和2008年，A股均處在熊市當中。

發行人具有獲取更高IPO市盈率、募得更多資金的天然訴求，這意味著在上漲的市場中IPO融資好于在下跌的市場進行的IPO，上述數據恰好對此形成佐證。

因此，大幅擴容造成股指下跌的因果關系實際上是顛倒了的因果關系，“股指上漲-市盈率高、資金充沛-發行人發行意愿上升”才更加符合實際。擴容規模與股指變動孰因孰果也便一目了然。

誰來決定A股擴容速度和規模？

有觀點質疑，即使在如此市況中，A股融資仍然保持著相當的速度和規模，上市公司大量“圈錢”，掏了投資者的腰包，使市場資金不堪重負，自然造成股指不漲。

針對這一質疑，我們不禁要問，是誰決定了A股擴容的速度和規模？

發行體制改革以來，監管部門不再人為控制發行節奏，發行人亦可在獲得批文后6個月的時間窗口內自主擇機發行。新股擴容速度、規模開始由以發行審核為代表的行政節奏和新股發售為代表的市場節奏共同作用決定。一方面，IPO必須通過發審關；另一方面，還需經歷市場檢驗。八菱科技即是行政過關而未通過市場關的典型案例。

在香港市場，由于歐債危機一波三折，股票市場大幅震蕩，近數月以來其發行市場非常平靜，9月以來，多宗原計劃于今年內登陸H股的大型內資機構迫于全球資本市場波動的壓力推遲了發行計劃，其中原計劃融資規模超過10億美元的發行就包括三一重工、徐工機械、海通證券，前兩者均未獲得基石投資人認購。到目前，年內香港市場推遲發行的IPO項目多達18只。

研究顯示，三季度以來，全球投資者在大幅拋售的同時，對新股的參與熱情也大大下降。投資者注意力集中在降低風險頭寸和保持流動性上，研究新股、加大倉位的舉動并不是他們的工作重點。

這與A股市場形成了鮮明對照。據董登新統計，近兩周A股新股發行網下詢價對象對新股發行定價給出的市盈率一般達到40至60倍；股民網上申購新股的中簽率一般不足1%；新股上市首日仍有高達30%至50%的漲幅，僅有個別破發。他以此得出結論認為，目前國內投資者并不拒絕新股發行，相反是歡迎新股發行的。

所謂市場化方式，就是通過市場之手配置資源，在需與予之間架起橋梁，至于什么樣的需求，怎樣給予，則需要買賣雙方各負其責共同決定。不同的企業，由于經營實際、對資金需求狀況的不同，會做出不同的融資選擇，弱市發行也是其選擇之一。而A股市場投資者，則須通過用腳投票的方式表明作為買家對新股發行的態度，這一態度當然也會在相當程度上決定發行人的選擇。

市場冷IPO熱拷問A股運行機制

證券時報記者肖漁

今年以來，多宗H股新股發行計劃迫于全球資本市場波動壓力而擱淺。但是，在寒風瑟瑟的A股市場，擬上市公司卻蜂擁沖關。是什么原因促成了這股年末擴容潮？

眾所周知，極度低迷疲軟的市場并非擬上市公司理想的融資時機，因為此時投資者的注意力往往集中在降低風險頭寸和保持流動性上，研究新股、加大倉位的舉動并不是機構的工作重點。而發行人也會因賣不出一個好價錢而謹慎做出發行決定。近期香港市場部分H股大型IPO推遲發行就說明了這一問題。而反觀A股市場，盡管今年以來行情欠佳，盡管新股上市屢屢破發，但大部分公司仍能以至少30倍的市盈率發出去，迄今也只有八菱科技一起中止發行的案例，但隨后也成功發行上市。正如同上交所總經理張育軍振聾發聵的發問——“這么高還買，投資人是否自律了？”

可見，市場機制不健全、買方約束不夠，正是導致A股IPO年末沖關的關鍵因素。實際上，從新股供給角度看，為緩解市場壓力，監管層已在一定程度上對IPO規模有所調控，比如對于年內已過會的大盤股中交股份、陜煤股份就一直未予放行。所以，今年的IPO融資額較去年已經明顯減少，單筆融資大幅降低；所謂的大規模擴容，更多體現在上市公司家數的增多。進一步來說，申請發行上市更是企業自主選擇的行為，絕非管理層所能調控。一位發審委員曾無奈地表示，“企業把材料遞上來了，我們就得審，發審會就得照開。”按照《證券法》的規定，證監會發行審核的審核期限不能超過90天。對擬上市公司的沖關沖動，監管部門也沒有“關門停審”的行政權力。

那么，明知市場不佳，發行人為何還要擠進來呢？數據表明，與港股等境外市場不同，實際上，時至今日，境內市場新股不僅能照發，而且仍然受追捧。一方面，網上新股申購中簽率仍然很低，一般不足1%；另一方面，很多新股上市首日漲幅不俗，僅有個別破發。據華創證券一份報告統計，今年前10個月上市的243只新股中，62只新股首日漲幅在20%～50%，另有36只則超過了50%。而這正是擬上市公司沖關的巨大動力。

此外，拿了批文就要發的所謂“心理慣性”也是歲末IPO高潮的原因之一。按照證監會的規定，發行人和承銷商可在獲得IPO批文后6個月內擇時發行。

但即使如今上證指數已跌破2200點，也沒有一家企業主動“擇時”。一位資深保代認為，“其中一個因素恐怕是怕舉報，畢竟夜長夢多。”按照監管部門的規定，在發行前的任一階段，只要有舉報就要停下來核查。監管部門曾經公布創業板的一組舉報數據：僅在開板一周年時，創業板部就收到203封舉報信，涉及115家企業。由于長期以來的各種機制、體制原因，信息的不對稱以及上市公司本身在社會上的高關注度，涉及擬上市公司的舉報一直眾多，有的確實有跡可循，有些也不乏捕風捉影。因此對于多數企業來說，都會選擇拿到批文后速戰速決。實際上，即便是企業想等一等，保薦機構也會督促企業盡早掛牌。

綜合來看，惡劣市況中IPO熱潮不減，這一具有鮮明A股特色的現象的產生，根源在于A股市場的運行機制。如何解決這一問題，方方面面都需要反思，僅僅指望監管層“喊停”無濟于事。而向監管層發難，提出違背市場規律的要求，本身就是帶著鮮明計劃經濟慣性的非理性意識，因為IPO畢竟是一個市場主體自主選擇的行為。面對這樣一個新興市場，參與各方唯有在實踐中積累經驗，勤勉盡責，早日將自己鍛造成一個合格的市場參與主體。