基金寶財富講壇全文實錄(8)

2010年01月17日 18:13鳳凰網財經【大中小】【打印】共有評論0條

【主持人姚長盛】：謝謝巴教授的主題演講，巴教授的時間管理差一點，講的非常讓我們覺得過癮。第三點是什么？我們下面的論壇當中會看到。下面是15分鐘的茶歇，提示大家手里的調查問卷填好交到服務人員手里，演講之后還有一個抽獎環節。

(中場休息15分鐘)

【主持人姚長盛】：下面我們重新回到嘉賓演講環節。剛剛有一個停頓，停頓是為了將上半場的脈絡更加延續下去，下半場是兩個主題演講，還有一個論壇，巴教授一個更重要的觀點的發布也要放在下半場當中。經過5年多的籌備，股指期貨終于破繭而出。象征著做空交易成為可能的融資融券和股指期貨將對新一年的市場帶來什么影響？有請國金證券研究所副總經理、衍生產品部主管，主要負責金融衍生品分析的范向鵬先生談談股指期貨及投資策略，有請范先生。

范向鵬：大家好，非常高興今天有機會和大家聊一下現在證券市場兩個熱門的話題，融資融券和股指期貨。從時間上來講，我們首先介紹一下融資融券。在此之前我和大家介紹一下融資融券的流程是怎樣的。

首先有資格的證券公司將會開設六個帳戶，其中三個涉及股票的帳戶是在證券營業部，三個涉及資金的帳戶在銀行。大家現在炒股用的是普通的帳戶，有了融資融券之后大家要去開設一個信用證券帳戶，同時要去銀行開一個客戶信用資金帳戶，而真正的融資融券的所有交易全部在信用帳戶中完成，而不是在普通的帳戶中完成，這是流程上的介紹。

一、規則的解讀

第十四條　投資者賣出信用證券賬戶內證券所得價款，須先償還其融資欠款；第十五條　未了結相關融券交易前，投資者融券賣出所得價款除買券還券外不得他用；第十八條　投資者信用證券賬戶不得買入或轉入除擔保物和本細則所述標的證券范圍以外的證券，不得用于從事本所債券回購交易。

當大家10塊錢融到中石化的時候，大家是不能按9元去賣的。這是從一個風險的角度，防止大家惡意的砸低股價，融了券的人是希望股價快速下跌的，這是大家做融資融券時報價的要求。

融券期間，投資者通過其所有或控制的證券賬戶持有與融券賣出標的相同證券的，賣出該證券的價格應遵守前款規定，但超出融券數量的部分除外。

初始保證金比例不得低于50%，維持擔保比例(客戶的總資產/總負債比)不得低于130%，并且客戶如果補繳維持保證金，該比例必須回到150%以上的水平；維持擔保比例超過300%時，客戶可以提取保證金可用余額中的現金或充抵保證金的證券，但提取后維持擔保比例不得低于300%。

單只標的證券的融資余額達到該證券上市可流通市值的25%時，交易所可以在次一交易日暫停其融資買入；當其融資余額降低至20%以下時，交易所可以在次一交易日恢復其融資買入；單只標的證券的融券余量達到該證券上市可流通量的25%時，交易所可以在次一交易日暫停其融券賣出；當其融券余量降低至20%以下時，交易所可以在次一交易日恢復其融券賣出。

證券公司每月開多少戶、抵押物是多少？融資融券的量有多少？都要動態的跟蹤。

第二、融資融券對股市的影響

大家都想為什么融資融券股市沒有高開低走？首先我們認為融資的規模遠大于融券，融資是做多股票，融券是看空，從臺灣的規模來看，融資的規模是融券的5倍，這是國外的經驗。而中國的最大的特點是證券公司的融券動力是不足的，國外證券公司充當的是一個中間商，把銀行的錢融給需求者，在中國初期是拿自由的資金融給你，當融券給你，你賣股票，低價還給你，他要承擔股價下跌的風險，所以初期證券公司的動力不足。

從杠桿來說是比較低的，投資者更愿意做融資而不愿意做融券。ETF的折扣率是90%，而小股票是不超過65%，上證180的股票達到70%，如果我是一個投資者，我持有小股票去抵押，融到的錢很少，要換成大股票，那么發現最高的是70%，我會把大股票賣掉，換成基金，如果換成基金能換到更多的錢，投資股市的錢也會更多，杠桿就大了。ETF指數基金抵押率最高，份額的增加刺激大盤股上漲。

融資融券對參與的人的影響

銀行可以通過長期借款和短期借款把錢借給證券公司，通過證券公司再融給投資者，保險可以把自己長期投資的券融給證券公司，這樣我們發現證券公司成為中間商，但是在初期上面的方式是不存在的，初期大家不用考慮上面的影響。但是這里我想強調，銀行是可以變相的把錢流入資本市場，銀行可以大幅度的注資自己的上市公司，融資的利率可以達到8—10%，現在為什么有人開始擔心證券公司賣債券做融資，對債券市場有影響，這一條可以變相的使用流入資本市場。

增加利息收入，這一點是可以算出來的。

增加傭金收入，中國目前的市場每天成交量3000億，如果按2000億，融資融券的交易額就可以達到很高。

在初期極少數的券商可以獲得融資融券的資格，導致大量的中小券商向大券商流失，我特別看好有銀行背景的券商，銀行的注資使得資本金擴大，容納更多的客戶。

融資融券的策略

簡單的我們講前面的兩個，后面的封閉式基金的折價套利以后再講。

所謂130/30策略是指組合中持有130%的多頭倉位及30%的空頭倉位，130/30策略雖有利用投資杠桿，但是因為多空部位相敵，股市場風險暴露還是維持不變。這樣可以提高基金的收益率，對基金來說是一個好消息。

基本面套利就是在一個行業里面可以把股票分成三類，最好、中間、最差，這時對研究員就會有一個考核標準。

融資融券出來之后有一些信息是可以利用的，我們去年研究了香港股票的賣空量和股價的關系，賣空量的突增可以預測股價的走勢，在去年的時候，香港證監會曾經處罰了兩個基金的合伙人，他們知道了某些信息，后來被訴訟。通過賣空量突變我們可以知道市場上一些不知道的信息，來利用這些信息，對你投資股票是有幫助的。

對股指期貨來說，融資融券對市場是利好，但是對基金來說參與的比例不會太大，因為是借錢買股票，股指期貨對基金來說是一個非常好的消息，給基金提供一個避險工具，可以提高基民的長期的收益率，所以股指期貨對基金來說是一個好消息。

下面簡單介紹一下滬深300和約，大家可以去中金所的網站看一下，我不詳細介紹。

對市場的影響，我們看一下美國、日本、香港、德國，在股指期貨推出前后，市場的漲跌都有，我們不能堅定的說股指期貨出來市場就一定還是跌，但是有一點是一定的，在牛市助漲，在熊市助跌。我們在臺灣、美國市場發現，對市場的成交量有放大作用。股指期貨提供了大量的套利空間，大家對股指期貨出來之后的套利機會比較關注，套利者就是逆市場而動，會減緩整個市場的波動，不代表會減少幅度。

對內地市場的影響

一開始有大量的做股票的人不做股票了，而去做股指期貨，這些投機的資金占的比例更大一點，有一個排擠作用。

第二點是一個利多，會吸引大量的場外機構資金入市，比如QDII，當市場提供了避險工具，不會考慮沖擊成本，而會加大成本。包括很多基金投資者會加大自己的基金投資，市場出現下跌也可以獲得收益。

第三是投機者會增加市場的流動性。

國家對基金公司參與股指期貨的要求

這是基民必須去關注的，基金如何去參與股指期貨是你必須要考慮的，股指期貨是有風險的，對基金來說會怎樣？拿證券公司的細則來說，證券公司集合資產管理計劃買入期貨和約價值不能超過計劃資產凈值的10%，單邊做多股指期貨只相當于10%的重倉股，不會放大風險，但是如果賣出期貨和約不超過計劃持有的股指期貨標的指數成分股及其他具有高度相關性的股票總市值。這里放大了基金套保的需求，或者是避險的能力。這樣基金長期的收益率是可以有效提高的。

股指期貨的套保出現之后，基金界的朋友都覺得這里的玩法跟多了，未來第一名基金和最后一名基金的差距也更大了，基民以后選擇基金的技巧也要高了。農行基金寶有6800名的理財師，這是非常關鍵的，基民去買基金，如果沒有理財師幫你選擇哪個基金更好，吃虧的比例更大。

股指期貨的特點

首先和股票不同的特點有五點：

第一、保證金交易，10%的資金可以買10倍的東西。

第二、雙向交易，有了主動做空機制。

第三、T+0交易。

第四、當日無負債結算。

第五、到期交割，這點很重要，有人買股票虧欠覺得沒關系，可以留給孫子，但是股指期貨到期了，虧錢就真的沒有了。

套保的方法，包括買入到期等等。

我們現在很多基金把資金放在股票和債券市場上，這時面臨一個問題，當你想賣股票的時候，大家都想賣股票，大家談的是誰的倉位更重，就會吃虧。未來股指期貨出來的時候，有一個好處，會大大的降低交易成本和沖擊成本，因為都賣股票的時候沖擊可能很高，如果有了股指期貨，看空市場，加倉位，從股指期貨上，把倉位迅速的降到15%。買賣股票要付千分之一的手續費，但是期貨的手續費要低得多，這些收益落到你的身上，而且風險控制很強。

在一個有效的市場無法找到超額收益，可以用股指期貨替代多頭，同時拿出多頭的錢去獲得一個穩定的收益，也是可以有效的提高基金的收益。

股指期貨套利策略

期現套利、跨市套利、跨品種套利、跨期套利，中國市場更多的是跨期套利，當6月到期和約和這個月的到期和約價差拉大的時候，我可以做遠月和約，當價差特別小的時候，可以使用反向操作實現跨期套利。

期現套利，期貨價格和現貨價格不一致，當期貨價格高于現貨價格更多，可以賣出期指買入現貨，就可以實現一個穩定的收益。比如突破了成本可以賣出期指做多現貨。這樣就可以實現另一種收益，這些都是無風險的收益。套利中最重要的就是現貨怎么買？一般投資者買300只股票是很難的。

分層法，富蘭克林的投資方法就是分層法，選擇行業里面最好的股票，獲得增強型的東西，分層法體現出增強型的滬深300基金是可以取代現貨的。你在做套利的時候，是當天上午出現套利機會，下午平掉，期貨可以T+0賣掉，但是現貨賣不掉。中國現在沒有一個真正的滬深300，大多是增強型的。

和約規則的解讀

這也是大家必須關注的，比如現金交割，只有到期時，期指的價格才等于現貨的價格。這是一個交割制度。

當大家持有期指多頭的時候，這個市場出現單邊上揚的時候，你可能認為自己賺了很多錢，這時你去帳戶看，期貨和約可能已經平掉了，因為有強制減倉的制度。空頭平倉平不掉的時候，可能找盈利最多的人強平。這大家要仔細閱讀，使得自己避免成為前面減倉的對象。

到期的時候，內地的到期日交易會更明顯，對于中線投資者來說，我不建議到期日還持有倉位，我建議空頭投資者到期日還要補倉，不要持有當月的。因為當前出現逼空的可能性很大。在美國可以賣空，沒有股票也可以賣，但是中國的賣空者是必須手上持有股票。所以最后兩個小時有資金大力推高的時候，打壓股票的力量是弱的。我們也可以仔細研究一下，銀行股對滬深300的操控性是不強的，但是中石化這種在上證綜指的操控性是很強的。

另一個機會是樣本股，滬深300每年調整兩次樣本，我們研究香港表明，樣本股調整帶來非常好的機會。像新增的股票在前25天可以獲得明顯的30%的超額收益，而剔除股票會有-30%的收益，我會融券賣出要剔除的股票，做多滬深300，融券賣出剔除的股票，買入新增的股票。這種是和系統性風險沒有關系的。這就是我們對股指期貨、融資融券的看法。股指期貨是中性的，融資融券是利多的，融資融券對證券公司比較好，希望大家關注證券公司。

【主持人姚長盛】：下一位演講嘉賓我們同樣充滿期待，剛才的信息量非常大。不過把握宏觀策略僅僅是成功了一半，想要最終實現收益還要準確抓住市場變幻中的機遇。在2010年的市場中，將有哪些值得期待的機會呢？下面歡迎擁有特許金融分析師，具備注冊會計師，注冊律師資格和11年證券投資經驗，現任國海富蘭克林研究總監兼資產管理部總經理的徐荔蓉先生就內容是2010年市場策略分析和專戶業務介紹進行主題演講，有請徐先生。

徐荔蓉：2010年的投資策略我們大概在兩、三個月之前做策略報告的時候提了一個標題：分享資本市場的盛宴。我們看未來一年的情況，我們現在的策略短期有一定的修正，體現在兩個方面：一個是國家的政策，無論出臺的速率和程度都要比之前的預期偏負面一些；第二流動性在今年上、下半年也會有一定的變化。

2010年我們面臨的是一個政策變動非常頻繁，政策包括證券市場本身的變動，包括宏觀、金融、財政方面的政策。第二是市場結構巨變的格局，一個方面是股指期貨、融資融券的推出，第一次開始有了做空的機制；第二是全流通真正在2010年徹底的等到了全流通。市場的結構會非常的復雜，全年基本上是寬幅振蕩，可能是小幅向下或者是向上的概率比較大，就短期來看，先抑后揚的可能性比較大。

從策略上來說，每個投資者應該要保持積極的投資心態，積極的把握其中的個股機會。個股機會我們這里提了幾個，之前沒有和巴教授有過討論，但是大家想的還是比較類似的，我們看好的幾個行業：第一個是泛消費的行業，這次的消費真的是狼要來了，也許我們會發現很多標的不一定在A股上市，但是這次消費真是一個機會；第二、低碳從長期來看我們還是看好的。第三、資產重組，無論是央企還是地方政府主導的重組，或者是民企自發形成的重組，在2010年都會形成很好的投資機會，這是我們需要把握的方向。

宏觀方面巴教授已經介紹了，經過這次中央提前對房地產、存款準備金的調控，也許我們的經濟增長會更加健康，我們會看的更長一些，但是巴教授說的問題我們也會觀察。從上市公司盈利的角度來說實現V型反轉還是非常有可能的，從上市公司凈資產來看也是有向好的趨勢。

第二、政策方面，中國是一個政策市，政策對股票市場的影響非常關鍵。我們覺得2010年相機抉擇是中國政策的主基調。什么是“相機抉擇”？2010年我們面臨的情況是經濟非常好，但是有可能過熱，政府的政策想退出，但是也怕退出的過高，導致經濟又下來，所以一定是中間的一個策略。如果經濟過熱了，就開始調控，如果他認為經濟又不行了，又開始放松調控，或者是適度的刺激。

這對普通投資者帶來了挑戰，去年政府一定是什么手段都會用，但是今年就要根據情況了。短期來看金融的拐點已經看到了，國務院經濟工作會議上提到的房地產調控已經看到了，金融這次拐點短期肯定看到了，接下來也許是進一步提準備金率，也許是二套房政策的進一步上調。從政策的角度來說，唯一看到有利的方面是我們要把握政策可能給我們帶來的投資機會，主要是產業政策帶來的投資機會。

很多人覺得這次提準備金率是股市上升或者是下跌的起點，從歷史上來看，政策從來都不是決定未來市場方向的東西，有時出臺表現比較好，有時表現比較差，還要結合具體情況。

加息未來什么時候能看到？我們的觀點基本上人為到2010年下半年，和市場同步。

第三個因素我們考慮是資金因素，最主要看兩個問題，第一是看一下基礎貨幣的擴張，2010年流動性更多是取決于基礎貨幣，基礎貨幣取決于外匯占款，2010年來自于銀行信貸，外匯占款取決于人民幣流動性預期，長期來看人民幣還是保持保值的趨勢，短期來看上半年美元的走強導致這種流入階段性可能會放緩。

流動性方面我提醒一點，我們去年的流動性可以說是泛濫，但是今年的流動性仍然很充裕，但是并不泛濫。這種流動性可能會把很多的小盤股浮起來，但是要想浮起來大盤股這種航空母艦就有一定的難度，這是我們分析流動性必須要考慮的。

第四個因素是心理因素，去年年底11月份到12月份之間，所有的券商，基本上所有的買方都是一致看多的，從基金公司的倉位就可以看到，保持在一個比較高的位置。從行為金融學來看，90%的人認為要發生的事情一定不會發生，那么大家都認為是前高后低，現在來看發生前高后低的概率很低，或者后期最大的機會是跌下去才會出現機會。

最后要考慮市場的因素，主要考慮兩點：第一、今年將是真正的全流通的市場；第二、股指期貨和融資融券將會推出。現在的市場情況下股指期貨推出對市場的影響如何大家都需要觀察，從整個市場的估值來看，無論是橫向的比較還是縱向的比較都不貴，從這個意義上來說，每個投資者也要注意，我們的估值畢竟還是比較合理。

我們現在有7個產品，前面金總業介紹了我們的特點。我們的業績表現不會是某幾個表現好，而是整體的表現都不錯，過去的幾年保持了一致性，我個人覺得在選擇基金公司的時候是一個很重要的因素；第二個是保持了我們投資的一貫性，剛才提到了我們的換手率是比較低的，06、07、08年我們的換手率都是低于100%的，換句話說持有一只股票的平均持倉時間是一年，我們一直保持這樣的風格，而不是因為市場是牛市還是熊市而有所改變。這種風格的一致也是能夠保證我們基金長久來看做的比較好的制度保障。

我現在也負責資產管理部專戶的業務，以前我也管共同基金，現在也管專戶。在座的各位也許投了我們的專戶，也許投了我們的陽光私募，大家可能問一個問題，陽光私募和專戶有什么區別？公募和陽光私募有什么區別？專戶更類似于出租車，從這里到西直門，可以選擇公共汽車，也可以選擇出租車，選擇專戶了，我的目標就是把你迅速、安全的送到目的地，至于其中開多快，倉位調整不用考慮，交給你的資金管理人來考慮。但是基金是一個更長期的投資工具，時間比較短的話，要達到這個目標就不一定非常及時。

專戶和公募是一個平臺，我們有200多個億可以去雇很多的研究員，外部的資源券商也可以提供支持。陽光私募目前絕大多數規模比較小，兩、三年之內規模都還會比較小，從研究員的支持來說，這幾年專戶肯定比陽光私募要強。相對的優勢來說，我們的風險控制比較好，陽光私募的風控取決于基金經理個人的風格。

專戶和陽光私募相比最大的缺點在個人激勵上有所不同，當然任何東西都是雙刃劍，如果激勵用好了可能會有好作用，但是如果加大了風險還是個人投資者的。所以希望富蘭克林的基金業好，專戶也好，能給農行的朋友帶來更好的回報，謝謝大家。

【主持人姚長盛】：再次用熱烈的掌聲感謝徐總激情洋溢的演講，非常感謝。剛剛我們聽了幾位嘉賓頗具個人魅力的主題演講，大家想不想換個方式，將這些財經領域的重量級嘉賓都請上來，以交流的形式進行熱點討論呢？巴曙松先生，徐荔蓉先生，另外還有國海富蘭克林基金管理有限公司房地產行業研究員王曉寧先生以及中國農業銀行北京分行的金牌客戶經理許淼先生。掌聲有請四位嘉賓上場!

今天的規則是可以由不同意，可以反駁，最好集中度高一些，對大家的幫助更大一點，每人的發言原則上不超過45秒，不超過3到4句話，時間管理差的人來說非常重要。第一個問題，巴教授，最害怕是同比數據的誤判導致政策上出現跑偏，我們面臨的第一個問題是，您認為現在的政策是在誤判嗎？

巴曙松：目前來看還在微調的范圍內，但是每個部門微調一下，形成政策效應的疊加，很可能導致政策誤判的結果。比如房地產、信貸規模準備金，如果疊加其他的政策，有提醒的必要。

【主持人姚長盛】：王先生認為呢？

王曉寧：地產現在的調控是易早不宜遲，所謂的房價的泡沫，既然是泡沫總會破，唯一應對泡沫的方式是提早在起來之前預防。

【主持人姚長盛】：那么我再問一下，您作為房地產行業的研究員，你認為現在是泡沫嗎？我說的是一線城市。

王曉寧：我認為是兩個概念，房價的高和低我們心里都應該清楚，高是肯定的，至于是不是泡沫，我不提這個概念。房價會不會漲這完全是兩個問題。

【主持人姚長盛】：沒聽明白。

王曉寧：價格圍繞價值做波動，這是我們一直信仰的一個觀點，但是所謂的價值的中樞到底用什么來衡量是另外一個問題。我們正常來理解，用房價收入比、租售比來看肯定是高的，為什么會這么高？首先是國內投資渠道有限，大家對未來通脹的擔憂，以及中國傳統的理財理念，從古到今我們都認為有了宅子是我們的財富的保證。另外從1998年房改以來，房價波動的趨勢一直和我們的金融政策，信貸、首付和利率有關，只要我們允許，比如去年首付從三成降到二成，在這個基礎上，您能夠承受的房價的最高限就是現在房價達到的理論的水平。到目前來講，經過這一輪房價的上升，又達到這樣的最高點，正常來講，即便不調整，房價也會進入自行的調整，只不過國家做了加強。

【主持人姚長盛】：房地產行業研究員對自己的行業語焉不詳的時候代表有憂慮，咱們就直接從房價開始如何？徐先生您個人要買的房子說要賣？

徐荔蓉：我個人認為見頂了，泡沫破滅肯定是非常快的速度破掉，但是如果從兩年的角度來看，我個人認為這波泡沫已經到達了頂點。

【主持人姚長盛】：許淼看好誰的觀點？

許淼：我從客戶的角度來說，我們的GDP和美國不一樣，長期高于我們的貸款率，比例一直很高，我們一直保持溫和的通脹，客戶不認為，我買了房子如果不增值也能保值。另外一點，隨著我們的收入水平增高，房租的比例也在同比例上升，足以支持我們的房價穩步增長。巴教授把我們放到一個很長的周期去看，現在的房價不能說高，但是絕對不低。

【主持人姚長盛】：巴教授怎么看樓市？

巴曙松：45秒肯定不夠。

【主持人姚長盛】：那我們再加30秒。

巴曙松：我們先理解政策為什么這樣決定，我們這次調控和07年的9月份的調控有什么不同？上一次緊縮和這一次緊縮的特點有很大的差異，中國每一年當年的銷售面積的比值，每年建多少房子和賣多少房子的指標是非常關鍵的，實際上09年達到了創季度的1：2，但是05年大概0.8左右，實際上是供不應求的。現在的政策重點實際上是壓需求、鼓供給。你要加大供應，中低收入階層不夠就要建低價房，需求大的往下壓，特別是二套房，姑且不評論它的作用如何，效果如何，這是政策的著力點。最后還是用我的圖表的話，實際上是在一個大的復蘇體系的背景下，所以要想讓房價出現拐點，先把竣工銷售比調到1：1。第二個是城市里的房子和家庭擁有的住房比，發達國家人少地多，我們現在是1：0.8，城市里面有一個家庭對應著0.8套房子，先把這兩個指標給我盯住了。

【主持人姚長盛】：先鼓掌。我和徐老師分享一下，明天財經的網站和報紙會出現這樣的標題，叫巴曙松先生認為現在樓市沒有泡沫，他仍然認為可以繼續吹泡泡，至少可以從0.8吹到1。

巴曙松：現在媒體已經不這么玩兒了，他們肯定已經想好了，今年調控的很不錯，調控的很及時，現在的房地產是短痛，有利于中期的平穩。

【主持人姚長盛】：我非常喜歡大家在談論任何嚴肅、理性的話題時用輕松的態度，只有輕松態度賺錢，賺錢的目的也是要輕松，否則變成一個壓力非常大的事情。我現在讓徐先生放松，等下有一個事情問曉寧。徐先生，您認為2010年能不能輕松一點，今年上證能到4500點嗎？

徐荔蓉：我個人認為不可能。

【主持人姚長盛】：那您認為能到多少？

徐荔蓉：我個人認為是先跌后揚，低點有可能比去年的低點更低。