2009年10月23日 19:56鳳凰網財經【大 中 小】 【打印】 共有評論0條

王衛東：謝謝錢總，錢總引出的話題，就是監管問題和法律問題。我們知道中國境內企業在海外上市經歷幾個階段和周期，尤其對民營企業，我們能夠回想到之前，2000年之前沒有什么監管，06年先后出臺10號令，去年年底商務部出臺新的審批指引，這一系列的法律監管的情況，我們先拋開境外法律監管，請李律師從自己多年時間當中給大家解釋一下，我們從法律監管角度，這些年的看法。

李壽雙：剛才王律師畫龍點睛，中國政府和中國監管機關對于小紅籌的監管大概描述一下，我個人認為，小紅籌是一個非常偉大的發明創造，小紅籌的監管上，我們國家無論從法律還是監管的態度上，經過一個非常復雜的變化，剛才王律師談到，在最早之前，回溯到十年或者更早一點的時候，對這一點操作是沒有任何監管的。比如想到設立一個公司，可以在北京找一個代理，花幾千塊錢，然后再做一個建構的收購行為，當時還可以做換股收購，就可以在境外上市，有很多辦法把境內的權利植入到境外的公司，然后進行上市。這個上市在中國看來是不需要證監會審批的，到目前為止，我們認為在那個法律環境下，是不需要證監會來審批，這樣就可以去上市，這讓很多企業在境外資本市場通過私募股權融得大筆資金，形成比較快速的狀態，賺了第一波錢。

后來證監會認為，去做上市，要經過證監會的審批，這一點上也有很多不同的看法，所以后來出了如意函的制度，簡單的意思就是說，你可以去上，但是我不給你批，那怎么辦呢？我要監管你，我不說是，但是我可以不說，我說沒有意義，是這么一種做法。其實這個做法后來又取消掉了，在如意函之后，實際上境外上市還是形成一定阻力，畢竟多了一個環節。

如果有一個統計的話，從01年到03年，肯定比03年以后到06年這個時間更少一點。后來這個如意函就取消了，取消之后又形成新一波海外上市的高峰，但很快在05年出現一個比較有意思的變化，一開始出臺了一個《辦法》，在境外合法設立一個公司，應該做一個登記。但是這個要到國家外匯總局，因為沒有具體的審批程序，怎么去做？找誰？所以在這個過程中，一度陷入了停滯。后來經過境外的交易所、投行，境內境外的預算會計師，非常大規模的，非常有意思在年底出臺了75號文。75號文又開了一個口徑，可以到地方去做一個外匯登記，比如北京市的外匯分局做一個登記，這可以合法設立一個公司，可以進行后面的事情。

在這個時候的話，沒有我們現在大家所熟知的10號文，這個并購規定還沒有。那么在這個外匯登記放開之后到10號文之前，又形成一個監管，這個時間不長，后來又出臺了10號文外資并購的規定。但是這個并購規定，適用于外國投資者并購境內企業的一個通行規定，這里面有另外一個特殊的制度安排，比如說我們大家所熟知的，關于并購的安排，第二就是關于換股的安排，然后還有關于在其中有一條，就是關于證監會要進行審批的一個安排。這幾個安排納入進去之后，看起來給大家開了一條綠燈，可以進行放股收購，可以合法進行審批。

但實際上，我們在這個領域關注比較多的，從來沒有一個真正意義上的換股收購出現，法律上開了綠燈，但是從監管態度上又亮了紅燈。后來證監會出臺一個關于怎么申報的工作程序，但是目前為止，我個人了解還沒有真正的出現。這樣的話，10號文之后，又形成了一個爭議期，10號文剛剛出臺之后一段時間，上市進入一個停滯期，很多人不知道該怎么辦，都期望于證監會或者商務部改變一下態度，允許大家去做，哪怕再復雜都可以一步步去走。這一步到目前為止還沒有詳細落實，那怎么辦呢？大家又需要上市，這么多投資人投進去之后沒有辦法退出，他也很著急，10號文頒布之后，實際上還是有一些上市案例出現。

通過各種各樣的辦法，各式各樣的途徑，我們可以合法設計，在不違法的情況下，進行境外上市，進行一大波這種法律上的創新。我最近在一個叫《公司金融》的雜志上，寫過一系列案例分析和文章，探討10號文之后，怎么在合法的情況下進行上市。我們平時跟大家交流過程中，包括投行過程中，包括跟企業投資交流過程中，大家非常關注一個問題，就是10號文之后還能不能進行境外上市，我個人的一個觀察，實踐的結果，保守一點講，10號文之后境外上市可以合法運作，但是可能做不了那么完美?；蛘呒みM一點去說，最小做不了這么完美，但至少還可以去做。

后來我們也可以看到，在實踐當中，10號文之后有很多上市公司出現，我個人在這方面進行比較深入的調查了解，看過每一個在境外上市，不管是美國、香港，看到上市的案例，我看到每個案例里面都有很多問題，如果按照嚴格法律去理解，這實際上都存在一些法律上的瑕疵。比如舉個最簡單例子，大家通常認為在10號文之前，完成重組的這些公司，可以合法到境外去上市。實際上這一點并沒有任何法律依據，我們知道10號文的審批，并不是第一次在法律文件上出現，早在《證券法》出臺的時候，已經提到了要經過審批。

在這個領域，對我們律師來講挑戰性最大的一個領域，我們設計摸索路線，最后沿著這個路線去走?，F在形成這么一個局勢，后來王律師也提到，其實中間有很多機構，也有很多會議，或者很多場合，中介機構也好，投資人也好，證監會專門有一個境外上市處，反復溝通這個問題，但是都沒有特別的明確。后來我們注意到在08年底的時候，商務部發了一個審批手冊，這個審批手冊并不是一個法規，它是一個指引的東西，這里面做了小小的突破，明確規定如果說境內企業已經是一家外商投資企業的話，那么利用境外融資來收購，10號文里面第55條提到，外資企業兼并收購，是適用現有外商投資企業股權變動的辦法。但是沒有規定要參照這個辦法，實際上我個人猜測，當然這不好去猜測了，我個人看到，從文字之間可以透露一些信息，實際上監管機關的態度還是不斷的變化。

我們知道06年正好是A股，鼓勵優秀企業到境內去上市，如果我們到境外去，A股市場做不起來，股權分置改革壓力是很大，所以當時是這么一個問題?，F在來看，這方面實際上發生很大的變化，在這個時候我們在觀望過程中。但是目前來看，我們可以找出更多的辦法來去合理的設計公司重組的方法。

我們做這部分過程當中，跟很多機構有所溝通，我們一直在猜監管機構是什么態度，是不是我們律師做突破性的創新，他們是不是很生氣。

王衛東：很感謝李壽雙比較全面細致的介紹一些法律監管在海外上市過程當中的一些變遷和一些監管機關的態度認識，這里要給大家免費做個廣告，如果我們國內企業誰想去海外上市，第一個應該找的是什么機構呢？找黃總是沒有用的，黃總是管上市以后的事情，可以去找投資者，但是投資者要看這個公司的結構，是不是海外上市的結構。所以我覺得各位公司，如果有這樣的企業家，有這樣的需求，第一個應該先去找律師，先去談股份結構，是不是適合上市的結構，如果經過調整適合以后，才可以引進下一步的重組，最后來上市，這一點也是為行業做一個宣傳和推廣。

這個話題接下來，大家都知道從去年差不多第三季度開始，整個世界因為金融危機抵制了一系列經濟性的危機，溫總理講從今年第三季度開始，中國率先走出了一個經濟危機的陰影，整個世界的市場似乎也會跟著這個大潮有所恢復，上周是花旗都有很好的成績單，似乎華爾街也是一片歡呼之聲。但是畢竟面對過往9到10個月當中，不光是資本市場，全球經濟都陷入低迷的狀態，那么在這種狀態下，中國企業在融資中，也是給中國企業提出了一個很重要的問題，就是說在這樣一個危機情況下，或者在后危機時代，中國企業是應該選擇什么樣的市場更適合自己？我想請首望的田總發表一些觀點。

田鑫：謝謝。剛才聽黃總介紹中國企業海外上市十幾年的回顧，從93年開始，我記得幾個數據，03年的時候是7千億，現在38%、57%這兩個概念，38%是企業的資產比例，是香港的比例，57%是市值的比例。這十幾年的發展國內企業尋找海外上市，應該是經歷了一個高速的發展，但是過程當中其實也是起起落落。

我們投資人站在投資的角度來看待這個問題，面對海外國內的這種資產選擇問題，我想還是要從兩個方面來分析一下這個問題：

首先，從企業這個角度，企業是選擇國內還是到海外？我想不是絕對的，一定是要看企業自身的條件狀況和大環境的條件狀況，你這個小船是適合在江湖去航行，還是要到大海里面航行，這是要根據自身條件。

企業上市根本的動因，我想首先是要打通企業的融資渠道，能夠保證企業在發展的時候，由于資金的問題受到限制，這是一個根本的動因。另外，通過上市也可以對企業的品牌，企業產品服務，都有巨大的提升，我想對于企業來講，要從這個角度去考慮上市的動因。

但是具體選擇什么樣的市場呢？我個人認為從目前的情況來看，剛才李律師介紹了大宏觀的環境限制，可能很多企業想到海外上市，但是又不具備條件，沒有海外架構，或者說即使有些通道，比如H股上市并沒有被禁止，原則上還是可以的。但是到海外上市的監管環境很難通用，我想從目前選擇來講，首選一定是國內。

但是通過個人的觀點，如果你有條件到海外上市，特別是像高科技企業，互聯網，相關在國外市場概念比較熱的企業，我覺得還是傾向于海外，可以到香港，可以到美國納斯達克這些市場去上。主要原因我認為，海域市場對于融資來講，更加便捷，更加快、方便。但是對于國內現在很多人講，國內的市場估值比海外更高，能夠得到更高的價值，我覺得這是短期的一種想法或者行為，更長遠的看還是保證這個融資平臺能不能利于這個企業的發展，持續的起到一個快速融資的通道，這是從企業的選擇上來講。

我們站在投資的角度，我們當然首先就是說，希望企業能夠盡快上市只有通過盡快上市，我們退出也是最佳的一個方式。但是我認為選擇盡快上市，對于一個投資者來講不應該是首要考慮的問題，關于退出，今年3月份的一個論壇上，我有一個觀點，投資人一定是站在一個企業共贏的角度，幫助企業發展，共同去成長，通過幫助企業成長，實現成功的退出。

從我們的選擇也是這樣，企業你首先要把企業自身的產品服務做好，保證你在這個行業內，你的競爭環境內，有一個越來越強的市場競爭力，然后適當的時機選擇適當的市場去上市，這是我們最希望的，也是水到渠成的，謝謝大家。

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