連平：解析“穩中求進”經濟下行VS通脹(2)

2011年12月17日 04:46
來源：21世紀經濟報道 作者：110

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積極的財政與穩健的貨幣

《21世紀》：日前召開的中共中央政治局會議明確明年將實施積極的財政政策。此次中央經濟工作會議也提出要保持適度投資規模，您如何理解？積極的財政政策是否要延續基礎投資的思路？

陸磊：在已實行較為寬松財政政策的前提下，很難進行極度收縮，否則將人為制造金融不穩定和財政收支失衡。簡單地說，那些已開工項目不能停掉，一個典型的案例是鐵路建設，之前大規模的建設計劃若已在上、下游形成相應的投資安排預期，就不僅僅是政府部門的問題，而是延伸到整個產業鏈的問題了。所以，中央的決策或判斷是合情合理的，此前四萬億擴張，從規模或安排上必然有不盡科學、合理之處，或者說不夠細致，但至少現在我們沒有看到一個比較清晰的分析框架來分析當時的原因，而且從事后來衡量，假設停止已開工項目，就可能進入爛尾狀態，會引致更加激烈的金融不穩定。

因此，明年投資規模增長主要集中在已開工項目而非大規模的新開工項目。一般而言，在建凈規模占在建總規模47%-50%的比例。在建規模會在明年投資增長中形成一個慣性，除非出現斷裂，否則它本身就占47%-50%，即未來一半投資可能是過去兩年的一個延續；再考慮到一般企業和實體部門投資，約可推動10%-15%的經濟增長。所以，明年財政政策要保持連續和穩定，以穩中求進為目標，對實體經濟和中小企業實行定向寬松，預計明年投資增長率約在16.5%-17.5%之間。

當然，積極財政不僅包括投資增加，還包括轉移支付和減稅等方面。加大民生領域支出也是積極財政政策的一部分；養老、教育、醫療等方面我們還有很多歷史欠賬，應加大投入；結構性減稅也是重要舉措，通過提高居民可支配收入，可促進消費增長，擴大內需。

連平：在推動消費和投資增長方面，國家還是有能力的。最近幾年，國家財力比較雄厚，負債也處于相對合理水平，財政收入增長明顯，現在又確定了積極的財政政策，在消費投入、投資方面會保持一定力度，表明明年財政政策力度不會比今年差。

金融體系在提供融資方面也是有能力的。雖然目前不少商業銀行存貸比較高，信貸增長緩慢，下半年來很多銀行信貸能力較為有限，但這是和目前準備金率較高有很大關系。若未來要增加銀行的投放能力，可以進一步降低準備金率，增加市場流動性，銀行存款就會逐步趨于回升，存貸比就會下降。經濟工作會議強調，要保持貸幣信貸合理增長，表明金融支持要達到一定力度，才能保證經濟平穩增長。

諸建芳：積極財政政策的著力點在哪里？我個人認為，可概括為“一延續、一恢復、一新增”。延續，即對今年民生工程項目還將延續支持。以保障房項目為例，由于土地出讓收益下滑及保障房盈利模式不明晰，地方政府與企業參與積極性依然不足，明年中央財政還需加大投入并拓展保障房融資渠道。

恢復，即政府基建項目逐步恢復，電力、城市鐵路投資成為重點。預計明年政府主導的基建項目投資增速將恢復到15%的水平，總投資規模達8萬億，如果按照40%的政府支出比例計算(其中10%屬中央政府、30%屬地方政府)，明年財政投入規模將達到3.2萬億。受地方債務風險影響，在經歷“四萬億”刺激政策結束后，基建投資高增長時期將不會重現，未來中長期基建投資增速將總體上延續放緩的態勢。

新增，即新增對經濟轉型相關行業加大扶持力度。產業政策推出將是結構性調整的重點領域。近期政策導向顯示，未來財政政策對產業的扶持將由普惠制轉向結構性、差異性調整，財政政策重點也將由區域轉向產業，如推進技術改造和戰略性新興產業發展、力促傳統制造業存量調整、加大對中小企業和生產性服務業的政策傾斜等。這些新政策的推出將會激發經濟增長新動力。

《21世紀》：貨幣政策方面，政府多次表示，仍需關注房地產泡沫和地方政府償債問題，市場普遍預期偏緊的政策不會很快放松；另一方面，央行三年來首次下調存款準備金率也有些出人意表，您如何評估穩健的貨幣政策？

陸磊：一方面，穩健的貨幣政策可理解為貨幣不超發。從擴張回歸穩健，并不是今年才發生的，中長期貸款已連續23個月下降，貸款增幅除2009年上半年出現突飛猛進式增長之外，很多時候都在回歸正常，即穩健。另一方面，穩健還有金融穩定的涵義，即避免銀行體系出現流動性短缺甚至危機，所以針對已出現的流動性不足，適當放松流動性，也是穩健的表現。

所以，“穩健”是一個形容詞，并不是既定的具體操作手段，不能以松或緊來判斷貨幣政策是否穩健。簡單地說，穩健即是適度。從這個角度估計，目前已下調一次存款準備金率，結合明年穩中求進的整體經濟運行態勢，我認為明年的貨幣政策決不會像今年這樣單方面收緊，流動性相比今年而言會放松。

諸建芳：在經濟和通脹均出現明顯回落的情況下，貨幣政策將放松。我們預期明年M2約增長14%-15%，信貸增長15%左右，新增貸款為8.2萬億。為增加信貸數量，貸存比考核的硬約束將有所放松。

明年新增貸款增加，央票到期數量較少；歐債危機還將延續，貿易順差也將減少，因此進入國內的FDI和短期資本數量將減少，甚至有資本流出中國，故通過外匯占款途徑產生的基礎貨幣數量也較少。同時，由于存款準備金率較高，央行繼續發行央票來引導市場，未來繼續降低存款準備金率是必要的，預計需下調200個基點左右，明年第一季度存款準備金率將可能一個月下調一次。

2012年的利率政策保持穩定。按照我們的預測，明年的CPI約為3.2%，平均真實利率約1%左右，而這個區域是利率政策穩定區域，正常的政策是保持利率穩定。但如果經濟增長出現大幅低于預期的情況，也不排除利率有下調的可能。