連平：解析“穩(wěn)中求進”經(jīng)濟下行VS通脹(3)

2011年12月17日 04:46
來源：21世紀經(jīng)濟報道 作者：110

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人民幣走勢對宏觀調控的影響

《21世紀》：當前人民幣由升轉貶，您如何看待這一趨勢？它對明年的宏觀調控將產生怎樣的影響？

連平：人民幣匯率預期由升轉貶，首先影響資本流動和匯率管理。歐債危機促使部分資金回流、避險、買進美元資產，使得人民幣在市場上承受買壓。雖然人民幣匯率每天觸及下線，由于市場中間價繼續(xù)維持，事實上沒怎么貶。10月份外匯占款減少很難認定為資本流出，我們看到的是結匯在急劇減少。現(xiàn)在是意愿結匯，境內經(jīng)濟主體預期美元會升值，可以選擇不結匯；而資本外流典型的應是銀行對客戶售匯加大，10月份數(shù)據(jù)顯示的卻是售匯也在減少，因此資本流出相對平穩(wěn)，只是流入急劇減少，從而導致外匯占款和外匯儲備減少。11月份資本流出壓力可能有所加大。當然，我們要警惕突然出現(xiàn)大規(guī)模資本外流，進而影響到宏觀經(jīng)濟運行。

首先，由于外匯占款減少，整個市場流動性增速明顯放緩，加劇了流動性偏緊的局面，需要央行在公開市場上向著放松流動性的方向操作。最近幾個月來公開市場操作總體較松，只是最近幾天有點凈回籠；市場利率也開始往下走，這也表明流動性在放松；準備金率下調，說明外匯占款減少在一定程度上已影響到宏觀調控，央行采取和前段時間方向相反的操作，并不是偶然。

其次，考慮到資本流動帶來的風險或壓力，央行需要維持一個資本流動和匯率相對平穩(wěn)的局面。這次中央經(jīng)濟工作會議公告中強調，“人民幣匯率要保持基本穩(wěn)定”，這次沒有談及彈性加大和有管理的浮動匯率，而是強調保持基本穩(wěn)定，其含義是非常明確的，就是希望通過匯率穩(wěn)定緩解可能出現(xiàn)的資本流出壓力。匯率穩(wěn)定不是最終目的，最終目的是希望通過匯率穩(wěn)定使得資本流動穩(wěn)定，避免大起大落的局面出現(xiàn)。以房地產調控為例，未來房價已出現(xiàn)回落，如果在這個當口上大規(guī)模資本從中國房市撤出，那對房價會帶來多大的下行壓力？房價急劇回落、泡沫破滅將帶來巨大風險。當前，增長速度慢慢回落，再加上資本大量流出，甚至可能出現(xiàn)一定程度的通縮，這樣政策調控壓力就比較大，到時又不得不采取一些反向刺激政策，那又可能帶來過度擴張等新問題。所以，宏觀調控需要在態(tài)勢出現(xiàn)急劇變化的時候，及時發(fā)覺一些苗頭性問題，而不要任其演變?yōu)檩^大的波動，否則調控成本甚至負效應就會比較大。

陸磊：人民幣即期匯率出現(xiàn)11連跌，無論外資是撤回去自救，還是看空中國，其直接結果是外匯儲備增長不會像之前那樣快了，這正好符合人民幣雙向波動的匯率政策目標，也給那些施壓人民幣升值的國家一次有效的回擊。

當然，人民幣貶值預期可能導致未來外匯儲備增幅下降，從而基礎貨幣投放收縮。過去我們都是結匯，人們拿著外匯向央行買人民幣，人民幣是被動往外投放的；現(xiàn)在則可能是人們向央行買美元，導致人民幣被動回收，基礎貨幣回籠，再乘上貨幣乘數(shù)，廣義貨幣層面可能產生更大幅度的收縮。

比較可行的應對方法是在公開市場操作上采取凈投放策略，以對沖外匯占款下降導致的被動回籠貨幣態(tài)勢。同時，由于即將到來的1月是信貸高峰期，可連續(xù)下調存款準備金率，避免銀行體系出現(xiàn)流動性過度緊張的局面。

在目前人民幣出現(xiàn)11連跌的背景下，有一種聲音說中國應該加息，以避免匯率進一步下跌，我認為這是非常糟糕的一個建議。因為首先我們是負利率，雖然物價水平上漲4.2%，但一年期存款利率僅有3.5%左右的水平，在這種情況下降低利率是不可能的；而且加息可能造成未來總體成本進一步上升，1月份是信貸集中投放月，對于實體經(jīng)濟部門而言，還是不宜提高它們的融資成本。

《21世紀》：您如何看待美國明年推出第三輪量化寬松政策的可能性？這對中國正在實施的宏觀經(jīng)濟政策會有何影響？

陸磊：美國的核心利益是兩點：一是美元貶值，作為債務國的債務會縮水；二是在貶值過程中不能傷及美元在國際貨幣體系的中心地位，這樣美國才可以操控本外幣政策，影響國際大宗商品價格，繼續(xù)在世界范圍內征收鑄幣稅。因此，美國若實行第三輪量化寬松，會先做空其它主要貨幣，如之前做空歐元，下一步的核心策略可能是做空人民幣。

因此，第三輪量化寬松明年不一定會推出，就算推出也是有前提條件的，這是一個狀態(tài)依從性的政策安排，條件是人民幣走軟，它才能夠推出第三輪量化寬松；否則隨著人民幣國際化，或由于之前的人民幣貿易結算安排，一些地區(qū)會逐漸變成人民幣區(qū)，美國貨幣的輻射力或影響力在一定程度上會下降，這是它不愿意接受的。

舉例來說，大家都在談歐債問題，但若干歐洲國家在近二三十年中都是采取高福利、高債務、高政府支出來贏得民眾支持的，為什么歐元問題會在最近一兩年爆發(fā)？這就可能跟全球金融危機之后，全球貨幣體系重新安排有關。全球金融危機發(fā)生在美國，美元是該走強還是走軟？若美元地位喪失，誰會在一定程度上填補這個空白？毫無疑問，在人民幣國際化之前一定是歐元，所以就形成了美元與歐元這兩種貨幣之間此消彼長的關系，這種關系未來會不會延伸到美元與人民幣之間呢？也是需要考慮的。

從全球來看，所有國家都有它的弱點：歐元區(qū)的弱點在于高福利和財政收支失衡，這不是一兩年能解決的；中國的問題是經(jīng)濟高速增長過程中產生的資產泡沫、過度投資和產能過剩，這也不是短期內能解決的。所以，人民幣和美元之間的比價關系，將是2012年國家之間博弈的主題，對此我們要有充分的心理準備。所謂的QE3，看起來是美國國內的貨幣政策，，但它很可能跟全球貨幣格局和貨幣體系的演進高度關聯(lián)。

因此，保持人民幣穩(wěn)定甚至逐步升值，是遏制美國推出QE3并導致中國國內輸入型通脹的關鍵舉措。至于目前人民幣出現(xiàn)貶值的態(tài)勢，我們也無需過分擔心。不論境外資本是否做空中國，放眼全球，其它國家的經(jīng)濟表現(xiàn)比中國還差，中國國內股市也已急劇下行，做空還有多少空間呢？所以，我們只需虛位以待，靜觀其變。

(因時間關系，陸磊的發(fā)言未經(jīng)本人審核)